中瓷电子-背靠中电科十三所国产电子陶瓷外壳最强音-220116（21页）.pdf

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1、中瓷电子（003031） 证券研究报告公司研究通信设备 1/23 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 背靠背靠中中电科电科十三十三所，所，国产国产电子陶瓷电子陶瓷外壳外壳最强最强音音 买入（首次） 盈利预测与估值盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 816.16 1195.88 1691.56 2279.68 同比（%） 38.2% 46.5% 41.4% 34.8% 归母净利润（百万元） 98.14 129.29 164.45 205.51 同比（%） 28.4% 31.7% 27.2%

2、 25.0% 每股收益（元/股） 1.23 0.87 1.10 1.38 P/E（倍） 64.11 91.08 71.61 57.30 投资要点投资要点 中电科中电科十三十三所为第一大股东，国产电子陶瓷外壳最强者业绩快速增长所为第一大股东，国产电子陶瓷外壳最强者业绩快速增长：中瓷电子布局通信器件用电子陶瓷外壳、工业激光器用电子陶瓷外壳、消费电子陶瓷外壳及基板、汽车电子件四大类陶瓷产品，是国内规模最大的高端电子陶瓷外壳生产企业。公司业绩快速增长，2016-2020 年营收复合增速高达 37%，2016-2020 年归母净利润复合增速高达 38%。截至 2022 年 1 月 15 日， 中国电子科

3、技集团第十三研究所持有公司 49.68%的股份，为公司第一大股东。中电科十三所是我国重要的高端核心电子器件供应基地、半导体新器件新技术创新基地，为中瓷电子技术研发，产业应用甚至是未来收并购提供强力支持。 陶瓷材料是高端电子元器件封装核心材料，国产化空间广阔：陶瓷材料是高端电子元器件封装核心材料，国产化空间广阔：电子陶瓷广泛应用于电子元器件制造中，是电子元器件制造不可或缺的基础材料。在微电子封装领域，陶瓷外壳相比于金属和塑料外壳，具有更好的耐湿性、线热膨胀率和热导率，在电热机械性能方面更为稳定，是高端电子器件封装的主要部件。在全球陶瓷封装市场，中国厂商营收市场份额较低，根据 QY Researc

4、h 数据，2019 年日本京瓷和日本 NGK/NTK 营收占比分别高达 43.16%和 38.43%，中瓷电子占比 3.52%，为中国厂商第二，第一名潮州三环集团也仅占 5.04%。电子陶瓷外壳主要用于航天军工等高端元器件应用场景，技术壁垒较高。在政策支持、需求强劲、海外巨头垄断、 国产化需求迫切多个因素下， 电子陶瓷国产化前景广阔。 自身竞争优势明显自身竞争优势明显，大股东中电科大股东中电科十三十三所支持所支持，未来有望成为世界一流，未来有望成为世界一流电子陶瓷厂商电子陶瓷厂商：电子陶瓷的技术壁垒体现在电子陶瓷新材料研发生产、半导体外壳仿真设计、生产工艺三个方面，三方面都需要长时间的研发投入

5、和经验积累。中瓷电子技术国内领先，材料方面，中瓷电子已经自主掌握三种陶瓷体系；设计方面，公司已经拥有先进的设计手段和设计软件平台，例如已经可以设计开发 400G 光通信器件外壳，与国外同类产品技术水平相当；工艺技术方面，公司已经具有全套的多层陶瓷外壳制造技术。另外，公司大股东中国电子科技集团公司第十三研究所半导体技术国内领先，优质资产林立。自建所以来，十三所在半导体领域先后创造了 60 多项国内第一，取得了 3100 多项科研成果，下属八个专业部、三个研究室，七条中试线和七个控股高新技术产业公司，未来有望给予公司技术、并购以及产业生态相关支持，助力公司快速发展。 盈利预测与投资评级：盈利预测与

6、投资评级：中瓷电子技术国内领先，第一大股东中电科十三所半导体技术雄厚，下属多个研究室和高新技术公司，有望给予公司技术、 产业支持。 我们预计公司 2021-2023 年营收分别为 11.96/16.92/22.80亿元，归母净利润分别为 1.29/1.64/2.06 亿元，现价对应 PE 为 91/72/57倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：风险提示：消费电子领域产品推进不及预期；行业竞争加剧；贸易摩擦加大风险。 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元) 78.86 一年最低/最高价 18.32/99.87 市净率(倍) 10.63 流通 A 股市值(百万元) 3913.82

