【公司研究】青岛啤酒-升级提效望共振百年青啤谋复兴-20200602[32页].pdf

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1、青岛啤酒（600600） 证券研究报告公司研究饮料制造 1 / 32 东吴证券研究所东吴证券研究所 升级提效升级提效望望共振，百年青啤共振，百年青啤谋谋复兴复兴 买入（首次） 盈利预测盈利预测与与估值估值 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 27,984 28,641 31,072 33,890 同比（%） 5.3% 2.3% 8.5% 9.1% 归母净利润（百万元） 1,852 1,993 2,413 2,979 同比（%） 30.2% 7.6% 21.0% 23.5% 每股收益（元/股） 1.37 1.48 1.79 2.21 P/E（倍） 45.05 41

2、.86 34.58 28.01 投投资要点资要点 百年青啤风雨兼程，股权激励释放新活力：百年青啤风雨兼程，股权激励释放新活力：19 年公司实现营收 279.84 亿元，归母净利 18.52 亿元。2019 年公司实现啤酒销售 805 万千升，其 中主品牌销量占比超 50%，高端化进程加速布局。17 年复星入股开启 公司国改之路， 人均创收创利不断刷新； 18 年名列青岛国资委混改名单 中；20 年公司股权激励方案出台，三年分批次限制性条件解禁下，经测 算公司 20-22 年考虑摊销后归母净利分别为 18.37/20.66/23.27 亿元，同 比-0.8/+12.5/+12.7%，三年 CAG

3、R 约 8%，方案设计合理，短、长期利 益均衡提振士气。 长期长期：产品产品+品牌品牌+渠道力优势显著，或利好公司实现量价齐升渠道力优势显著，或利好公司实现量价齐升：行业增 量见顶趋势下，吨价提升成为新利润增长点，未来啤酒行业吨价将持续 上涨。1）产品：定位、研发及策略三板斧加码高端化。复盘朝日，日本 消费需求侧改革推动产品发展，公司研发能力出众，产品策略紧跟市场 变化，推动单品持续高端化升级。2）渠道：短期即饮发力，长期线上线 下支撑量能突围。线下线下：山东、陕西托底营收，公司沿黄河求空间，沿 海控费效， 实行合理战略布局。 “大客户+微观运营”的渠道模式深化市场 销售网络，单个经销商效能持

4、续上升。线上线上：建立“电商+门店+厂家直 销”的立体销售平台，双十一期间多平台销量成倍增长。3）品牌：获国 内最优品牌矩阵，泛娱乐营销促高端化推进。通过纽约时装周、世界杯 等契机传递品牌价值，提升品牌地位。青啤主品牌吨价全国领先，毛利 率不断提升。 原材料成本压力下，短期提效原材料成本压力下，短期提效+结构升级结构升级预计将预计将增厚盈利水平。增厚盈利水平。假设其 他条件不变，崂山等品牌吨价提升 1-3%可直接增加营收 0.4-1.1%；结 构升级下高端产品销量提升 4-8%可直接增加营收 2.5-4.9%。综合考虑 成本/费用变动，假设毛销差不变，受益产品提价+结构升级公司营收增 长 2-

5、8%可直接增厚净利润 8-32%。产能过剩下产能过剩下，关厂降本增效。，关厂降本增效。因啤 酒行业整体产能过剩，公司计划未来 3-5 年内关闭 10 家工厂，提升产 能利用率，降本增效。除短期一次性费用外，长期可降低制造及人工等 成本， 提升运营效率， 据测算若至 2022 年公司关闭 6-10 家工厂情形下， 净利润可提升 0.22-0.98pct.。 盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：公司作为行业龙头长期竞争优势显著，提价+结 构升级背景下具备高利润弹性， 短期环保政策趋缓叠加夏季高温提前或 助力公司量增，本次股权激励彰显公司长期发展的决心，有望进一步提 升估值中枢。我们预计 20-

6、22 年公司营业收入 286/311/339 亿元，同比 +2%/9%/9%； 归母净利 20/24/30 亿元， 同比+8%/21%/24%， 对应 EPS 分 别为 1.5/1.8/2.2 元，当前股价对应 20-22 年 PE 分别为 42/35/28X，首次 覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：风险提示：宏观经济下行；市场竞争加剧；食品安全等问题。 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元) 61.76 一年最低/最高价 36.40/65.00 市净率(倍) 4.27 流通 A 股市值(百 万元) 42979.62 基础数据基础数据 每股净资产(元) 14.46 资产负债率(