2022年立华股份财务经营分析及黄羽鸡消费需求研究报告（28页）.pdf

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1、2022 年深度行业分析研究报告 P.3 内容目录内容目录 1 公司概况：国内第二大黄羽鸡企业 . 6 1.1 股权及组织架构：创始人行业经验丰富，持股比例集中 . 6 1.2 财务表现：业务规模快速增长，运营效率优秀 . 8 1.3 经营数据：合作农户与养殖规模快速增长 . 10 2 行业分析：中期看鸡价反转，长期看规模化与冰鲜化发展 . 11 2.1 黄羽鸡消费需求：消费量需求处于提升区间 . 11 2.2 黄羽鸡供给：产量基本自给自足，双巨头市占率持续提升 . 13 2.3 黄羽鸡价格：产能去化基本完成，景气度反转确定性高 . 14 2.4 冰鲜鸡行业：符合政策引导方向，发展空间广阔 .

2、 17 3 公司分析：全产业链布局优势，有望充分受益景气提升 . 20 3.1 国内第二大黄羽鸡养殖龙头，成本优势突出 . 20 3.1.1 完整产业链布局，研发育种能力出色 . 20 3.1.2 饲料自供比例超 95%，体现相对成本优势. 21 3.1.3“公司+合作社+农户”模式，全国性扩张进行时 . 22 3.1.4 养殖成本处于行业领先水平与温氏对比分析 . 25 3.2 加速向下布局延伸，把握生鲜行业机遇 . 26 3.3 生猪养殖蓄力待发，高效管理能力有望复用 . 27 图表目录图表目录 图表 1：公司发展历程 . 6 图表 2：股权结构图（截止 2021 年三季报） . 7 图表

3、 3：公司向特定对象增发募资投向 . 7 图表 4：公司营收及增速（单位：百万，%） . 8 图表 5：公司归母净利润及增速（单位：百万，%） . 8 图表 6：公司营收结构按业务线划分 . 8 图表 7：公司营收按区域划分（单位：百万，%） . 8 图表 8：公司单季度营收及增速（单位：百万，%） . 9 图表 9：公司单季度归母净利润及增速（单位：百万，%） . 9 图表 10：公司分业务毛利率（单位：%） . 9 图表 11：公司三费率（单位： %） . 9 图表 12：公司整体毛利率净利率（单位：%） . 10 图表 13：公司 ROE 及资产负债率（单位： %） . 10 图表 14

4、：公司分黄羽鸡合作养殖户（单位：户，%） . 10 图表 15：公司生猪养殖合作养殖户（单位：户，%） . 10 图表 16：公司黄羽鸡出栏数量（单位：亿只，%） . 11 图表 17：公司生猪出栏数量（单位： %） . 11 图表 18：公司黄羽鸡销售金额（单位：%） . 11 图表 19：公司商品猪销售金额（单位： %） . 11 P.4 图表 20：我国为鸡肉消费第二大国（单位：千吨） . 12 图表 21：2019 年全球鸡肉消费量按国家分布情况 . 12 图表 22：禽肉消费占比提升（单位：%） . 12 图表 23：我国人均鸡肉消费量仍处于相对低位（单位：kg） . 12 图表 2

5、4：黄羽鸡类型与出栏时间 . 12 图表 25：20142018 主要鸡肉生产国家产量（单位：千吨） . 13 图表 26：2019 年全球鸡肉 TOP10 国家产量 . 13 图表 27：养殖环保要求相关政策 . 13 图表 28：20142020 年我国白羽鸡、黄羽鸡出栏数量（单位：千吨） . 14 图表 29：2019 年各类家禽护栏量占比分析 . 14 图表 30：我国黄羽鸡 CR10 出栏量及市占率（单位：亿羽，%） . 14 图表 31：2019 年美国前 10 大鸡肉企业屠宰量占比 . 14 图表 32：鸡价周期波动影响因素 . 15 图表 33：猪肉、活鸡价格存在一定相关性 .

