【公司研究】七一二-专网通信迎春风乘风破浪龙抬头-20200619[34页].pdf

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1、 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2020 年 06 月 19 日 七一二七一二（603712.SH） 专网通信迎春风专网通信迎春风，乘风破浪龙抬头乘风破浪龙抬头 首次覆盖给予“买入”评级。首次覆盖给予“买入”评级。七一二在军工通信领域沉淀多年，作为行业的 开拓者和奠基人，技术领先，布局完善，未来将持续受益于国防信息化推进 下军工通信的迭代升级。在民用通信领域，公司是国内铁路无线通信标准制 定者，铁路无线通信业务随着新基建的步伐持续增长，城市轨交业务受益于 LTE 技术升级带来的新机会，民用领域亦有望进入增长快车道。 八十年八十年专网通信专网通信行业沉淀，行业沉淀，混改引入混改引入改革改革推力

2、推力。公司是拥有八十多年历史底 蕴的军民专网无线通信行业领航者，也是业内少有可实现全军种覆盖的企 业，深度参与了无线通信、卫星导航、数据链和轨道交通无线通信（LTE）等 多项行业标准的制定。16-19 年公司营收复合增速为 15.5%，归母净利润复 合增速 29.6%，多年保持稳健增长。公司近五年研发支出占营收比例维持在 20%以上， 以保持较好的技术领先优势。 2019 年公司实际控制人从天津市国 资委变更为津智资本，新的实际控制人肩负市场化运作国有资本、强力推进 集团层面混改、提高国有资本配置和运营效率的重要责任。津智投资控股将 进一步激发公司活力，推动各项业务登上新台阶。 国防信息国防信

3、息化助军工市场放量化助军工市场放量，LTE 系统系统带动民用市场升级带动民用市场升级。公司拥有完备军 工科研生产资质，是业内最早参与军用专网无线通信产品研发的主要承制单 位，在军用超短波无线通信领域掌握行业话语权。受益军队改革和国防信息 化战略落地，军用无线通信设备存量、增量齐爆发，前瞻产业研究院预测， 2025 年我国军工通信市场将达到 308 亿元， 十年间年复合增长率为 11.9%， 国防信息化助军工通信市场打开新的成长空间。在铁路及城轨无线通信通信 市场，新基建拉开帷幕，铁路无线通信迎接一个存量更新周期，新线列车建 设带来海量车载通信设备增量市场，城轨建设按下快进键，多地城轨建设项 目

4、获批。LTE 系统凭借其低时延、强抗干扰能力成为城轨无线通信新型解决 方案。七一二在轨道交通系统集成技术领先，已深度参与“和谐号” 、 “复兴 号”动车组铁路无线通信建设，凭 LTE 系统成功开辟广州、上海等多个城市 轨道市场，订单增长动能十足。 投资建议投资建议：我们预计公司 2020/2021/2022 年归母净利润为 4.97/6.45/8.52 亿，对应 EPS 分别为 0.64/0.84/1.10 元，对应 2020 年 PE 55X，我们选取了 同样以军工通信， 卫星通信为主业的 5 家公司进行比较， 2020 年可比公司平 均 PE 80 x。根据公司“以销定产”的销售模式，结合

5、公司预收账款、存货等 财务先行指标，我们认为，公司主要业务具有较好的增长前景，对比行业平 均 PE 80 x，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示风险提示：国防开支缩减；新的研发成果难落地；应收账款风险。 财务财务指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 1,626 2,141 2,807 3,635 4,657 增长率 yoy（%） 9.4 31.7 31.1 29.5 28.1 归母净利润（百万元） 225 345 497 645 852 增长率 yoy（%） 15.8 53.5 43.8 30.0 32.0 EPS 最新摊薄（元/股） 0.

6、29 0.45 0.64 0.84 1.10 净资产收益率（%） 10.0 13.5 16.7 18.0 19.4 P/E（倍） 121.8 79.4 55.2 42.5 32.2 P/B（倍） 12.2 10.7 9.2 7.6 6.2 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入买入（首次首次） 股票信息股票信息 行业 通信设备 最新收盘价 35.07 总市值(百万元) 27,074.04 总股本(百万股) 772.00 其中自由流通股(%) 47.47 30 日日均成交量(百万股) 7.16 股价走势股价走势 作者作者 分析师分析师 宋嘉吉宋嘉吉 执业证书编号：S0680519010002

7、邮箱： -32% -16% 0% 16% 32% 48% 64% 80% 2019-062019-102020-022020-06 七一二沪深300 2020 年 06 月 19 日 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 4045 4748 5107 6238 7223 营业收入 1626 2141 2807 3635 4657 现金 528 530 572 669 1183 营业成本 877 11