7、 基础数据基础数据 每股净资产(元) 7.42 资产负债率(%) 29.43 总股本(百万股) 149.33 流通A股(百万股) 49.63 2022 年年 1 月月 16 日日 -86%0%86%171%257%343%428%514%600%2020-122021-042021-082021-12沪深300中瓷电子 2/23 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 内容目录内容目录 1. 中电科十三所为第一大股东，国产电子陶瓷外壳强者中电科十三所为第一大股东，国产电子陶瓷外壳强者 . 4 2. 电子陶瓷是电子元器件核心材

8、料，国产化空间广阔电子陶瓷是电子元器件核心材料，国产化空间广阔 . 9 2.1. 电子元器件核心材料，应用领域广泛 . 9 2.2. 政策、需求、国产化三点共振，国产电子陶瓷市场前景广阔 . 11 2.3. 海外巨头垄断全球市场，国产化替代有望极速 . 14 3. 中瓷电子竞争优势明显，有望成为世界一流电子陶瓷厂商中瓷电子竞争优势明显，有望成为世界一流电子陶瓷厂商 . 16 3.1. 中瓷电子技术实力强劲，已经获得市场认可 . 16 3.2. 大股东中电十三所实力雄厚，给予强力支持 . 17 4. 盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级 . 19 5. 风险提示风险提示 . 21 pOpRnPs

9、MmQwOnPrNmNsOqN9PbPbRnPpPsQmOlOqQnMfQmNoRbRpPwPxNrRsNxNmMtO 3/23 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 图表目录图表目录 图图 1：中瓷电子主要产品：中瓷电子主要产品 . 4 图图 2：通信器件用电子陶瓷外壳特点及应用：通信器件用电子陶瓷外壳特点及应用 . 5 图图 3：工业激光器用电子陶瓷外壳特点及应用：工业激光器用电子陶瓷外壳特点及应用 . 5 图图 4：汽车电子件陶瓷外壳及应用：汽车电子件陶瓷外壳及应用 . 7 图图 5：2020 年中瓷电子营业收入为年

10、中瓷电子营业收入为 8.16 亿元亿元 . 7 图图 6：2020 年中瓷电子归母净利润为年中瓷电子归母净利润为 0.98 亿元亿元 . 7 图图 7：通信器件用电子陶瓷外壳营收占比最大：通信器件用电子陶瓷外壳营收占比最大 . 8 图图 8：中瓷电子股权结构（截至：中瓷电子股权结构（截至 2022 年年 1 月月 15 日）日） . 8 图图 9：电子陶瓷产业链：电子陶瓷产业链 . 10 图图 10：陶瓷材料下游应用领域列举：陶瓷材料下游应用领域列举 . 10 图图 11：芯片封装体示意图：芯片封装体示意图 . 11 图图 12：全球电子陶瓷市场规模（亿美元）：全球电子陶瓷市场规模（亿美元）

11、. 13 图图 13：中国电子陶瓷市场规模：中国电子陶瓷市场规模（亿元）（亿元） . 13 图图 14：第：第 32 届中国电子元件百强企业主营业务收入届中国电子元件百强企业主营业务收入 . 13 图图 15：2015-2020Q1 中国封装用陶瓷外壳市场规模中国封装用陶瓷外壳市场规模 . 14 图图 16：2019 年中国包封材料应用结构年中国包封材料应用结构 . 14 图图 17：2019 年全球电子陶瓷市场份额年全球电子陶瓷市场份额 . 14 图图 18：2019 全球前五大生全球前五大生产商陶瓷封装市场份额产商陶瓷封装市场份额 . 14 图图 19：2021 财年日本京瓷营业收入为财年

12、日本京瓷营业收入为 976 亿元亿元 . 15 图图 20：2020-2021 财年日本京瓷营业收入拆分财年日本京瓷营业收入拆分 . 15 图图 21：2021 财年日本财年日本 NGK/NTK 营业收入为营业收入为 273 亿元亿元 . 15 图图 22：2020-2021 财年日本财年日本 NGK/NTK 营业收入拆分营业收入拆分 . 15 图图 23：2020 年三环集团营业收入及增速年三环集团营业收入及增速 . 16 图图 24：2020 年三环集团营业收入拆分年三环集团营业收入拆分 . 16 图图 25：通信器件用电子陶瓷外壳生产工艺流程：通信器件用电子陶瓷外壳生产工艺流程 . 17