6、 16 图表 34：黄羽肉鸡在产祖代存栏数量（单位：套） . 16 图表 35：黄羽肉鸡在产父母代存栏数量（单位：套） . 16 图表 36：黄羽肉鸡在产祖代存栏数量（单位：套） . 17 图表 37：黄羽肉鸡在产父母代存栏数量（单位：套） . 17 图表 38：热鲜鸡、冰鲜鸡和冻鸡基本情况对比 . 17 图表 39：2021 年各省市活禽禁售政策汇总 . 18 图表 40：中国冰鲜上市城市数量 . 19 图表 41：冰鲜上市城市分布在禽类主产区 . 19 图表 42：中国冰鲜黄羽鸡市场规模（单位：亿元，%） . 19 图表 43：2019 年中国主要企业冰鲜禽肉市场占有率 . 19 图表 4

7、4：2015-2020 年中国冷藏车保有量基（单位：万辆） . 20 图表 45：2017-2019 年湘佳冰鲜业务各渠道销售占比 . 20 图表 46：公司拥有从曾祖代至商品代完整繁育体系 . 20 图表 47：公司黄羽鸡品种 . 21 图表 48：公司研发费用及研发费用率（单位：万辆） . 21 图表 49：研发人员数量 . 21 图表 50：公司成本结构拆分 . 22 图表 51：公司自产饲料数量、金额占比（单位：%） . 22 图表 52：公司自产饲料单价与外购饲料单价对比（单位：元/吨） . 22 图表 53：合作农户户均结算收入（单位：万元，%） . 23 图表 54：户均养殖规模

8、（单位：只） . 23 图表 55：户均养殖 7 万以上农户占比呈现提升趋势（单位：%） . 23 图表 56：户均出栏数量（单位：只） . 24 图表 57：出栏均重呈现增长趋势（单位：%） . 24 图表 58：农户养殖费用（单位：亿元） . 24 图表 59：合作养殖户平均每只结算成本（单位：元/只） . 24 图表图表 60：公司：公司 20152018H1 产能情况产能情况 . 25 图表 61：立华子公司覆盖省份 . 25 图表 62：IPO 以来子公司黄羽鸡商品鸡扩产项目 . 25 图表 63：立华、温氏黄羽鸡出栏市占率对比（单位：%） . 25 图表 64：立华、温氏黄羽鸡月度

9、销售均价对比（单位：元/千克） . 25 图表 65：立华、温氏黄羽鸡肉鸡业务毛利率对比（单位：%） . 26 图表 66：立华、温氏肉鸡单只毛利对比（单位：元/只） . 26 P.5 图表 67：立华、温氏黄羽鸡平均成本对比（单位：元/只） . 26 图表 68：立华、温氏肉鸡单只毛利对比（单位：元/只） . 26 图表 69：定增拟投资屠宰项目概况 . 26 图表 70：“立华鲜”线上小程序商城（单位：元/只） . 27 图表 71：线下生鲜门店“朴获生鲜” . 27 图表 72：生猪养殖周期 . 28 图表 73：商品猪销售金额（单位：亿元，%） . 28 图表 74：生猪户均出栏数量（

10、单位：只） . 28 图表 75：生猪养殖饲料自产数量、金额占比（单位：%） . 29 图表 76：生猪养殖自产与外购饲料价格对比（单位：元/吨） . 29 图表 77：公司生猪养殖平均成本暂时处于较高水平 . 29 图表 78：营业收入预测 . 30 图表 79：毛利率与费用率假设 . 31 图表 80：养殖上市公司估值表 . 31 P.6 1 公司概况：国内第二大黄羽鸡企业公司概况：国内第二大黄羽鸡企业 全国第二大黄羽鸡养殖企业全国第二大黄羽鸡养殖企业，2021 年黄羽鸡出栏年黄羽鸡出栏 3.7 亿只亿只。立华股份成立于 1997 年 6月， 是一家集科研、 生产、 贸易于一身、 以优质草

11、鸡养殖为主导产业的一体化农业企业，截止 2021H1 下设全资子公司 58 家，截止 2021H1 范围覆盖江苏、安徽、浙江、山东、广东、河南、四川、湖南、贵州、江西、云南十一个省份。2020 年公司上市优质肉鸡约3.23 亿只，猪 18.42 万头，商品鹅 126.68 万只，其中黄羽鸡出栏市占率约为 7.3%，预计 2021 年市占率有望进一步提升。 图表 1：公司发展历程 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 目前公司收入、利润主要由黄羽鸡养殖业务与生猪养殖业务贡献： 黄羽鸡养殖业务：黄羽鸡养殖业务：公司的黄羽鸡养殖业务涵盖从育种、种鸡饲养与繁育、商品肉鸡孵化与养殖、饲料生产、商品肉鸡屠宰

12、等一系列环节，黄羽肉鸡养殖业务上实行紧密的“公司+合作社+农户”合作模式，在销售端大部分商品肉鸡由批发商经屠宰后通过农产品批发市场或农贸市场、商超等终端销售给消费者，一部分由全资子公司立华食品自行屠宰加工成冰鲜鸡和冰冻鸡肉产品后，经下游批发商、电商、商超或公司经营的生鲜门店进行线上线下销售。 生猪养殖业务：生猪养殖业务：公司目前在生猪养殖业务方面已经形成了涵盖种猪自繁、商品猪养殖、饲料生产的完整产业链。公司采取“公司+基地+农户”的合作养殖模式，即将农户集中在公司建设的大型养殖基地，公司对农户进行集中管理。公司商品猪的饲养周期为 150 天左右，其中在商品猪基地的饲养周期为 110-130 天