8、43 1450 1893 2389 应收票据及应收账款 1529 1412 1543 1761 1891 营业税金及附加 3 5 6 8 10 其他应收款 72 14 52 34 110 营业费用 55 62 86 113 141 预付账款 5 8 17 12 23 管理费用 106 116 146 189 242 存货 1895 2360 2474 3262 3466 研发费用 402 473 637 800 1043 其他流动资产 14 423 450 500 550 财务费用 26 18 19 21 18 非流动资产 686 717 827 946 1072 资产减值损失 14 0 -4

9、 0 0 长期投资 43 47 62 77 92 其他收益 72 18 15 18 20 固定资产 544 555 660 772 889 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 54 53 51 48 46 投资净收益 9 11 10 10 10 其他非流动资产 46 60 54 49 45 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 4731 5465 5934 7184 8295 营业利润 224 340 491 639 844 流动负债 2361 2845 2899 3542 3849 营业外收入 0 2 2 2 2 短期借款 295 320 308 314 311 营业外支出

10、 1 0 0 0 0 应付票据及应付账款 1175 1636 1776 2295 2580 利润总额 223 343 493 641 846 其他流动负债 891 888 815 934 959 所得税 -2 -3 -4 -5 -6 非流动负债 117 62 58 54 48 净利润 225 345 497 645 852 长期借款 100 44 40 36 30 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 17 18 18 18 18 归属母公司净利润 225 345 497 645 852 负债合计 2478 2906 2957 3596 3898 EBITDA 278 395 53

11、6 690 895 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元/股） 0.29 0.45 0.64 0.84 1.10 股本 772 772 772 772 772 资本公积 935 935 935 935 935 主要财务比率 留存收益 546 851 1250 1759 2438 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 2253 2558 2978 3588 4397 成长能力 负债和股东权益 4731 5465 5934 7184 8295 营业收入（%） 9.4 31.7 31.1 29.5 28.1 营业利润（%） 11.2 52.

12、2 44.2 30.1 32.1 归属母公司净利润（%） 15.8 53.5 43.8 30.0 32.0 获利能力 毛利率（%） 46.0 46.6 48.3 47.9 48.7 现金流量表（百万元） 净利率（%） 13.8 16.1 17.7 17.8 18.3 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE（%） 10.0 13.5 16.7 18.0 19.4 经营活动现金流 121 221 390 307 755 ROIC（%） 8.2 11.5 14.9 16.3 17.7 净利润 225 345 497 645 852 偿债能力 折旧摊销 46 46

13、 40 48 57 资产负债率（%） 52.4 53.2 49.8 50.1 47.0 财务费用 26 18 19 21 18 净负债比率（%） 2.7 -1.7 -6.6 -8.1 -18.4 投资损失 -9 -11 -10 -10 -10 流动比率 1.7 1.7 1.8 1.8 1.9 营运资金变动 -183 -189 -155 -398 -162 速动比率 0.9 0.7 0.7 0.7 0.8 其他经营现金流 15 11 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -17 -63 -140 -157 -173 总资产周转率 0.4 0.4 0.5 0.6 0.6 资本支出 20 70 95

14、 104 111 应收账款周转率 1.2 1.5 1.9 2.2 2.6 长期投资 0 -1 -15 0 -15 应付账款周转率 1.0 0.8 0.9 0.9 1.0 其他投资现金流 3 6 -60 -53 -77 每股指标（元） 筹资活动现金流 89 -161 -208 -53 -69 每股收益（最新摊薄） 0.29 0.45 0.64 0.84 1.10 短期借款 -155 25 -13 6 -3 每股经营现金流（最新摊薄） 0.16 0.29 0.51 0.40 0.98 长期借款 -83 -56 -4 -4 -5 每股净资产（最新摊薄） 2.92 3.31 3.86 4.65 5.7

15、0 普通股增加 100 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 297 0 0 0 0 P/E 121.8 79.4 55.2 42.5 32.2 其他筹资现金流 -70 -130 -192 -55 -60 P/B 12.2 10.7 9.2 7.6 6.2 现金净增加额 192 -3 42 97 513 EV/EBITDA 98.7 69.3 50.8 39.3 29.7 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 rQrOoQvNpPpQmMqPpRqOtQaQ9R6MnPpPtRoOjMqQrPeRnPoM6MnMqQMYrRrNNZpMtM 2020 年 06 月 19 日 内容目录内容目录

16、1. 投资要件 . 5 2. 专网无线通信领航者，军民领域双管齐下 . 7 2.1 八十余年历史积淀，深化改革焕发活力 . 7 2.2 军用通信装备核心供应商，民用铁路通信标准制定者 . 9 2.3 持续高研发，科研转化加速业绩释放 . 10 2.4 无线专网通信需求放量，模转数、宽窄带融合打开行业新空间 . 13 3. 军事通信龙头地位稳固，新国防时代重研发稳增长 . 15 3.1 国防信息化建设迎收官大考，军事通信设备是信息化建设关键 . 15 3.2 全军种覆盖技术领先，研发成果落地增长动能十足 . 20 4. 新基建激发民品增势，铁路城轨比翼双飞 . 23 4.1 铁路与城市轨交发展迅

