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类型证券行业2022年年度策略报告:行业稳健成长重点关注财富管理、投行业务-220107(43页).pdf

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    证券 行业 2022 年年 策略 报告 稳健 成长 重点 关注 财富 管理 220107 43
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    1、证券行业年度策略2022年1月7日中航证券研究所发布证券研究报告请务必阅读正文后的免责条款部分行业评级:增持行业稳健成长,重点关注财富管理、投行业务证券行业2022年年度策略报告 核心观点:行业稳健成长,重点关注财富管理、投行业务2证券板块市场行情回顾。2021年,证券板块整体表现弱于大市,在31个申万一级行业中位居第30,42家上市券商中,仅8家券商实现正增长。其中涨幅超过10%的券商为广发证券(+55.77%)、东方财富(+43.88%)、东方证券(+30.04%)、兴业证券(+15.60%),均为财富管理赛道表现优异的券商,财富管理对估值抬升作用较为明确,广发证券、东方证券和兴业证券受益

    2、于参控股优质公募基金子公司,东方财富则受益于其网络平台带来的获客优势。基本面持续向好。上市券商三季度业绩表相亮眼,42家上市券商共计实现营业收入4738.98亿元,同比增长22.86%。实现归母净利润1546.75亿元,同比增长24.51%,2021年全年有望超越2020年的高基数。各项业务方面,财富管理中代销金融产品业务收入表现最好,2021年上半年全行业共计实现净收入100.5亿元。另一方面投资顾问业务转型相对缓慢,2021年前三季度实现收入36.8亿元,同比增长15.07%。目前第二批基金投顾业务正式展业的券商共6家,从卖方模式向买方模式转型还需一定时间。资管业务方面,公募和私募基金规模

    3、稳步增长,截至2021年11月,二者资产净值分别达到25.32万亿元和19.73万亿元,较上年末增长27.30%和23.50%。另一方面,券结模式基金规模的扩张利好券商资管业务,在解除佣金上限的同时,拥有更灵活的配置方案,有助于推动券商财富管理转型发展。投行业务方面,科创板和创业板注册制试点的逐步完善,以及北交所的开市为券商投行带来大量项目储备,同时,基于投行价值发现能力,跟投业务创造投行新的利润增长点。券商估值体系重塑。当前,随着居民财富涌入权益市场,代销金融业务和公募基金业务为券商带来增量收入,同时,财富管理转型的稳步推进将券商经纪业务的重点从市场表现和成交量转向高净值客户数量,业务模式也

    4、从简单的通道业务向附加值更高的资产配置及服务,为券商带来更加长期和稳定的受益。在财富管理转型和资本市场改革的带动下,资产管理和投行业务也迎来机遇期,轻资产业务的估值抬升能力逐渐显现出来,券商估值体系有望从传统的PB估值逐渐过渡到轻资产业务用PE估值重资产业务用PB估值,再逐渐过渡到分部估值。流动性预期宽松,多重利好政策刺激。中央经济工作会议重点强调2022年稳定经济增长问题,预计部分稳增长政策将相继发布,积极的财政政策和稳健的货币政策相配合,结构性宽信用值得期待,流动性宽松预期提升。同时,行业内部也发布多项利好政策,财富管理业务方面,放开险资参与证券出借、证券公司账户管理功能优化试点等多项财富

    5、管理利好政策的落地,推动财富管理转型开展。投行业务方面,全面注册制的预期落地将吸引更多优质企业,同时美国要求在美上市外国公司做更多披露,预计A股将承接部分回流资本,2022年有望迎来投行项目数量的增长。 qRrPpNtNrNyQpNtQyRzRvMaQdN8OtRoOmOtRiNqQpOlOrQrN8OnNvMvPmPxPvPrMxP13目录2指数震荡下行,个股分化显著基本面:持续向好,行业稳健成长估值:安全边际高,估值体系重塑推高市值空间5投资策略:重点关注财富管理、投行业务4催化因素:流动性宽松预期+多重政策利好 1.1 板块表现:板块前跌后涨,估值与业绩背离4WIND、中航证券研究所整理