13、。公司所养殖的商品猪直接销售给屠宰加工企业或通过批发商销售给屠宰加工企业。 1.1 股权及组织架构：股权及组织架构：创始人行业经验丰富，持股比例集中创始人行业经验丰富，持股比例集中 股权股权较为较为集中，集中，程立力及沈静持股合计程立力及沈静持股合计 66.7%。公司实际控制人为程立力先生及其妻子沈静女士，截止 2021Q3 两人通过个人持股及员工持股平台共同控制的股权比例约为66.7%，两人合计穿透持股约 43.14%，持股比例较为集中。 P.7 图表 2：股权结构图（截止 2021 年三季报） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 实控人行业经验丰富，引领公司实现高效发展。实控人行业经验丰富

14、，引领公司实现高效发展。公司创始人程立力先生是江苏农学院农学学士，华南农业大学动物营养专业硕士。曾供职于江苏省家禽科学研究所，1991 年开始创业从事肉鸡养殖，1997 年筹资创办武进立华畜禽有限公司，凭借 20 余年从业经验程立力先生带领公司在产品与商业模式上持续创新高效发展。 程立力程立力先生先生拟对公司定增拟对公司定增 16 亿元亿元， 充分彰显发展信心。， 充分彰显发展信心。 2021 年 10 月 19 日公司发布特定对象发行股票预案，拟以 22.7 元/股发行数量不超过 7045.35 万股，募集资金总额不超过 16 亿元，公司实控人程立力先生认购本次发行的全部股票，本次定增主要投

15、为黄羽鸡养殖业务的扩张、继续向下游屠宰及食品等布局方向延伸以及总部基地项目和补充流动资金。实控人全额定增充分体现公司未来发展信心，若考虑本次定向增发形成的股本增加，预计程立力先生与沈静女士合计控制股权比例或有望超过 70%。 图表 3：公司向特定对象增发募资投向 项目类别项目类别 项目名称项目名称 总投资额（万元）总投资额（万元） 以募集资金投入（万元）以募集资金投入（万元） 屠宰类项目 扬州阳雪肉鸡屠宰项目 20000.00 12504.60 潍坊阳雪肉鸡屠宰项目 12000.00 8463.69 泰安阳雪肉鸡屠宰项目 13000.00 9189.48 湘潭立华肉鸡屠宰项目 8030.00

16、5142.64 养鸡类项目 一体化项目 徐州立华年出栏 3,500 万羽一体化 养鸡建设项目 28874.77 5718.86 湘潭立华年出栏 3,500 万羽一体化 养鸡建设项目 25979.22 10976.58 安顺立华年出栏 3,500 万羽一体化 养鸡建设项目 30497.75 13246.38 子项目 韶关立华饲料厂项目 15000.00 5133.48 安远立华饲料厂项目 10000.00 7737.25 惠州立华孵化厂项目 5915.00 5010.26 扬州立华孵化厂项目 4330.00 3111.66 洛阳立华种鸡场项目 6971.00 6018.96 立华股份总部基地项目

17、 38941.00 17783.28 补充流动资金 51890.00 49962.88 合计合计 271429.57 160000.00 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 P.8 1.2 财务表现财务表现：业务规模快速增长，：业务规模快速增长，运营效率优秀运营效率优秀 营收规模跟随养殖规模快速增长，利润水平受营收规模跟随养殖规模快速增长，利润水平受销售价格销售价格影响较大影响较大。随着黄羽鸡养殖规模持续扩张，以及 2011 年逐渐切入生猪养殖业务，公司收入规模快速扩张，2020 全年实现营收 86.2 亿元，同比小幅下降 2.8%，主要由于 2020 年上半年疫情影响活鸡调运，上半年行业整体

18、鸡价低迷；2021Q1Q3 实现营收 79.8 亿元，同比增长 36.1%，20122020 年收入增长 CAGR 为 14.6%。归母净利润方面，20122019 年呈现快速增长趋势， 2019 年实现归母净利润 19.6 亿元，2020 年受疫情影实现归母净利润 2.5 亿元，2021 年主要受猪价下行影响生猪业务深度亏损，2021Q1Q3 亏损 6.0 亿元。 图表 4：公司营收及增速（单位：百万，%） 图表 5：公司归母净利润及增速（单位：百万，%） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 黄羽鸡黄羽鸡业务业务为主生猪逐渐起量为主生猪逐渐起量，由华东向全