13、 图图 26：中瓷电子组织架构：中瓷电子组织架构 . 18 表表 1：公司：公司 IPO 募集资金用途及比例募集资金用途及比例 . 9 表表 2：相关政策支持：相关政策支持 . 11 表表 3：CETC 十三所旗下公司十三所旗下公司 . 18 表表 4：营收预测（百万元）：营收预测（百万元） . 19 表表 5：三费假设（百万元）：三费假设（百万元） . 20 表表 6：可比公司估值（截至：可比公司估值（截至 2022 年年 1 月月 16 日）日） . 20 4/23 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 1. 中电科中

14、电科十三十三所所为第一大股东为第一大股东，国产电子陶瓷外壳强者，国产电子陶瓷外壳强者 布局四大类陶瓷产品，致力于成为世界一流电子陶瓷产品供应商。布局四大类陶瓷产品，致力于成为世界一流电子陶瓷产品供应商。河北中瓷电子科技股份有限公司成立于 2009 年，公司是专业从事电子陶瓷系列产品研发、生产和销售的高新技术企业，致力于成为世界一流的电子陶瓷产品供应商。公司主要产品包括通信器件用电子陶瓷外壳、工业激光器用电子陶瓷外壳、消费电子陶瓷外壳及基板、汽车电子件四大类陶瓷产品。 图图 1：中瓷电子主要产品：中瓷电子主要产品 数据来源：公司官网，东吴证券研究所数据来源：公司官网，东吴证券研究所 其中：其中：

15、 通信器件用电子陶瓷外壳：通信器件用电子陶瓷外壳：主要产品包括光通信器件外壳、无线功率器件外壳、红外探测器外壳。光通信器件外壳能实现芯片与外部电路互连，无线功率器件外壳和红外探测器外壳为功率器件提供物理支撑、电通路、热通路和气密环境保护。 通讯用电子陶瓷产品工业激光用电子陶瓷产品汽车电子件消费电子陶瓷产品四大类陶瓷产品 5/23 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 图图 2：通信器件用电子陶瓷外壳特点及应用：通信器件用电子陶瓷外壳特点及应用 数据来源：招股说明书，东吴证券研究所 工业激光器用电子陶瓷外壳工业激光器用电子陶

16、瓷外壳：该系列主要产品是大功率激光器外壳。大功率激光器外壳具有体积小、结构紧凑、光电转换效率高、性能稳定、可靠性高和寿命长等优点，可应用于激光加工和医疗领域等。 图图 3：工业激光器用电子陶瓷外壳特点及应用：工业激光器用电子陶瓷外壳特点及应用 数据来源：招股说明书，东吴证券研究所 消费电子陶瓷外壳及基板消费电子陶瓷外壳及基板： 主要产品包括声表晶振类外壳、 3D 光传感器模块外壳、5G 通信终端模块外壳、氮化铝陶瓷基板。声表晶振类外壳能保证产品低噪声、高频化的性能实现；3D 光传感器模块外壳用于消费类电子设备上的 3D 光传感器；5G 通信终端模块外壳具有数据传输速率高的特点，用于 5G 通信

17、光纤网络终端；氮化铝陶瓷基板可应用于 LED 等高功率电子领域。 6/23 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 图图 3：消费电子陶瓷外壳及基板：消费电子陶瓷外壳及基板 数据来源：招股说明书，东吴证券研究所 汽车电子件：汽车电子件：主要产品包括陶瓷元件、集成式加热器、车用检测模块。陶瓷元件具有恒温发热、自然寿命长、节能等传统电热元件所无法比拟的优点；集成式加热器不仅有升温快、发热效率高、恒温特性好、自然寿命长、节能等优点，而且耐电压能力高，性能稳定、安全；车用检测模块具有响应时间短、测量精度高、输出信号稳定、抗干扰能力强

18、、可靠性高、寿命长、气候适应性强等特点。 7/23 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 图图 4：汽车电子件陶瓷外壳及应用：汽车电子件陶瓷外壳及应用 数据来源：招股说明书，东吴证券研究所 业绩快速增长。业绩快速增长。中瓷电子 2020 年营收为 8.16 亿元，同比增长 38%，2016-2020 年营收复合增速高达 37%；2020 年归母净利润为 0.98 亿元，同比增长 28%，2016-2020年归母净利润复合增速高达 38%。 图图 5：2020 年中瓷电子营业收入为年中瓷电子营业收入为 8.16 亿元亿元 图