    6、板块整体表现弱于大市。截至12月31日,非银板块累计下跌17.55%,在31个申万一级行业中排名第30位。券商板块累计下跌4.21%,跑赢沪深300 0.99pct,跑输上证综指9.01pct。总体来看,券商板块2021年的表现可以分为两个阶段,7月末之前,证券板块表现整体落后于市场。截至7月30日,证券板块累计下跌16.08%。造成这一现象的主要原因除了券商板块对宏观货币政策更加敏感以外,还主要受到注册制改革不及预期、上市券商频繁发布增发或配股公告、外资券商抢滩中国市场等多重不利因素影响。8月开始,随着中基协公布第二季度行业基金保有量前100排名的发布,部分财富管理转型较为成功券商估值开市持

    7、续修复,带动证券板块整体估值修复,同时,9月设立北交所及相关政策的发布和快速落地对券商板块起到一定提振作用。两个阶段的分化主要体现在证券板块上涨逻辑的分化。上半年,行业受政策、流动性、市场活跃度以及大盘整体波动的影响更大。而7月末之后,证券板块上涨的主线逻辑切换至财富管理,持股头部基金公司的券商估值明显得到抬升。图表1:本年度各指数涨跌情况2021年末收盘价2021年初收盘价全年涨跌幅沪深3004940.37 5211.29 -5.20%上证综指3639.78 3473.07 4.80%深证成指14857.35 14470.68 2.67%创业板指3322.67 2966.26 12.02%非

    8、银金融1872.80 2271.31 -17.55%证券7020.26 7328.99 -4.21%保险1072.69 1758.54 -39.00%多元金融1297.70 1262.88 2.76% 02004006008001,0001,200-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%12/311/71/141/211/282/42/112/182/253/43/113/183/254/14/84/154/224/295/65/135/205/276/36/106/176/247/17/87/157/227/298/58/128/198/269/29/99/169/239/

    9、3010/710/1410/2110/2811/411/1111/1811/2512/212/912/1612/2312/30成交金额(亿元)沪深300上证综指非银证券(申万)1.1 板块表现:板块前跌后涨,估值与业绩背离寻找高景气赛道的中游机会图表2:2021年上半年券商行业指数走势资料来源:WIND、中航证券研究所 节后大幅回调,券商板块累计下跌18.54%。 货币政策回归常态化,流动性由相对宽裕转为中性,投入A股市场资金逐渐收紧,市场活跃度下降,导致投资者风险偏好下降,券商跟随大盘持续回调。 证监会多次强调压实中介责任,注册制监管加强,多家券商投行项目被罚。1/1-5/109/13-12

    10、/315/31-8/30 低位震荡,券商板块累计下跌4.83%、 受货币政策持续中性,中美经济错配。 上市券商频繁增发配股,机构投资者不看好券商,证券股机构配置占比较低。 市场交投活跃,交易量连续49个交易日成交金额破万亿元,对券商7月末至8月下旬的估值修复起到一定提振作用。 持续震荡。券商板块累计下跌5.60%。 11月5日之前,经济下行压力显现,社融增速低于预期。市场持续回调,累计下跌12.81%。 11.5-12.31,受流动性和行业利好政策催化,板块企稳回升,出现小幅修复。共计上升7.22%。 估值修复,券商板块累计上升12.62%。 市场整体回暖,交易量迅速抬升。 估值见底后的估值修

    11、复的超跌反弹。 支持基金公司上市、中基协公布公募基金保有量名单、易会满主席“实现高质量行业发展”等多重政策和消息因素刺激。5/10-5/318/30-9/13 估值修复,券商板块累计上升12.13%。 财富管理成长逻辑得到印证,持股头部基金管理公司的券商领涨。 设立北交所消息刺激,相关政策密集出台,进度超出预期。同时,注册制改革进度进一步推进。1.71 1.2 个股分析:除财富管理相关券商外,券商个股普跌6资料来源:WIND,中航证券研究所整理 广发证券和东方财富领涨。2021年1月1日至12月31日,除去次新股财达证券,41家上市券商共有8家实现正增长。其中上涨超过10%的券商仅4家,分别为

