【公司研究】浙富控股--A股极具价值链纵深的危废资源化旗舰-20200714[52页].pdf

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1、1 1 上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 证 券 研 究 报 告 电气设备 2020 年 07 月 14 日 浙富控股 (002266) A 股极具价值链纵深的危废资源化旗舰 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点： 清洁能源设备龙头，转型打造危废资源化旗舰。浙富控股主要从事清洁能源装备的研发及制造，自然人孙毅 先生持股 33.90%，是公司实际控制人。公司多年专注高端制造，持续研发投入打造核心竞争力，成为水轮 机与核电设备龙头。2018-2020 年水轮机设备业务订单逐年增长，行业有望重回景气，而核电方面公司是 三代核电华龙一号控制棒驱动机构的唯一供应商，未来核电业

2、绩有望随华龙一号的进一步推广而再上台阶。 2019年3月公司公告收购申联环保及申能环保股权， 申联环保集团各主体扩产后产能将达到177万吨， 2020 年 6 月标的已完成工商与股权交割。 危废是高壁垒好生意，未来龙头有望受益集中度提升。我们将危废行业供求矛盾的原因总结为：需求端，政 策持续高压保障处置需求持续增长，同时统计口径的偏差导致实际处置需求远大于理论处置需求；供给端， 资质壁垒、品类错配等因素导致实际供给远低于理论供给。2017-2019 年，在名义产能持续释放的情况下， 国内各地危废处置价格仍持续小幅提升。我们认为危废行业的高资质壁垒使行业更易管控，政府希望达到的 是危废处置达标与

3、安全生产的动态平衡，中长期看若出现过剩，将通过引导落后产能退出来动态维持行业的 供求紧平衡。2018 年行业 CR10 仅 7.2%，未来龙头公司扩产同时逐渐出清落后小产能，行业集中度有望提 升。 收购申联环保承诺业绩高增，打造 A 股最具价值链纵深的危废资源化龙头。公司本轮收购申联与申能， 2019-2022 年合计扣非业绩承诺达到 8.9、13.5、16.6、18.7 亿元，3 年复合增速达到 28%。公司通过前 端从事危废收集、贮存及无害化处理的申能环保、泰兴申联、兰溪自立、安徽杭富、无锡瑞祺等多家公司获 得“不计价“的各类金属资源，利用公司自主研发的多品类多工艺协同处置，最大化降低前端

4、处置成本，随 后通过后端具备资源深加工能力的江西自立对粗加工产品进行深度提炼分离，实现对危废处理与资源化全流 程价值的”吃干榨尽” 。申联环保多主体完成扩产后，危废处置产能预计从 61.6 万吨/年提升到 177.8 万吨/ 年，处置危废类型范围从 11 大类扩展到 27 大类。未来公司的业绩增长一方面来自前端产能的不断投放，另 一方面来自前端内供原料比例提升带来的后端深加工盈利提升，业绩增长天花板高。 盈利预测与估值：公司危废业务高速增长，考虑资产交割带来的业绩增厚与股本摊薄，我们预计公司 2020-2022 年归母净利润为 16.47、19.69、22.87 亿元，对应 EPS 分别为 0

5、.31、0.37、0.43 元/股，目前 股价对应 PE 估值分别为 16、14、12 倍。资产交割后公司危废业务主导业绩贡献，危废处置的可比公司平 均估值在 2020 年 18 倍，A 股可比公司中，危废资源化综合利用打通全链条价值挖掘的公司仅公司一家， 是当之无愧的行业标杆，应当享受一定估值溢价，我们给予 2020 年 22 倍 PE，目标价 6.75 元，目标涨幅 33%，给予“买入”评级。 风险提示：新增产能投放不及预期，经济下行导致危废处置价格超预期下行 市场数据： 2020 年 07 月 13 日 收盘价（元） 5.06 一年内最高/最低（元） 5.58/3.58 市净率 2.9

6、息率（分红/股价） - 流通 A 股市值（百万元） 8286 上证指数/深证成指 3443.29/14149.14 注： “息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2020 年 03 月 31 日 每股净资产（元） 1.73 资产负债率% 38.93 总股本/流通 A 股 （百万） 5370/1638 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 证券分析师 刘晓宁 A0230511120002 郑嘉伟 A0230518010002 研究支持 郑嘉伟 A0230518010002 联系人 傅浩玮 (8621)23297818转 财务数据及盈利预测 2019 2020Q1