19、图 6：2020 年中瓷电子年中瓷电子归母净利润归母净利润为为 0.98 亿元亿元 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 收入结构较为稳定。收入结构较为稳定。公司营收主要由通信器件用电子陶瓷外壳、汽车电子件、消费电子陶瓷外壳及基板和工业激光器用电子陶瓷外壳组成。 公司营收结构较为稳定， 其中，通信器件用电子陶瓷外壳是主要收入来源， 2016-2020 年营收占比保持在 70%左右， 20202.313.434.075.908.1648%19%45%38%0%10%20%30%40%50%60%012345678920162017201820192020营业总收

20、入(亿元）同比增速0.270.470.590.760.9874%26%30%28%00.10.20.30.40.50.60.70.80.00.20.40.60.81.01.220162017201820192020归属母公司股东的净利润（亿元）同比增速 8/23 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 年营收占比高达 79%。 图图 7：通信器件用电子陶瓷外壳营收占比最大：通信器件用电子陶瓷外壳营收占比最大 数据来源：Wind，东吴证券研究所 中电科中电科十三十三所为第一大股东，给与公司强力支持。所为第一大股东，给与公司强力

21、支持。截至 2022 年 1 月 15 日，中国电子科技集团第十三研究所持有公司 49.68%的股份，为公司第一大股东。中国电子科技集团公司第十三研究所，是我国重要的高端核心电子器件供应基地、半导体新器件新技术创新基地，拥有 4 大事业部、5 个创新中心、12 个控股公司，拥有 9 条国内先进的研制生产工艺线，为中瓷电子的发展提供技术研发，产业应用甚至是未来收并购的强力支持。 图图 8：中瓷电子股权结构（截至：中瓷电子股权结构（截至 2022 年年 1 月月 15 日）日） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 IPO 募资发力消费电子领域。募资发力消费电子领域。中瓷电子 2020 年 12 月

22、 22 日 IPO 募集资金投资项目主要为消费电子陶瓷产品生产线建设项目，占总募集资金比重为 89%。伴随着如 VR 设备、 车用电子设备等新产品的不断涌现和新技术的不断应用使得消费电子产业的产品种类更为丰富，未来全球消费电子产业规模有望快速增长。项目建成后，公司将形成年产消费电子陶瓷产品 44.05 亿件的生产能力，消费电子陶瓷产品将会成为公司的主要收入来源，大幅提振公司营收规模，助力公司实现跨越式发展。 77%67%68%68%79%17%17%13%13%9%1%3%5%3%3%3%5%7%7%4%3%8%7%8%6%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20

23、162017201820192020通信器件用电子陶瓷外壳汽车电子件消费电子陶瓷外壳及基板工业激光器用电子陶瓷外壳其他业务河北中瓷电子科技股份有限公司中国电子科技集团第十三研究所中电电子信息产业投资基金（天津）合伙企业（有限合伙）石家庄泉盛盈和企业管理合伙企业（有限合伙）石家庄泉盛盈和企业管理合伙企业（有限合伙）其他49.68% 8.23% 7.00% 5.98%29.11% 9/23 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 表表 1：公司公司 IPO 募集资金用途及比例募集资金用途及比例 项目名称项目名称 使用募集资金金额

24、使用募集资金金额（万元）（万元） 使用募集资金金额占比使用募集资金金额占比 1 消费电子陶瓷产品生产 线建设项目 33,309.58 89% 2 电子陶瓷产品研发中心 建设项目 3,524.15 9% 3 补充流动资金 469.04 1% 合计 37,302.77 100% 数据来源：招股说明书，东吴证券研究所 2. 电子陶瓷是电子元器件核心材料，国产化空间广阔电子陶瓷是电子元器件核心材料，国产化空间广阔 2.1. 电子元器件核心材料，应用领域广泛电子元器件核心材料，应用领域广泛 电子陶瓷是电子元器件制造不可或缺的基础材料。电子陶瓷是电子元器件制造不可或缺的基础材料。 电子陶瓷指应用于电子工业

25、中制备各种电子元件、 器件的陶瓷材料， 是采用人工精制的无机粉末为原料， 通过结构设计、精确的化学计量、合适的成型方法和烧成制度而达到特定的性能，经过加工处理使之符合使用要求尺寸精度的无机非金属材料。电子陶瓷广泛应用于电子元器件制造中，是电子元器件制造不可或缺的基础材料。 中瓷电子位于电子陶瓷产业链中游中瓷电子位于电子陶瓷产业链中游，主要提供封装产品电子陶瓷外壳，主要提供封装产品电子陶瓷外壳。电子陶瓷产业的上游包括电子陶瓷基础粉、 配方粉、 金属材料、 化工材料等； 中游是电子陶瓷材料，主要包括：陶瓷外壳、陶瓷基座、陶瓷基片、片式多层陶瓷电容器陶瓷、微波介质陶瓷等。电子陶瓷的下游主要是电子元器