19、国进军，由华东向全国进军。从业务线构成看，目前公司收入贡献仍以黄羽鸡为主， 黄羽鸡销售收入 2020 年占比 86.1%， 生猪业务经历 2018 年非洲猪瘟大幅波动后在 2020 年收入占比重回增长趋势增至 9.9%，2021 年上半年占比 9.9%，销售收入占比未提升主要受猪价下行影响。此外食品及其他销售收入在 2020 年全年占比提升至 3.0%，2021 年上半年为 2.3%，主要受益于公司积极向下游屠宰及食品领域布局。从区域布局看，公司起家于华东，在华东市场基础持续夯实的同时，通过分子公司的形式快速向全国范围扩张， 华南、 华中、 西南营收占比在 2020 年分别达到 11.8%、7

20、.9%、5.3%。 图表 6：公司营收结构按业务线划分 图表 7：公司营收按区域划分（单位：百万，%） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 销售呈现季节性波动，三四季度销售旺季密集。销售呈现季节性波动，三四季度销售旺季密集。由于公司目前主要销售模式为活禽畜销售，黄羽鸡下游消费主力主要为家庭消费与中高档餐厅食材消费，消费节奏与节假日分布有一定相关性，Q3 与 Q4 包含暑假、中秋、国庆等消费较为密集的重要节假日，因此-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0200040006000800010000营业总收入（百万） yoy-800%-600%

21、-400%-200%0%200%400%-1000-50005001000150020002500归母净利润（百万） yoy98.2% 95.7% 95.5% 91.3% 87.9% 87.4% 91.5% 95.1% 86.1% 0.0% 1.6% 3.0% 7.4% 10.8% 11.3% 7.1% 3.8% 9.9% 0.8% 1.7% 1.5% 1.2% 1.3% 1.3% 1.3% 1.1% 0.8% 0.0% 3.0% 75%80%85%90%95%100%201220132014201520162017201820192020鸡 猪 鹅 食品及其他 98.0% 96.3% 94.

22、2% 93.1% 88.6% 81.2% 77.4% 75.3% 74.9% 1.3% 2.3% 3.0% 3.7% 6.6% 10.6% 11.8% 11.3% 11.8% 0.6% 1.3% 2.8% 3.2% 4.2% 5.8% 7.3% 8.5% 7.9% 0.6% 2.4% 3.5% 4.8% 5.3% 50%60%70%80%90%100%201220132014201520162017201820192020华东 华南 华中 西南 P.9 公司业绩通常在每年 Q3、Q4 表现更佳。利润端由于成本刚性等因素，上半年与下半年表现呈现更大差异。 图表 8：公司单季度营收及增速（单位：百

23、万，%） 图表 9：公司单季度归母净利润及增速（单位：百万，%） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 分业务毛利率受分业务毛利率受养殖养殖行业行业周期周期波动波动影响，影响，整体整体运营管理效率表现运营管理效率表现优异优异。分业务线看，各业务板块毛利率跟随养殖行业周期呈现较大波动，黄羽鸡养殖毛利率在 20142019 年稳健提升至 30.1%，2020 年受新冠疫情影响，全年毛利率降至 8.34%，而生猪养殖毛利率在 2018、2019 年受非洲猪瘟影响转负，在 2020 年毛利率恢复至 12.1%。而费用构成方面，公司销售费用率始终低于 1.5%，管理费用

24、率亦处于 3%6%之间，2021Q1Q3 销售费用率与管理费用率分别为 1.4%和 4.7%，充分体现公司运营管理效率处于较高水平。 图表 10：公司分业务毛利率（单位：%） 图表 11：公司三费率（单位： %） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 盈利水平随下游养殖周期波动，盈利水平随下游养殖周期波动，资产负债水平优于行业。资产负债水平优于行业。受益于公司黄羽鸡养殖规模逐渐扩张， 规模效应持续体现， 20142019 年公司毛利率净利率均处于稳步提升趋势， 2019年公司整体毛利率、 净利率分别为 27.9%、 22.1%， 而 2020 年受新冠疫情影响

25、毛利率、净利率出现较大幅度下滑，2021 年受黄羽鸡行业下行影响，前三季度净利润呈现亏损状态。公司黄羽鸡主要采用“公司+合作社+农户”相对轻资产的运营模式，现金流周转良好， 资产负债率处于优于行业的水平， FY2019 ROE与资产负债率分别为28.8%、 20.3%，此后 FY2020 受新冠疫情影响、2021Q1Q3 受黄羽鸡行业低迷影响 ROE 水平出现较大波动。 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%050010001500200025003000营业总收入 同比(%) -700%-600%-500%-400%-300%-200%-100%0%100