17、猛，向下一代通信系统演进 . 23 4.2 多领域通信标准制定者，存量增量市场齐发力 . 27 5. 加码卫星通信及导航业务，开拓布局环保监测新产品 . 29 6.盈利预测和估值 . 32 7.风险提示 . 33 图表目录图表目录 图表 1：七一二投资逻辑 . 5 图表 2：七一二历史发展沿革 . 7 图表 3：2004 年七一二成立时股权结构图 . 8 图表 4：2016 年 6 月七一二股权结构图（变更为股份有限公司时） . 8 图表 5：2018 年上市时七一二股权结构情况 . 8 图表 6：截至 2019 年底七一二股权结构图 . 9 图表 7：七一二主要产品类别 . 9 图表 8：七

18、一二军用无线通信终端产品和系统产品 . 10 图表 9：2013-2019 年七一二营业总收入及同比增速 . 11 图表 10：2013-2019 年七一二归母净利润及同比增速 . 11 图表 11：2014-2017H1 七一二主营业务收入结构（按客户分） . 11 图表 12：2016-2019 年七一二主营业务收入情况（按业务分） . 11 图表 13：2014-2019 年七一二研发费用及营收占比 . 12 图表 14：2019 年主要竞争对手研发费用及营收占比 . 12 图表 15：2016-2019 年 WIND 通信设备行业公司研发支出占营收比例比较（%） （2019 年排名前十

19、公司） . 12 图表 16：2014-2019 年七一二预收账款及增速（万元） . 13 图表 17：2015-2019 年七一二合同负债占营收及负债比例 . 13 图表 18：2014-2019 年七一二存货构成及增长情况（万元） . 13 图表 19：专网无线通信与公网无线通信的区别 . 14 图表 20：专网通信主流技术标准 . 14 图表 21：专网技术向宽窄带融合演进 . 15 图表 22：专网通信行业政策加码 . 15 图表 23：我国专网通信市场规模 . 15 图表 24：2004-2019 年我国国防费用增速及名义 GDP 增速 . 16 图表 25：不同国家 2012-20

20、18 年国防费占同期 GDP 比重比较（2018 年国防费位居世界前列的国家） . 17 图表 26：不同国家 2012-2018 年国防费占同期财政支出比重比较（2018 年国防费位居世界前列的国家） . 17 图表 27：三家军工通信企业营业收入同比增长率 . 18 2020 年 06 月 19 日 图表 28：美军 C4ISR 指挥体系 . 18 图表 29：国防信息化产业 . 19 图表 30：智能化战争对通信要求 . 19 图表 31：主要通信频段划分 . 19 图表 32：军事通信发展历程 . 19 图表 33：同行业企业业务产品对比 . 20 图表 34：2016-2019 年同

21、行业企业营收对比（万元） . 20 图表 35：七一二军品品类 . 20 图表 36：各种波长通信方式比较 . 21 图表 37：七一二上市募集资金拟投资项目（万元） . 21 图表 38：2019 年七一二在建工程情况（万元） . 21 图表 39：2014-2017H1 七一二军品营收（分业务） （万元） . 22 图表 40：2014-2017H1 七一二军品及综合毛利率 . 22 图表 41：2014-2017H1 七一二军品毛利率（分业务） . 22 图表 42：七一二无线通信终端业务 2017-2019 年营收 . 23 图表 43：2014-2019 年全国铁路营业里程（万公里）

22、 . 24 图表 44：2013-2019 年铁路固定资产投资及投产新线 . 24 图表 45：上铁/广铁投资计划调整情况 . 24 图表 46：2012-2019 年全国城市轨道交通运营线路总长度及增速 . 25 图表 47：2012-2019 年城市轨道交通固定资产投资全年完成额及增速 . 25 图表 48：2019-2020 年城市轨道交通批复项目 . 25 图表 49：公司民用专网无线通信领域的同业业务产品对比 . 26 图表 50：民用专网无线通信行业竞争格局 . 26 图表 51：轨道交通无线通信调度系统演进趋势 . 26 图表 52：TD-LTE 技术优势 . 27 图表 53：

23、LTE 宽带集群通信架构 . 27 图表 54：七一二铁路无线通信终端产品 . 27 图表 55：通信信息系统中的无线调度系统 . 28 图表 56：七一二 TETRA 数字集群轨道交通解决方案 . 28 图表 57：2014-2017H1 七一二民用无线通信业务收入、占比及毛利率 . 28 图表 58：七一二卫星通信领域相关专利 . 29 图表 59：北京华龙通科技有限公司（2019 年，单位：万元） . 30 图表 60：七一二卫星通信领域主要核心技术 . 30 图表 61：东方红 4 号宽带卫星发展路线 . 31 图表 62：七一二环保检测领域产品 . 31 图表 63：盈利预测分拆表 .