26、件，最终应用于终端产品，其应用领域非常广阔，包括光通信、无线通信、工业激光、消费电子、汽车电子等，主要用于各类电子整机中的振荡、耦合、滤波等电路中。中瓷电子产品主要位于产业链的中游，为陶瓷外壳、基板和元件，是陶瓷封装的主要产品。 10/23 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 图图 9：电子陶瓷产业链：电子陶瓷产业链 数据来源：招股说明书，东吴证券研究所 陶瓷材料相对于传统材料优势明显，下游应用领域广泛。陶瓷材料相对于传统材料优势明显，下游应用领域广泛。相比于传统材料，陶瓷材料具有耐高温、耐磨损、耐腐蚀、重量轻等优异性能

27、。电子陶瓷系列产品是高端半导体器件不可分割的重要组成部分，是连接芯片和外部系统电路的重要桥梁，直接影响着器件的性能、质量和可靠性，可应用在光通信、无线通信、工业激光、消费电子、汽车电子等领域，前景广阔。 图图 10：陶瓷材料下游应用领域列举：陶瓷材料下游应用领域列举 数据来源：招股说明书，东吴证券研究所 电子陶瓷的技术壁垒包括电子陶瓷新材料、半导体外壳仿真设计、生产工艺三个方电子陶瓷的技术壁垒包括电子陶瓷新材料、半导体外壳仿真设计、生产工艺三个方面。面。电子陶瓷新材料包括从陶瓷粉体性能的管控、材料关键配方等方面，需要长期的实验、 检测和数据积累、 分析； 半导体外壳仿真设计， 包括对外壳的电学

28、性能、 力学性能、热学性能等协同仿真设计，需要长期的经验积累；生产工艺的成熟，包括产品数据的积累、质量管控、成品率稳定，是一个逐步实现批量化生产的过程。 11/23 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 陶瓷外壳是高端半导体产品封装的陶瓷外壳是高端半导体产品封装的核心部件核心部件。 微电子器件从密封方面分为气密封装和非密封装，高等级集成电路和分立器件通常采用气密封装，多采用金属、陶瓷封装，内部为空腔结构，充有高纯氮气或其它惰性气体，也含有少量其它气体，用以保护内部电子器件结构。相比于金属材料，陶瓷材料具有更好的耐湿性、线热

29、膨胀率和热导率，在电热机械性能方面更为稳定，是高端电子器件封装的主要材料。电子陶瓷外壳主要用于航天军工等高端元器件应用场景，技术壁垒较高。 图图 11：芯片封装体示意图芯片封装体示意图 数据来源：半导体在线，东吴证券研究所 2.2. 政策、需求、国产化三点共振，国产电子陶瓷市场前景广阔政策、需求、国产化三点共振，国产电子陶瓷市场前景广阔 政策端：国家颁布一系列政策支持关键基础硬件的自主发展。政策端：国家颁布一系列政策支持关键基础硬件的自主发展。当前国家正不断为战略性新兴产业的发展配置资源、政策，作为基础原材料和核心部件的电子陶瓷，将迎来良好的发展机遇。其主要产业政策如下：国家中长期科学与技术发

30、展规划纲要（2006-2020）指出要基本实现关键材料与关键零部件的自主设计制造，掌握集成电路及关键元器件、高性能计算、宽带无线移动通信等核心技术，同时确定并安排了 16个国家科技重大专项，其中包括“核心电子器件、高端通用芯片及基础软件产品”。 表表 2：相关政策支持相关政策支持 政策名称政策名称 时间时间 发文单位发文单位 相关内容相关内容 基础电子元器件产业发展行动计划（20212023 年） 2021 年 1 月 工信部 功能材料类元件中高导热、电绝缘、低损耗、无铅环保的电子陶瓷元件是重点发展对象之一。 产业结构调整指导目录 2019 年 11 月 国家发改委 将电子陶瓷材料、 特种陶瓷

31、材料、 消费电子陶瓷材料列为鼓励类产业。 战略性新兴产业重点产品和服务指导目录(2016 版) 2017 年 1 月 国家发改委、科技部、工信部、财政部 将 “新型结构陶瓷材料” 作为电子核心产业列入指导目录。 鼓励进口技术和产品2016 年 9 月 国家发改委、财将“半导体、光电子器件、新型电子元器件等电 12/23 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 目录(2016 年版) 政部、商务部 子产品用材料制造”列入鼓励发展重点行业。 “十三五”国家科技创新规划 2016 年 8 月 国务院 提出研究关键基础件、基础工艺等