26、%200%300%-800-600-400-20002004006008001000归母净利润 同比(%) (30)(20)(10)01020304050鸡 猪 鹅 0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%销售费用率 管理费用率 财务费用率 P.10 图表 12：公司整体毛利率净利率（单位：%） 图表 13：公司 ROE 及资产负债率（单位： %） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 1.3 经营数据：经营数据：合作农户与合作农户与养殖规模快速增长养殖规模快速增长 合作养殖农户数量持续增长。合作养殖农户数量持续增长。公司黄羽鸡养殖采用“公司+

27、合作社+农户”模式，生猪养殖采用“公司+基地+农户”模式。黄羽鸡养殖合作农户数量呈现稳健增长态势，截止2021H1，公司共有黄羽鸡合作农户 6570 户，其中 2017 年农户数量小幅下降主要由于2017H1 受禽流感影响；生猪养殖合作农户数量 20182019 年受非洲猪瘟影响较大出现下滑，2020 年快速恢复，截止 2021H1 公司共有生猪养殖合作农户 247 户。 图表 14：公司黄羽鸡合作养殖户数量及增速（单位：户，%） 图表 15：公司生猪养殖合作养殖户数量及增速（单位：户，%） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 黄羽鸡出栏规模持续增长，生猪出

28、栏规模黄羽鸡出栏规模持续增长，生猪出栏规模受非洲猪瘟影响波动较大受非洲猪瘟影响波动较大。近年来公司黄羽鸡养殖与出栏规模均呈现持续增长趋势， 2021年全年出栏商品鸡3.7亿只， 同比增长14.7%；生猪出栏规模在 20182019 年受非洲猪瘟爆发影响，同时由于公司生猪养殖区域主要位于苏北大平原，出于防疫压力考虑以及对未来周期判断，公司主动降低养殖密度和投苗数量，2020 年出栏逐渐恢复，2021H1 出栏 14.8 万头，同比大幅增长 357.5%。 -10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%销售毛利率 销售净利率 -60.0%-40.0%-20

29、.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%ROE（摊薄） 资产负债率 -10%-5%0%5%10%15%20%25%01000200030004000500060007000黄羽鸡（户，年末数） yoy-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%050100150200250300生猪（户，年末数） yoy P.11 图表 16：公司黄羽鸡出栏数量（单位：亿只，%） 图表 17：公司生猪出栏数量（单位： %） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 黄羽鸡、生猪销售额随出栏规模快速增长。黄羽鸡、生猪销售额随出栏规模快速增长。受

30、益于公司黄羽鸡养殖规模的快速扩张以及2021 年三季度黄羽鸡提价行情，2021 年全年公司实现商品鸡销售额 95.7 亿元；生猪养殖业务销售额亦跟随公司出栏规模反弹实现大幅增长， 2021H1 实现销售额 4.1 亿元， 同比大幅增长 240.9%。 图表 18：公司黄羽鸡销售金额及增速（单位：亿元，%） 图表 19：公司商品猪销售金额及增速（单位：亿元， %） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 2 行业分析：中期看行业分析：中期看鸡价鸡价反转，长期看反转，长期看规模化与冰鲜化发展规模化与冰鲜化发展 2.1 黄羽鸡消费需求黄羽鸡消费需求：消费量需求处于提升

31、区间消费量需求处于提升区间 我国是仅次于美国的第二大鸡肉消费国我国是仅次于美国的第二大鸡肉消费国，2019 年消费占全球比例年消费占全球比例 12.4%。根据 USDA数据， 2018 年中国共消费 1154 万吨鸡肉， 仅次于 2018 年消费 1592 万吨的美国， 2019年全球鸡肉消费前 10 国家 CR10 约占 75%，其中中国以 12.4%稳居第二。 0%5%10%15%20%0112233442015201620172018201920202021出栏数量（亿只） yoy-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%051015202530

32、354045201520162017201820192020 2021H1出栏数量（万头） yoy-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0204060801001202015201620172018201920202021销售金额（亿元） yoy-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%012345678销售金额（亿元） yoy P.12 图表 20：我国为鸡肉消费第二大国（单位：千吨） 图表 21：2019 年全球鸡肉消费量按国家分布情况 资料来源：USDA，国盛证券研究所 资料来源：FAO，国盛证券研究所 禽肉占肉类消费占比提升，禽肉占