    12、广发证券(55.77%)、东方财富(43.88%)、东方证券(30.04%)和兴业证券(15.60%)。 财富管理作为券商重点发展赛道,其估值抬升的作用正在逐步体现。广发证券、东方证券、东方财富、兴业证券等涨幅排名居前的券商均属于财富管理实力较强的券商。广发证券、东方证券和兴业证券分别参控股头部基金公司,基金公司利润贡献较大,同时对代销金融产品业务具有较大利好作用。三家券商均连续三个季度位居行业内基金产品保有量前十。东方财富则是借助其互联网平台优势,针对长尾客户存在较强获客优势。 头部券商估值表现稳定:国泰君安、申万宏源、华泰证券、海通证券等头部券商表现稳定,主要是头部券商普遍估值偏低,在资产

    13、实力和业绩表现的支持下,回调空间有限。图表3:2021年41家上市券商个股行业涨跌幅排行-60%-40%-20%0%20%40%60%80%广发证券东方财富东方证券兴业证券国泰君安长城证券华泰证券西南证券申万宏源海通证券东吴证券长江证券中国银河华林证券中信证券东北证券财通证券东兴证券国元证券浙商证券国信证券南京证券光大证券太平洋西部证券华西证券招商证券华安证券方正证券山西证券第一创业红塔证券国海证券中原证券中信建投国金证券天风证券国联证券中金公司中泰证券中银证券 13目录2指数震荡下行,个股分化显著基本面:持续向好,行业稳健成长估值:安全边际高,估值体系重塑推高市值空间5投资策略:重点关注财富

    14、管理、投行业务4催化因素:流动性宽松预期+多重政策利好 2.1.1 基本面行业业绩稳步提升82021年三季度业绩稳中有升。2021年前三季度,证券公司整体业绩在2021年高基数的前提下,仍保持稳中有升的趋势。根据证券业协会统计口径,2021年前三季度经营数据,140家证券公司共计实现营收3663.57亿元,实现净利润1439.79亿元,分别同比+7.00%和+8.51%,124家证券公司实现盈利。预计2021年全年营业收入和净利润增速虽将下滑到10%以下,但仍是2015年之后的次高水平。资产实力持续提升。截至2021年9月末,证券行业合计总资产规模达到10.31万亿元,同比增长了20.30%;

    15、合计净资产规模达到2.49万亿元,同比增长11.16%。2019年至今,券商行业资产规模持续高增长,截至2021年三季度末证券行业总资产规模已超过10万亿元。资产规模的快速扩张一方面是由于券商业务转型,盈利核心已从轻资产的经纪业务逐渐转移至重资产的自营业务,各家券商,尤其是头部券商加速资产规模的扩张。2021年,多家券商发布增发和配股相关公告。另一方面,随着2020年4月1日起,证监会取消证券公司外资持股比例,外资券商加速进入中国市场,证券行业整体资产实力加速提升。图表4:证券行业营业收入和净利润及增速4485 3664 1575 1440 24.4%7.0%28.0%8.5%-60%-40%

    16、-20%0%20%40%60%80%100%010002000300040005000600070002015201620172018201920202021Q3营业收入(亿元)净利润(亿元)营收增速净利增速图表5:证券行业总资产和净资产及增速8.9 10.3 2.3 2.5 22.6%20.3%14.4%11.2%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0.02.04.06.08.010.012.02015201620172018201920202021Q3总资产(万亿元)净资产(万亿元)总资产增速净资产增速 2.1.2 基本面上市券商盈利能力高于行业水平9WIND、中航证券研

    17、究所整理上市券商净利润增速超去年全年。截至2021年9月末,42家上市券商共计实现营业收入4738.98亿元,同比增长22.86%。实现归母净利润1546.75亿元,同比增长24.51%,已超过2020年全年水平。上市券商业绩增速显著高于市场整体增速水平。基于上市券商前两个季度的环比增速,以及10月和11月市场活跃度和各项业务指标表现来看,预计上市券商全年营业收入将大概率打破2015年的记录,成为历史最高营业收入。ROE稳步提升。上市券商加权ROE自2018年之后进入快速上涨时期,截至2021年三季度末,上市券商加权ROE为8.00%,同比增长了0.61pct。从年内变化趋势来看,上市券商前两

    18、个季度分别实现加权ROE 2.36%和5.30%,二三季度分别环比增长了2.95pct和2.70pct,2021年全年上市券商加权ROE超越2020年全年的水平是大概率事件,盈利能力稳步提升。图表6:上市券商盈利情况图表7:上市券商加权ROE(%)-60%-40%-20%0%20%40%60%80%01000200030004000500060002015201620172018201920202021Q3营业收入(亿元)归母净利润(亿元)营收增速归母净利增速8.81 7.58 4.36 7.14 8.83 8.00 3.04.05.06.07.08.09.010.02016201720182