32、基础前沿技术，研发具有国际竞争力的重大战略产品。 中国电子元件行业“十三五”发展规划 2016 年 8 月 中国电子元件行业协会 规划明确了中国电子元件行业未来五年的指导思想、发展思路,从经济指标、结构调整、技术创新、质量效益社会责任与信用体系、标准化、人才培养等九个方面对中国电子元件行业十三五发展目标进行分解,并列出 128 项“十三五”期间需要实现产业化或开展研发的重点产品和技术。规划首次将重点产品和技术在“十三五”期间需要突破的技术指标和重点应用领域列入其中。 国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要 2016 年 3 月 国务院 要求实施工业强基工程,重点突破关键基础材料、核心基础零部件

33、(元器件)、先进基础工艺、产业技术基础等“四基”瓶颈：形成全要素、多领域、 高效益的军民深度融合发展格局； 深化国防科技工业体制改革， 建立国防科技协同创新机制，实施国防科技工业强基工程。 国家集成电路产业发展推进纲要 2014 年 6 月 国务院 明确指出要着力发展集成电路设计业、 加速发展集成电路制造业、提升先进封装测试业发展水平、突破集成电路关键装备和材料。 关于加快推进工业强基的指导意见 2014 年 2 月 工信部 提出加快推进工业强基,提升关键基础材料、核心基础零部件(元器件)、先进基础工艺、产业技术基础发展水平,夯实工业发展基础,推进工业大国向工业强国转变。 国家中长期科学和技术

34、发展规划纲要(2006 一2020 年) 2006 年 2 月 国务院 提出了我国科学技术发展的总体目标,确定并安排了 16 个国家科技重大专项,其中包括 “核心电子器件、高端通用芯片及基础软件产品”。 数据来源：招股说明书，工信部官网，东吴证券研究所 需求端：电子陶瓷优异性能带来下游旺盛需求。需求端：电子陶瓷优异性能带来下游旺盛需求。在计算机领域，笔记本电脑、平板电脑等产品的产量保持稳定的水平，电子陶瓷可以取代部分金属材料和塑料产品；在通信领域，随着 5G 的推广应用和发展成熟，智能化和物联网化将成为趋势，将刺激 3D光传感器、5G 通信零部件、晶振等元器件行业的增长；在汽车电子领域，随着汽

35、车产业智能化的迅速发展，汽车电子产业也将增大对电子元件的需求量。通讯行业、消费电子、汽车电子等下游行业蓬勃发展，将直接拉动陶瓷电子元件和基础材料市场需求的高速增长。 13/23 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 图图 12：全球电子陶瓷市场规模（亿美元）：全球电子陶瓷市场规模（亿美元） 图图 13：中国电子陶瓷市场规模（亿元）：中国电子陶瓷市场规模（亿元） 数据来源：赛瑞咨询，东吴证券研究所 数据来源：头豹研究院，东吴证券研究所 电子元器件企业高速增长。电子元器件企业高速增长。根据中国电子元件行业协会公布的信息，201

36、9 年中国电子元件百强企业共完成主营业务收入 5,191 亿元，同比增长 14%，实现利润总额 390亿元。可以看出，在国际经济增长乏力，中国经济增速趋缓，全行业普遍转入中低速增长的情况下，中国电子元件优秀企业依然保持了较高速度的增长。 图图 14：第：第 32 届中国电子元件百强企业主营业务收入届中国电子元件百强企业主营业务收入 数据来源：中国电子元件行业协会，东吴证券研究所 陶瓷封装成长空间广阔。陶瓷封装成长空间广阔。陶瓷外壳主要用于陶瓷封装，根据前瞻产业研究院数据，2019 年集成电路行业的塑料封装占整个封装行业市场营收规模比例约 90%，陶瓷和金属封装合并占比在 10%左右，陶瓷封装凭

37、借耐蚀性好、机械强度高等优点还有很大的替换空间。据先略投资咨询发布的报告，2019 年我国封装用陶瓷外壳市场规模为 15.76 亿元，2015 年-2019 年 CAGR 达 33.18%。 1811871931982062132192272342410501001502002503002010201120122013201420152016201720182019E全球电子陶瓷市场规模（亿美元）02004006008001,0001,2001,4002014201520162017201820192020E2021E2022E2023E中国电子陶瓷市场规模（亿元）1,245 1,545 1,