33、肉类消费占比提升，人均消费量仍处于地人均消费量仍处于地低位。低位。一方面禽流感等影响逐渐消除，鸡肉消费习惯继续养成，另一方面 2018 年2019 年非洲猪瘟爆发猪肉供给量骤降，鸡肉在一定程度填补肉类消费需求，近几年鸡肉消费在肉类消费中占比有提升趋势，2020年占比已提升至 37%。但从人均消费量看中国人均鸡肉消费量仍处于低位，以 2019 年数据为例，国内鸡肉人均消费量约 10kg 左右，而美国、巴西人均消费量均超过 40kg，未来我国人均鸡肉消费量仍存在较大提升空间。 图表 22：禽肉消费占比提升（单位：%） 图表 23：我国人均鸡肉消费量仍处于相对低位（单位：kg） 资料来源：国家统计局

34、，国盛证券研究所 资料来源：FAO，国盛证券研究所 黄羽鸡消费习惯逐渐养成。黄羽鸡消费习惯逐渐养成。黄羽肉鸡是我国自主培育的肉鸡品种。黄羽肉鸡具有品种繁多、生长周期长、价格较高的特点，其肉质口感鲜美，更适用于我国传统的烹调和饮食习惯， 随着居民人均可支配收入持续提升， 肉类消费亦呈现升级趋势， 因黄羽健康营养、口感较优、健康营养、口感较优等特性，黄羽鸡消费需求呈现提升趋势。按照黄羽鸡商品代的生产时间周期，大概可将黄羽鸡分为三类：即快速型、中速型、以及慢速型。 图表 24：黄羽鸡类型与出栏时间 类型类型 出栏时间出栏时间 快速型 约 65 天以内 中速型 65-95 天左右 慢速型/优质型 95

35、 天以上 资料来源：公开资料整理，国盛证券研究所 02000400060008000100001200014000160001800020142015201620172018值 12.4% 12.1% 10.4% 5.3% 5.0% 4.6% 3.0% 2.5% 2.1% 25.2% 美国 中国 欧盟 巴西 印度 俄罗斯 墨西哥 日本 泰国 阿根廷 其他国家与地区 67.2% 65.7% 64.2% 61.3% 62.4% 65.0% 58.8% 52.8% 5.1% 5.0% 5.3% 5.6% 5.8% 5.7% 6.4% 6.7% 3.2% 3.2% 3.9% 4.6% 4.1% 3.7

36、% 3.5% 3.5% 24.4% 26.1% 26.6% 28.5% 27.6% 25.6% 31.3% 37.0% 0%20%40%60%80%100%120%20132014201520162017201820192020猪肉 牛肉 羊肉 禽肉 0102030405060中国 欧盟 台湾 巴西 美国 人均鸡肉消费量（千克） P.13 2.2 黄羽鸡黄羽鸡供给：产量基本自给自足，供给：产量基本自给自足，双巨头市占率双巨头市占率持续提升持续提升 我国为我国为鸡肉产量鸡肉产量第第二二大国。大国。从产量端看，2018 年我国为鸡肉产量第三大国家，全年共生产约 1170 万吨，而随着禽流感等影响逐

37、渐消除以及禽肉对非洲猪瘟期间猪肉消费的替代，2019 年我国鸡肉产量超越巴西攀升至全球第二，全年鸡肉产量约 1380 万吨。 图表 25：20142018 主要鸡肉生产国家产量（单位：千吨） 图表 26：2019 年全球鸡肉 TOP10 国家产量（万吨） 资料来源：USDA，国盛证券研究所 资料来源：USDA，国盛证券研究所 环保要求提升、疫情逼退小散户等环保要求提升、疫情逼退小散户等多重因素推动规模化养殖占比提升。多重因素推动规模化养殖占比提升。近年来，我国肉鸡养殖行业逐渐由散养向规模化养殖、一体化养殖等方向转变，行业规模化程度不断提高。受宏观经济增速放缓、禽流感疫情、环保拆迁禁养等因素影响

38、，对养殖企业的生物防疫能力、养殖效率、成本控制提出了更高的要求，相比散户及中小养殖企业，大型养殖企业拥有更严格的生物防疫措施、更高效的养殖效率，同时通过规模化采购有效降低原料成本。同时，散户在面对禽流感等疫情风险时更倾向于“公司+农户”等与规模养殖公司的合作方式，从而规避风险。 图表 27：养殖环保要求相关政策 时间时间 政策政策 重点内容重点内容 2014.1 畜禽规模养殖污染防治条例 明确畜禽养殖应考虑到环境承载力，对畜禽养殖污染防治提出要求，科学确定养殖品种、规模、总量、明确禁养区划分标准、以及激励和处罚内容 2015.1 环保法 进一步明确畜禽养殖场、养殖小区、定点屠宰企业等的地位、建