    19、01920202021Q3 2.2.1 财富管理:代销金融产品业务再创新高10资料来源:中证协、每经网、中航证券研究所整理图表8:行业代销金融产品业务业绩表现代销金融产品业务收入将再创新高。目前大部分券商财富管理业务以代销金融产品业务为主。2020年以来,代销金融产品业务增速飞速提升,据中证协数据统计显示,截至2020年年底,全行业实现代销金融产品业务收入125.72万亿元,同比增长190.78%。2021年上半年,全行业96家券商累计实现代销金融产品业务净收入100.5亿元,预计2021年全年代销金融产品业务收入将大幅超越2020年水平,再创历史新高。中信证券、广发证券表现突出。从各家券商表

    20、现来看,行业代销金融产品业务收入排名前十的券商中,中信证券仅上半年的收入就已超过10亿元,占行业总收入的近10%,与其他券商拉开较大差距。从2021年上半年业务增速来看,除银河证券、华泰证券和国信证券以外,其余均实现超过100%的业绩增长,广发证券更是实现220.13%的高速增长。在财富管理转型的趋势下,拥有较强投顾业务团队,参控股大型基金公司,金融产品丰富且代销渠道更广泛的券商更占优势。图表9:代销金融产品业务收入排名前十的券商36.9 32.4 38.2 43.2 125.7 100.5 -36.4%-12.2%17.9%13.2%190.8%-50%0%50%100%150%200%25

    21、0%0.020.040.060.080.0100.0120.0140.0201620172018201920202021H1净收入(亿元)增速0109.71%154.33%220.13%59.70%54.99%95.17%185.94%131.51%113.39%106.13%0%50%100%150%200%250%024681012142020H12021H1同比增幅 2.2.2 财富管理:公募基金销售火热,券商权益产品竞争压力较大11资料来源:中基协、中航证券研究所整理图表11:排名前10的券商公募基金保有规模(亿元)市占率下滑,竞争压力较大。截至2021年三季度,排名前100的机构共计

    22、实现股票+混合基金保有规模61572亿元,环比下降0.02%,实现非货币基金保有量76616亿元,环比增长3.59%。其中,券商的两类基金保有规模环比均出现大幅减少。2021年三季度,券商上述两类基金分别实现了9426亿元和10081亿元,环比下降了10.64%和9.38%。从市场整体构成来看,银行仍在公募基金销售保有量上占据绝对优势,从三个季度的占比变化来看,券商在权益类公募基金和非货币公募基金保有规模两个市场占比均出现下滑。出现这一现象的主要原因是第三方机构权益类公募基金发展势头迅猛,市场占有率和规模增速显著提升,挤压了券商的市场份额。在占据绝对优势的银行和市占率显著提升的第三方机构双重压

    23、力下,券商在公募基金代销领域存在较大压力。头部券商地位较为稳固。根据中基协公布的数据显示,2021年第三季度,在我国公募基金销售保有规模排名前100的机构中,券商占据49家,银行占30家,第三方机构占19家。从前三季度综合表现来看,券商在机构数量方面基本稳占半壁江山。与2021年第一季度相比,排名前列的头部券商地位较为稳固,中小券商名次浮动较大,东方财富、山西证券、华安证券、中航证券、国海证券排名大幅提升,第一创业、东莞证券和东吴证券的名次则大幅下降。图表10:前100的各类机构公募基金保有规模占比109582373659446645244243239436111359108306525174

    24、54450443400376020040060080010001200股票+混合公募基金非货币市场公募基金16.1%17.1%15.3%14.8%15.0%13.2%61.1%59.4%59.1%57.9%56.2%54.2%0.2%0.3%0.4%0.2%0.2%0.4%22.5%23.2%25.1%27.1%28.5%32.2%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%Q1Q2Q3Q1Q2Q3股票+混合非货币市场券商银行保险第三方机构 2.3 投资咨询业务:转型程度相对较慢12资料来源:中基协、中航证券研究所整理图表12:投资咨询业务净收入(亿元)及增速投资顾问业务