38、590 1,781 2,161 2,456 2,815 3,539 4,556 5,191 4%24%3%12%21%14%15%26%29%14%0%5%10%15%20%25%30%35%01,0002,0003,0004,0005,0006,0002010201120122013201420152016201720182019电子元件百强企业共完成主营业务收入（亿元）增长率 14/23 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 图图 15：2015-2020Q1 中国封装用陶瓷外壳市场规模中国封装用陶瓷外壳市场规模 图图

39、 16：2019 年年中国包封材料应用结构中国包封材料应用结构 数据来源：先略投资咨询，东吴证券研究所 数据来源：前瞻产业研究院，东吴证券研究所 国产化迫在眉睫。国产化迫在眉睫。在部分高端电子陶瓷产品，国内厂商受制于核心原材料性能或工艺的因素，仍然需要通过进口国外产品来满足需求。部分发达国家逐步加强了技术的封锁和产品的出口，为保证原材料供应的及时、安全和可靠，国内下游客户对国产化供给提出了要求。 2.3. 海外巨头垄断全球市场，国产化海外巨头垄断全球市场，国产化替代有望极速替代有望极速 全球电子陶瓷市场全球电子陶瓷市场被海外巨头占有被海外巨头占有，陶瓷外壳国产化率较低，陶瓷外壳国产化率较低。全

40、球电子陶瓷市场主要被日本和欧美巨头垄断， 根据观研天下数据， 2019 年全球电子陶瓷市场日本营收占比为 50%，欧美营收占比为 40%。对于全球陶瓷封装行业，根据 QYResearch 数据，2019年日本京瓷和日本 NGK/NTK 营收占比分别高达 43.16%和 38.43%，中国厂商方面，中瓷电子占比 3.52%，位居国内第二，第一名潮州三环集团也仅占 5.04%。 图图 17：2019 年全球电子陶瓷市场份额年全球电子陶瓷市场份额 图图 18：2019 全球前五大生产商陶瓷封装市场份额全球前五大生产商陶瓷封装市场份额 数据来源：观研天下，东吴证券研究所数据来源：观研天下，东吴证券研究

41、所 数据来源：数据来源：QYResearch，东吴证券研究所，东吴证券研究所 日本京瓷是全球规模最大的先进陶瓷供应商。日本京瓷是全球规模最大的先进陶瓷供应商。日本京瓷成立于 1959 年，从事精密陶瓷零部件、半导体零部件、电子元器件等业务。根据日本京瓷 2021 财年年度报告，5.05.49.212.215.84.87%73%32%30%0%10%20%30%40%50%60%70%80%024681012141618201520162017201820192020Q1市场规模（亿元）增长率 15/23 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明

42、部分 公司深度研究 2021 财年日本京瓷营业收入为人民币 976 亿元， 零部件业务和设备及系统业务是公司两大类主营业务。 图图 19：2021 财年日本京瓷营业收入财年日本京瓷营业收入为为 976 亿元亿元 图图 20：2020-2021 财年日本京瓷营业收入拆分财年日本京瓷营业收入拆分 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 注：汇率使用所选会计期间的平均 CMPL 收盘价计算所得 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 日本特殊陶业株式会社 （日本日本特殊陶业株式会社 （日本 NGK/NTK） 是全球领先陶瓷供应商。） 是全球领先陶瓷供应商。 日本 NGK/NTK成立于 1

43、930 年，主要从事半导体封装外壳、氧传感器、火花塞、切削工具等业务，与中瓷电子竞争的领域包括陶瓷外壳、陶瓷基板、电子元件用陶瓷底座等。2021 财年日本NGK/NTK 营业收入为人民币 273 亿元，其中陶瓷业务占比为 9%。 图图 21： 2021 财年日本财年日本 NGK/NTK 营业收入营业收入为为 273 亿元亿元 图图 22：2020-2021 财年日本财年日本 NGK/NTK 营业收入拆分营业收入拆分 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 注：汇率使用所选会计期间的平均 CMPL 收盘价计算所得 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 三环集团是国内先进技术陶瓷、电