39、设和管理应当符合有关法律法规规定 2015.4 水污染防治行动计划 科学划定畜禽养殖禁养区，依法关闭或搬迁禁养区内的畜禽养殖场和养殖专业户，京津冀、长三角、珠三角等区域应率先完成 2015.11 关于促进南方水网地区生猪养殖布局调整优化的指导意见 要求主产县制定生猪养殖规划，合理划定适宜养殖区和禁止建设畜禽养殖场和养殖小区的区域，按照规定由政府依法关闭或搬迁生猪养殖场，引导向非超载区转移 2016.11 畜禽养殖禁养区划定技术指南 要求禁养区划定完成后，地方环保、农牧部分按照地方政府统一部署，配合进行禁养区内养殖场关闭或搬迁工作 2016.12 “十三五”生态环境保护规划 要求 2017 年年

40、底前，各地区已发关闭或搬迁禁养区内的畜禽养殖场和养殖专业户 资料来源：公开资料整理，国盛证券研究所 国内国内白羽鸡、白羽鸡、黄羽鸡黄羽鸡年年出栏量出栏量均均保持保持 40 亿羽以上亿羽以上。2020 年全国白羽鸡与黄羽鸡出栏数量分别为 49 亿羽、44 亿羽，按照不同品类的分布情况看，2019 年黄羽肉鸡占我国家禽总体出栏比例 29%。 020004000600080001000012000140001600018000200002014201520162017201805001000150020002500 P.14 图表 28：20142020 年我国白羽鸡、黄羽鸡出栏数量（单位：亿羽）

41、图表 29：2019 年各类家禽出栏量占比分析 资料来源：禽业协会，国盛证券研究所 资料来源：禽业协会，国盛证券研究所 黄羽鸡黄羽鸡市场集中度市场集中度 CR10 约约 40%，相较海外市场仍有提升空间，相较海外市场仍有提升空间。20172019 年国内黄羽鸡 CR10 出栏量分别为 15.3 亿羽、17.1 亿羽和 18.8 亿羽，对应 CR10 市占率分别为40.5%、 43.1%和 40.3%。 对比 2019 年美国禽类出栏数据， CR10 对应市占率超过 70%，随着规模养殖程度持续提高，我国黄羽鸡养殖集中度仍有提升空间。 图表 30：我国黄羽鸡 CR10 出栏量及市占率（单位：亿羽

42、，%） 图表 31：2019 年美国前 10 大鸡肉生产企业屠宰量占比 资料来源：禽业协会，国盛证券研究所 资料来源：国际畜牧网，国盛证券研究所 2.3 黄羽鸡价格：产能去化基本完成，景气度反转确定性高黄羽鸡价格：产能去化基本完成，景气度反转确定性高 多因素导致多因素导致行业存在较明显周期性行业存在较明显周期性，周期相较于猪周期较短，周期相较于猪周期较短。由于目前我国黄羽鸡养殖仍存在养殖场数量众多、集中程度仍相对较低，因为市场价格呈现较为明显的周期性波动。近年来，禽流感疫情、猪肉的供求关系、新冠肺炎疫情等均是诱导黄羽鸡的市场供求关系和市场价格发生变化的重要因素。而由于禽类养殖周期较短，产能去化

43、与增加更容易，肉禽养殖周期变化更大。 01020304050602014201520162017201820192020白羽肉鸡 黄羽肉鸡 29% 26% 25% 10% 4% 6% 黄羽肉鸡 白羽肉鸡 水禽 871肉杂鸡 肉鸽 淘汰蛋鸡 39%39%40%40%41%41%42%42%43%43%44%05101520201720182019CR10黄羽鸡出栏数量（亿羽） CR10市占率 22.1% 7.4% 6.8% 6.6% 6.1% 4.1% 3.8% 3.8% 3.2% 3.0% 33.3% 泰森食品公司 裴顿(Perdue)农场 科氏食品 桑德森农场公司 嘉吉公司 大威康地 Geo