    25、稳步增长。截至2021年第三季度末,券商行业共计实现投资咨询业务收入36.8亿元, 同比增长15.07%。由于投资咨询业务收入具备一定的技术壁垒和高净值客户的独占性,且目前我国大部分券商属于财富管理转型初级阶段,以发展代销金融产品为重点,因此投资咨询业务业绩增速较慢。仍有较大发展空间。从投资顾问队伍建设来看,广发证券投顾人数占总员工人数的34.47%,位居行业第一。投顾人数占比超过30%的券商共7家,除大通证券外,均为头部券商。从投顾人数来看,共有12家券商投顾人数超过2000人,其中中信证券投顾人数远超其他券商,广发证券、国泰君安、中国银河、中信建投等投顾团队建设也较为完善。当前财富管理转型

    26、仍以代销金融产品业务为主,参控股大型基金公司,金融产品丰富且代销渠道更广泛的券商表现更好。但是随着基金投顾业务的陆续展业,联合账户管理业务开始试点,投资咨询业务发展逐渐完善,预计未来投顾队伍建设完善、优先获得相关业务试点资格的券商将在向买方模式转型的过程中更占优势。24.25%26.60%15.07%0%5%10%15%20%25%30%0102030405060201620172018201920202021Q1Q2Q3Q4同比增速图表13:投资咨询业务人数及占总员工人数的比重5136 3948 3398 3291 3196 2980 2833 2457 2423 2262 32.1%34.

    27、5%31.2%33.1%30.8%26.5%31.8%25.2%26.5%25.5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0100020003000400050006000投资顾问数量(人)投顾占比 2.4 基金投资顾问:陆续开始展业13资料来源:券商中国、财联社、2021年中报、新浪财经、中国基金报、中航证券研究所整理图表14:已展业券商基金投顾业务表现基金投顾业务展业进度缓慢。目前,共有59家机构获得基金投顾业务资格,其中29家是券商。截至12月初,第一批7家券商已全部开展相关业务,第二批具备展业资格的券商共6家,包括中信证券、招商证券、国信证券、东方证券、财通证券、兴业证券。

    28、从获得试点资格券商数量和实际具备展业资格的券商数量比来看,目前券商基金投顾业务推进速度较慢,优先获得展业资格的券商将获得差异化竞争优势。已展业券商投顾业绩亮眼。目前基金投顾业务主要是通过各家券商APP开展,在互联网金融的加持下,目前业务已上线的券商均有较为亮眼的表现。基金投顾业务作为财富管理转型的重要步骤,有利于券商财富管理业务从卖方模式向买方模式转型。预计2022年,获得试点资格的券商将相继开展基金投顾业务,且试点名单有望进一步扩展,有望进一步推进行业财富管理转型。证券名称上线日期展业表现/产品特点华泰证券2020.1截至2021年6月,基金投资顾问业务授权资产人民币 62.29 亿元、客户

    29、数 18.35 万户。截至12月29日,华泰证券“省心投”参与客户数突破70万,客户授权资产规模突破100亿元,是试点机构中首家签约资产规模破百亿的券商。中金财富2020.9截至9月16日,“A+基金投顾”上线已满一周年,已服务客户4.12万名,累计配置金额超过43亿元。国泰君安2020.6截至 2021年6月30日,公司投顾业务服务的客户人数超过 11 万人,客户资产规模超过 46 亿元。与去年末相比,客户数增长超4.5倍,客户资产管理1.3倍数。投资顾问 3268 人,较上年末增长 3.5%,排名行业第 3 位。投顾业务服务的客户人数超过 11 万人,客户资产规模超过 46 亿元。中信建投

    30、2020.9“蜻蜓管家” 设定了7大策略,分别是主投货币基金的“安鑫添益策略”、主投债券基金的“称心均衡短期、长期策略”、可承担一定风险的“步步为营及价值典范策略”、投资全市场优秀基金的“全明星均衡策略”等。截至2021年6月,累计签约客户近6万户,累计签约规模数十亿元,实现大部分客户盈利。国联证券2020.4截至6月末,基金投顾从业人员 640 人,基金投顾业务签约总人数 97338 人,授权账户资产规模人民币 71.08 亿元银河证券2020.5公司进一步丰富“财富星”产品体系,通过提升总分专业财富管理能力和客户服务能力来改善客户体验。截至报告期末,公司拥有经纪业务客户1283万户,同比增