44、子元件主要生产商之一三环集团是国内先进技术陶瓷、电子元件主要生产商之一。三环集团创立于 1992年，以先进陶瓷技术为基础，产品覆盖光通信、电子、机械、电工、节能环保和新能源等应用领域， 集材料、 产品、 装备研发与制造为一体， 垂直一体化经营竞争力较强。 2020年三环集团销售收入为 39.94 亿元，其中电子元件及材料销售收入占营业收入的比重为33%。 885 942 983 1,025 9766%4%4%-5%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%8008509009501,0001,05020172018201920202021营业总收入（亿元）同比增速(%)57%61%44%40%-2

45、0%0%20%40%60%80%100%20202021零部件业务设备及系统业务其他业务调整和消除232 245 257 273 2735.57%5.10%6.09%0.08%0%1%2%3%4%5%6%7%21022023024025026027028020172018201920202021营业总收入（亿元）同比增速81%79%9%9%5%6%5%5%1%1%0%20%40%60%80%100%20202021汽车零配件陶瓷业务医学业务新兴业务其他 16/23 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 图图 23：2020

46、 年三环集团营业收入及增速年三环集团营业收入及增速 图图 24：2020 年三环集团营业收入拆分年三环集团营业收入拆分 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 3. 中瓷电子竞争优势明显，有望成为世界一流电子陶瓷厂商中瓷电子竞争优势明显，有望成为世界一流电子陶瓷厂商 3.1. 中瓷电子技术实力强劲，已经获得市场认可中瓷电子技术实力强劲，已经获得市场认可 材料方面，中瓷电子自主掌握三种陶瓷体系。材料方面，中瓷电子自主掌握三种陶瓷体系。2020 年，公司的陶瓷体系包括 90氧化铝陶瓷、95氧化铝陶瓷和氮化铝陶瓷，以及与其相匹配的金属化体系。在批量生产能力方面， 公司

47、已经具备高端电子陶瓷外壳批量生产能力并不断推进自动化产线建设，相关产品的产能和供货能力较强，打破了国外行业巨头的技术封锁和产品垄断，填补了国内空白。 设计方面，拥有先进的设计手段和设计软件平台。设计方面，拥有先进的设计手段和设计软件平台。公司可以对陶瓷外壳进行结构、布线、电、热、可靠性等进行优化设计，已经可以设计开发 400G 光通信器件外壳，与国外同类产品技术水平相当；具备氧化铝、氮化铝等陶瓷材料与新型金属封接的热力学可靠性仿真能力，满足新一代无线功率器件外壳散热和可靠性需求；实现气密和高引线强度结构设计，开发的高端光纤耦合的半导体激光器封装外壳满足用户要求。 工艺技术方面， 具有全套的多层

48、陶瓷外壳制造技术。工艺技术方面， 具有全套的多层陶瓷外壳制造技术。 公司制造技术包括原材料制备、流延、冲孔冲腔、金属化印刷、层压、热切、烧结、镀镍、钎焊、镀金等。公司建立了完善的氧化铝陶瓷和氮化铝陶瓷加工工艺平台， 建立了以流延成型为主的氧化铝多层陶瓷工艺，以厚膜印刷为主的高温厚膜金属化工艺，以高温焊料为主的钎焊组装工艺，以电镀、化学镀为主的镀镍、镀金工艺。 28.8831.3037.5027.2639.9445.8616%8%20%-27%46%67%-40%-20%0%20%40%60%80%05101520253035404550201620172018201920202021 Q1-Q

49、3营业总收入（亿元）同比增长率(%)12%14%36%31%33%35%44%42%36%34%33%29%23%21%12%17%17%18%21%24%15%18%17%18%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201620172018201920202021H1电子元件材料通信部件其他业务半导体部件 17/23 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 图图 25：通信器件用电子陶瓷外壳生产工艺流程：通信器件用电子陶瓷外壳生产工艺流程 数据来源：招股说明书，东吴证券研究所 在车用加热器方面，

50、已具备完整的汽车电子产品制造工艺在车用加热器方面，已具备完整的汽车电子产品制造工艺。公司已经掌握了陶瓷测温环的生产制造、加热元器件制备、产品一体化注塑、自动定位焊接、自动化组装流水线、真空灌胶密封以及自动化气密性和电性能检测等技术。 中瓷电子产品已经得到市场认可。中瓷电子产品已经得到市场认可。 公司已成为大批国内外电子行业领先企业的供应商，甚至是核心供应商，并与其建立了长期、稳定的合作关系。在光通信领域，全球多家著名的光电器件厂商均是公司客户；在无线通信领域，NXP、Infineon 等世界知名的半导体公司为公司客户；公司已经与国内著名的通信厂商华为、中兴通讯建立了合作关系，合作范围不断扩大。