路德环境-生物科技新星酒糟资源化龙头扩产在即-220309（27页）.pdf

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1、路德环境（688156） 证券研究报告公司研究环保工程及服务 1 / 29 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 单击或点击此处输入文字。单击或点击此处输入文字。 生物科技新星，酒糟资源化龙头扩产在即生物科技新星，酒糟资源化龙头扩产在即 买入（首次） 盈利预测与估值盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 250 382 514 759 同比（%） -17.55 52.54 34.48 47.79 归母净利润（百万元） 48 77 105 171 同比（%） 8.36 61.25 36.80 6

2、2.43 每股收益（元/股） 0.52 0.84 1.15 1.86 P/E（倍） 45 28 21 13 投资要点投资要点 主业主业淤泥淤泥/泥浆泥浆处置稳健增长处置稳健增长， 酒糟资源化开辟成长新赛道。酒糟资源化开辟成长新赛道。 公司深耕淤泥、泥浆处置十余年，主业覆盖河湖淤泥、工程泥浆及工业糟渣等高含水废弃物治理领域。公司 2017-2021 年归母净利润复合增速达 29.19%，2021 年白酒糟生物发酵饲料初放量成效明显，未来占比有望持续提升。 酒糟上游市场化，下游限抗政策酒糟上游市场化，下游限抗政策&价格优势共促酒糟饲料需求释放。价格优势共促酒糟饲料需求释放。酒糟资源化商业模式为上游

3、酒糟回收-中端生物发酵制品-下游饲料销售。1）上游酒糟获取：原料市场化，规模）上游酒糟获取：原料市场化，规模&储运能力共促拿料优势。储运能力共促拿料优势。原有酒糟主要处理方式为填埋或制成肥料、简易饲料，处理过程易污染环境同时损失营养物质，考虑保质及运输半径要求，具备处理规模及储运能力处理规模及储运能力的企业更具拿料优势的企业更具拿料优势，2020 年全国白酒产量 741 万千升，按比例换算关系我们测算对应酒糟饲料理论市场空间达酒糟饲料理论市场空间达 178 亿元亿元；2）下游产品销）下游产品销售：限抗政策催生产品需求，高性价比加速放量售：限抗政策催生产品需求，高性价比加速放量。在国家限抗减抗政

4、策驱动下，富含功能性成分的酒糟生物发酵饲料需求强化，且酒糟饲料营养成分丰富，可替代部分玉米、豆粕，按各产品现价计算酒糟饲料产品酒糟饲料产品性价比突出性价比突出，2021 年全国四类主要动物饲料产量合计 2.9 亿吨，按不同品类对应的添加比例我们测算对应酒糟饲料理论市场空间达酒糟饲料理论市场空间达 231 亿元亿元。 酒糟资源化龙头扩产在即，技术酒糟资源化龙头扩产在即，技术&渠道渠道&产品优势巩固地位。产品优势巩固地位。1）深耕研）深耕研发专利丰富，技术产业化已见成效。发专利丰富，技术产业化已见成效。公司自主研发酒糟资源化工艺，截至 2022 年初授权自主研发专利 23 项； 首个资源化项目古蔺

5、路德孕育长达 6 年， 于 2020 年初步实现净利润扭亏转盈。 2） 区域卡位） 区域卡位&渠道绑定，渠道绑定，占据产业先发优势。占据产业先发优势。a.以高新技术企业被当地政府引入，已储备稀缺土稀缺土地资源地资源开发项目;b.上游直采酒糟，规模化收料高效生产， 签署长协保障长协保障来料稳定来料稳定;c.下游客户遍布全国，分散供应对冲波动，多年培育已进入大大客户供应商名录稳定合作客户供应商名录稳定合作。3）高性价比）高性价比&功能价值，饲料产品价格功能价值，饲料产品价格&市市场渗透率提升空间大。场渗透率提升空间大。公司产品类别齐全，功能性及营养指标突出，较常用饲料原料玉米、豆粕等有显著的成本和

6、功能价值优势，未来产品价格和市场渗透率提升空间较大。4）规划饲料产能）规划饲料产能 30 万吨超万吨超 4 倍扩张，倍扩张，典型项目盈利能力强。典型项目盈利能力强。公司已在贵州古蔺、仁怀、金沙、汇川进行产业布局，计划至 2023 年实现酒糟饲料产能 30 万吨，较 2021 年产能实现4 倍以上扩张，以古蔺项目为例，单项目满产时净利率达 21.75%，ROE达 37%，盈利能力突出。除酱酒资源化以外，公司还将拓展其他香型白酒、昆虫蛋白等有机糟渣利用打开成长空间。 工厂化模式工厂化模式&长期协议为基底， 长江大保护长期协议为基底， 长江大保护+粤港澳地域拓展带动增长。粤港澳地域拓展带动增长。公司