    31、长10.2%。申万宏源2020.9截至2021年6月,公司公募基金投顾服务客户 8.1 万户,管理规模近 29 亿元,位居第一批试点券商前列,上线 4 大策略 9 个组合,累计复投率达45%以上,部分中低风险组合盈利客户占比超过 90%。中信证券2021.11截至12月29日,中信证券的基金投顾业务上线仅60天,签约资产已突破70亿元,签约客户数接近9万人。招商证券2021.11/国信证券2021.11/东方证券2021.11“五大组合策略” :“悦安稳组合策略”配置于债券型基金和货币基金;“悦稳健组合策略”主要配置债券型基金;“悦平衡组合策略”在债券型基金和股票型基金中均衡配置;“悦积极”和

    32、“悦进取”两大组合策略,主要资金将配置在股票型基金上,通过拉长投资期限,获得长期投资回报。财通证券2021. 11/兴业证券2021.12/ 2.5.1 资管业务:上市券商率先回暖14资料来源:中证协、WIND、中航证券研究所整理图表15:证券行业资管业务收入情况(亿元)资管业务收入开始回暖。中证协行业数据统计显示,2021年前三季度行业共计实现资管业务收入219.6亿元,同比增长3.28%,行业整体处于缓慢回暖的状态。上市券商公布的三季报业绩显示,2021年前三季度,42家上市券商共计实现受托客户资产管理业务净收入319.79亿元,同比增长24.58%。已连续两年增速超过20%,预计2021

    33、年受托客户资产管理业务净收入将超过2020年水平实现近五年来的新高。总体来看,行业整体增速仍然偏低,但上市券商率先回暖,增速已连续两年超过20%。中信、广发、东方表现突出。随着“资管新规”过渡期结束,券商资产管理转型也已基本完成,截至2021年前三季度,共19家券商资管业务净收入实现正增长。其中,共6家券商增幅超过50%,包括中金公司(+65.48%)、中信证券(+64.09%)、广发证券(+56.25%)、国联证券(+83.67%)、西部证券(+64.09%)、东方证券(+56.94%)。总体来看,中信证券、广发证券和东方证券三家券商在总体业务收入较高的前提下,仍在2020年和2021年前三

    34、季度实现较高水平的增长,整体转型较为成功。(注:券商财报和中证协统计口径存在差异)图表16:上市券商资管业务收入情况(亿元)296.5 310.2 275.0 275.2 299.6 219.6 7.85%4.64%-11.35%0.06%8.88%3.28%-15%-10%-5%0%5%10%0.050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.0201620172018201920202021Q3资产管理业务收入增速290.70 318.86 305.17 314.52 389.48 349.79 4.36%9.69%-4.29%3.06%23.83%24.58%-10%

    35、-5%0%5%10%15%20%25%30%050100150200250300350400450201620172018201920202021Q3受托客户资产管理业务净收入增速85.79 27.88 73.51 59.05%56.94%56.25%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0.010.020.030.040.050.060.070.080.090.0100.0国联证券中金公司西部证券中信证券东方证券广发证券中泰证券兴业证券财达证券华安证券第一创业东北证券国泰君安山西证券国元证券受托客户资产管理业务2021Q3净收入(亿元)同比增速图表17:上市券商资管业务增

    36、速情况 23.90 8.64 4.91 3.73 2.61 0.32 19.65 2.28 公募基金证券公司资管计划基金公司资管计划养老金基金子公司资管计划期货公司资管计划私募基金资产支持专项计划证券资管业务整体规模开始回升。根据中基协公布数据显示,截至2021年第三季度末,证券公司及其子公司私募资管业务规模为8.64万亿元,同比下降9.00%,存续产品数量18671只,同比上升5.74%。二者分别环比增长了+9.78pct、-3.04pct。2020年第四季度至今,行业资管业务规模基本稳定在8.5万亿水平,受到“资管新规”和“去通道”等政策的影响出现的业务规模大幅下滑基本已结束,行业规模开始