44、rges公司 蒙太尔农场公司 福斯特农场公司 欧喜集团 其他 P.15 图表 32：鸡价周期波动影响因素 资料来源：Wind，国盛证券研究所 复盘复盘 20132019 年黄羽鸡周期波动：年黄羽鸡周期波动： 20132015禽流感为主要影响因素： 2013 年一季度受人感染禽流感影响， 消费恐慌情绪出现，黄羽鸡消费需求快速下降，短期快速出现供过于求状态，鸡价快速下跌，行业陷入深度亏损，行业开始去产能，2014 年 Q2 开始，随着产能去化供给收缩以及恐慌情绪逐渐消除，黄羽鸡价格触底反弹，行业高景气度一直维持到 2015年三季度。 20162017供需结构+禽流感双重影响因素：2015Q4 至

45、2016 年期间，黄羽鸡行业产能在高景气度背景下快速增加， 再次达到供过于求状态， 鸡价整体呈现跌势，同时 2016 年年末至 2017 年年初，H7N9 再次重创行业，活禽流通渠道受限，市场恐慌情绪上升，黄羽鸡消费需求低迷，行业再次进入深度亏损状态。2017 年中随着黄羽鸡行业产能逐步出清以及禽流感疫情消除， 供给收缩市场回暖， 价格大幅回升。 20182019非洲猪瘟为主要影响因素： 2018 年年初至年中鸡价仍维持较高景气度， 2018 年 8 月非洲猪瘟在全国爆发， 生猪产能被动大幅去化， 猪肉供给日趋紧张，鸡肉对猪肉的替代效应开始体现，拉动鸡肉消费需求大幅提升，大幅上涨趋势延续至 2

46、019 年，行业产能在 20182019 年期间快速增长。 2020 年至今新冠疫情+供需结构双重影响因素：2020 年初新冠疫情爆发，活禽调运受限且需求快速下滑，叠加行业产能经历 20182019 年已处于高位，鸡价快速下跌至深度亏损状态， 2020 年下半年开始新冠疫情影响逐渐减小叠加行业产能持续去化，2021Q3 行业产能已降至 2018 年同期水平，鸡价有所反弹。 P.16 图表 33：猪肉、活鸡价格存在一定相关性（单位：上年同月=100） 资料来源：Wind，国盛证券研究所 在产父母代存栏量在产父母代存栏量已降至已降至 2018 年水平。年水平。黄羽鸡产能通常以在产父母代存栏数量作为

47、行业产能的主要观测指标，经理 20182019 年的产能大幅扩张以及 20202021 年的行业产能去化，目前产能已降至 2018 年同期水平，2021 年行业第 52 周父母代存栏 1375.6万套，而 2018 年同期数据为 1387.4 万套，产能已降至相对合理水平。 图表 34：黄羽肉鸡在产祖代存栏数量（单位：套） 图表 35：黄羽肉鸡在产父母代存栏数量（单位：套） 资料来源：中国畜牧业协会，国盛证券研究所 资料来源：中国畜牧业协会，国盛证券研究所 中期看中期看黄羽鸡黄羽鸡价格反转确定性较强。价格反转确定性较强。 经历2020至2021年肉鸡养殖长时间处于亏损状态，景气度反转确定性较高

48、。本轮周期中，肉鸡养殖亏损时间明显长于前几轮周期，我们认为主要由于 20182019 年新产能增量较大，目前产能去化已基本完成预计黄羽鸡价格反转确定性较强，从 2021 年 Q3 开始黄羽鸡价格已经开始出现小幅反弹趋势，短期看行业对 2022 年春节消费看淡，对 2022Q1 商品代投苗意愿亦偏淡，中期看产能去化趋势不变，供给收缩背景下将继续对鸡价形成较强支撑。 35851351852352857080901001101201302013-022013-072013-122014-052014-102015-032015-082016-012016-062016-112017-042017-0

49、92018-022018-072018-122019-052019-102020-032020-082021-012021-06农产品集贸市场价格指数:活鸡:当月同比 农产品集贸市场价格指数:猪肉:当月同比 11200001200000128000013600001440000152000016000001680000147 10 13 16 19 22 25 28 31 34 37 40 43 46 49 522018年 2019年 2020年 2021年 1100000012000000130000001400000015000000160000001700000018000000147

50、10 13 16 19 22 25 28 31 34 37 40 43 46 49 522018年 2019年 2020年 2021年 P.17 图表 36：全国毛鸡养殖利润（单位：元/只） 图表 37：全国黄羽鸡均价按类型划分（单位：元/500g） 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 2.4 冰鲜冰鲜鸡鸡行业：符合政策引导方向，行业：符合政策引导方向，发展空间广阔发展空间广阔 根据加工方式不同， 当前鸡肉的存在与流通方式主要有： 新鲜鸡、 冰鲜鸡和冷冻鸡三类。冰鲜鸡是指经过集中检疫屠宰后，在 0-4环境下进行全流程作业，包括处理、包装、流通以及零售等环节。