宏观研究宝典：货币市场流动性分析-220209（97页）.pdf

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1、请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明仅供机构投资者使用仅供机构投资者使用证券研究报告证券研究报告20222022年年2 2月月0909日日宏观经济宏观经济 * * 研究框架研究框架宏观研究宝典：货币市场流动性分析宏观研究宝典：货币市场流动性分析1总结总结 流动性的内涵及划分维度：流动性的内涵及划分维度：流动性的涵义相对宽泛流动性的涵义相对宽泛，概括起来大致有三种：概括起来大致有三种：1）资产变现能力的强弱。2）企业偿债能力的强弱。3）宏观货币供应的多寡，第三个涵义与金融资产价格走势更为密切，是本文关注的重点。货币市场的流动性可以进一步划分成三个维度货币市场的

2、流动性可以进一步划分成三个维度：1）狭义流动性狭义流动性，反映的是银行体系中可用资金的多寡，代表整个货币市场的流动性情况，是流动性传导的起点，也是我们关注的重点。2）广义流动性广义流动性，反映企业/个人/非银等实体资金面的情况，代表整个实体经济的流动性情况。3）金融市场流动性金融市场流动性，反映用于配置股票、债券等金融资产的资金面的情况。度量狭义流动性的两个视角：度量狭义流动性的两个视角：1 1）量的视角量的视角，是指银行可自由支配资金的多寡。对于商业银行而言，其可自由支配的资金主要是超储。2）价的视角价的视角，是指利率水平的高低，利率是货币市场资金供需平衡的结果。iWNBuWmPmMqQrR

3、bRaO8OmOmMsQoMlOpPnPjMrQoO8OoOwPNZrRoQuOoMnQ2总结总结 量的视角分析流动性：量的视角分析流动性：央行资产负债表是从量的视角研究流动性的起点央行资产负债表是从量的视角研究流动性的起点。与一般的财务报表不同，央行的资产负债表仅有资产和负债两端，类似于所有者权益的自有资金也被并入负债端。负债端负债端：央行资产负债表的负债规模可视为其为了获得资产而印发的货币数量，主要包括储备货币、不计入储备货币的金融性公司存款、发行债券、国外负债、政府存款、自有资金、其他负债等7项，其中储备货币（81%）和政府存款（13%）占比较高。资产端资产端：央行资产负债表的资产规模可

4、以视为央行对于印发货币的使用，主要包括国外资产、对政府债权、对其他存款性公司债权、对其他金融性公司债权、对非金融性部门债权、其他资产等6项，其中国外资产（57%）、对其他存款性公司债（33%）权占比较高。3总结总结 量的视角分析流动性：量的视角分析流动性：超储的五因素分析框架：超储的五因素分析框架：根据央行资产负债表推导得出超储的五因素模型，超额存款准备金= 外汇占款+ 对其他存款性公司债权- 政府存款-银行缴准- 货币发行。外汇占款：外汇占款：主要受外汇数量以及各方结售汇意愿影响。2015年以来，我国外汇占款占比及波动幅度大幅收窄，其对超储的影响也在逐渐减小。对其他存款性公司债权：对其他存款

5、性公司债权：是指央行通过公开市场操作及新型货币政策工具向其它存款性公司投放的基础货币。政府存款：政府存款：主要受税收缴款、国债发行、地方债发行、财政支出等四个因素的影响，其中地方债券发行节奏是主要的扰动项。银行缴准：银行缴准：主要受存款规模和法定存款准备金率影响，其中存款规模具有较为明显的季节性特征，1月以及 3、6、9月等季末时点存款规模上升明显。货币发行：货币发行：货币发行主要关注M0，M0波动具有较为明显的节日性特征。一般而言，春节、国庆、中秋等节假日M0的环比变动幅度均会有所提升。4总结总结 价的视角分析流动性：价的视角分析流动性：我国已基本形成市场化的利率形成和传导机制我国已基本形成

6、市场化的利率形成和传导机制。经过近30年来持续推进利率市场化改革，我国已基本形成了市场化的利率形成和传导机制，以及较为完整的市场化利率体系。政策利率构成与特点政策利率构成与特点。我国政策利率体系中最为重要的品种包括OMO利率、MLF利率、LPR利率、存款基准利率、准备金利率等。其中OMO利率为央行短期政策利率，MLF利率为央行中期政策利率，而LPR已代替贷款基准利率，成为金融机构贷款利率定价的主要参考基准。市场利率构成与特点市场利率构成与特点。市场利率中最重要的品种包括DR系列、R系列、交易所系列等。其中由于DR系列的参与主体是各类商业银行，其可从央行处直接获取基础货币，因此DR系列的利率一般