    37、企稳回升。证券公司资管规模仍与公募与私募基金存在较大差距。公募与私募基金市场占比同比提升4.68pct和1.76pct,与证券资管业务市场占有率拉开差距。“资管新规”2021年底正式结束过渡期,行业规模将进一步提升。同时,随着券商与公募和私募基金合作的加深,二者规模的扩张也有利于券商资管业务盈利能力的提升。主动管理转型效果显著。以通道业务为主的单一资管业务资产规模为48836.98亿元,同比下降30.01%,产品数量11463只,同比下降0.30%。其业务规模和占比已连续下降18个月,较2017年一季度下降69.60%,产品数量也连续17个月下降,累计下降40.65%。另一方面,以主动管理为主

    38、的集合资管业务资产规模为23022.89亿元,同比上升16.64%,产品数量5736只,同比上升26.71%。券商主动管理资产规模自去年三季度开始持续扩张,累计上涨60.40%。其在总规模中的占比也从2017年一季度的12.48%持续上升至当前的37.08%,券商主动管理转型成效显著。预计2022年,集合资管计划的产品数量和规模将进一步提升。2.5.2 资管业务:业务规模回升,主动管理成效显著15资料来源:中基协、中航证券研究所整理图表19:券商资管业务规模变化图表18:各类型资管业务存量(万亿元)020000400006000080000100000120000140000160000180

    39、000200000集合资产净值(亿元)定向计划资产净值(亿元) 2.5.3 资管业务:券结模式带来新的盈利增长点16资料来源:WIND、证券时报、中航证券研究所整理图表20:券结模式基金份额及规模券结模式兴起,规模份额高增长。自2019年起,我国券结模式基金规模进入快速扩张阶段,2019年券结模式基金规模和份额均实现300%以上的增长,2020-2021年,券结基金份额增速基本保持在100%以上。2021年,券结模式基金的份额和规模分别同比增长了113.15%和93.96%,券商基金规模保持高增速扩张。以中小型基金公司为主,大型基金公司和部分券商开始入局。持有券结模式基金的机构以中小型基金公司

    40、为主。根据2021年基金资产净值排名来看,持有规模最大的睿远基金(1200.46亿元)基金资产净值排名67位,持有数量最多的西藏东财(43个)基金资产净值排名126位,均属于中小型基金管理公司。另一方面,在持有规模排名前20的机构中,包括南方基金、招商基金、工银瑞信等规模较大的基金管理公司,以及中泰证券资管公司、中信证券、国泰证券资管公司等具备基金管理牌照的证券公司。券结模式推动券商财富管理转型。对于结算券商来说,券结模式基金可豁免交易佣金30%的分仓上限规定,最高可获得100%的交易佣金,且交易佣金不得与保有量等因素挂钩,须按照交易量即时支付到营业部。且券结模式的基金可通过券商参与场内业务,

    41、包括两融、股质、场内期权等。基于上述优势,对于结算券商而言,持有规模较大的券商一方面将获得佣金分仓上的优势,另一方面也拥有更大资产配置的自由,可以根据客户需求产生定制化产品,有利于财富管理业务的开展。图表21:基金管理公司持有券结基金情况7.4 85.7 399.1 845.3 1801.8 25.0 311.3 1268.6 1616.5 3135.4 0.0500.01000.01500.02000.02500.03000.03500.020172018201920202021基金份额(亿份)基金规模(亿元)1200.46 43010203040500.00200.00400.00600.

    42、00800.001000.001200.001400.00睿远基金蜂巢基金朱雀基金博道基金惠升基金淳厚基金东方阿尔法南方基金中庚基金招商基金恒越基金工银瑞信永赢基金博时基金贝莱德中泰证券中信证券西藏东财富国基金国泰君安基金份额(亿份)基金规模(亿元)券结基金数量 2.6.1 公募基金:市场规模快速扩张17资料来源:中基协、中航证券研究所整理图表22:公募基金规模变化公募基金市场迅速扩张。中基协数据统计显示,截至2021年11月,我国共发行了9152只公募基金,合计份额达到21.61万亿元,资产净值达到25.32万亿元,分别同比增长了17.59%、32.36%和35.01%。整体实现较高水平的增

    43、长,目前,仍处于一个加速扩张的阶段。非货币型基金占比快速提升,权益类投资热度较高。截至2021年11月末,开放式基金中,非货币基金发行份额达到8.94万亿元,规模为12.40万亿元,分别占开放式公募基金总额的47.58%和55.71%,较2020年末分别上涨了36.52%和33.68%。从2018年开始,非货币基金的规模占比持续提升,尤其是权益类公募基金开始受到更多投资者的青睐。2020年之后,混合型+股票型公募基金规模占比显著提升,截至2021年11月,股票+混合型基金合计数量达到5637只,占全部公募基金发行总数的61.59%,分别实现发行份额和资产净值5.54万亿元、8.47万亿元,分别

    44、占总额的25.64%和33.44%,较2020年末提升了39.26%和31.86%。图表23:开放式公募基金中各类型公募基金资产净值占比情况(%)02000400060008000100000500001000001500002000002500003000002020M12020M22020M32020M42020M52020M62020M72020M82020M92020M102020M112020M122021M12021M22021M32021M42021M52021M62021M72021M82021M92021M102021M11份额(亿份)净值(亿元)基金数量(只)6.9%6.8

    45、%9.9%11.9%11.2%17.6%11.2%14.4%25.2%26.9%13.3%18.6%21.0%15.7%16.8%61.3%62.8%54.1%46.5%44.3%0%20%40%60%80%100%20172018201920202021股票型基金混合型基金债券型基金货币市场型基金QDII 2.6.2 公募基金:牌照优势成转型重点18资料来源:WIND、中基协、中航证券研究所整理图表24:公募基金管理公司情况公募基金牌照优势成转型重点。由于公募基金产品丰富,获取公募基金牌照有利于推动券商主动管理和财富管理转型。从今年个股表现也可以看出,持股头部基金公司的券商更被市场看好。目前

    46、证券公司主要有两种获取公募基金牌照的方式:第一种是由券商或券商资管子公司主动申请获取公募基金管理牌照。当前我国共有13家券商或券商的资管子公司拥有公募基金管理牌照。2020年,证监会适当放宽“一参一控”限制,修订后的公募牌照制度下,部分大型券商可以“一参一控一持牌”,预计未来将有更多券商或券商资管子公司加入到公募基金牌照申请行列。第二种更为常见的方式是券商参控股基金管理公司。根据wind统计显示,截至2021年12月13日,共有67家基金管理公司第一大股东或联合控股股东是证券公司,占总基金管理公司数量的44.37%。中报业绩数据排名前十的基金管理公司中,仅天弘基金一家不存在券商持股情况。根据业

    47、绩排名前十的基金公司资产规模可以看出,大部分头部基金公司更偏向于收益更高的非货币型基金,同时投向权益类基金产品的资产规模大部分位于30%-50%之间。参控股成熟的头部基金公司对券商来说具备丰富的产品供给和稳健的收益贡献双重优势。在公募基金牌照优势方面,我们更看好广发证券和东方证券,广发证券参控股行业龙头易方达基金和广发基金,不仅在业绩贡献上有出色表现,还为广发证券代销金融产品业务、资管业务等多业务条线带来产品配置优势。东方证券除参股头部基金公司汇添富以外,旗下资管子公司还具备公募基金牌照,业务布局完善,主动管理和财富管理转型途径较为清晰,转型效果也较为显著。公司名称基金资产净值合计(亿元)非货

    48、币型(亿元)非货币型占比股票+混合型(亿元)股票+混合型占比2021H1营业收入(亿元)2021H1净利润(亿元)关联券商易方达基金16594.52 11439.89 68.94%6604.83 39.80%67.73 18.41 广发证券(22.6514%)汇添富基金9644.38 6251.19 64.82%4164.23 43.18%46.07 15.70 东方证券(35.412%)广发基金11181.03 6580.17 58.85%4773.03 42.69%44.75 12.72 广发证券(54.533%)富国基金8373.71 5919.63 70.69%3687.99 44.0

    49、4%39.98 12.42 海通证券(27.775%)、申万宏源(27.775%)兴证全球5388.41 3103.79 57.60%2186.72 40.58%39.16 13.76 兴业证券(51%)华夏基金9934.18 6711.33 67.56%4847.32 48.79%36.52 10.49 中信证券( 62.2%)天弘基金11263.96 2701.28 23.98%1283.15 11.39%36.17 10.21 南方基金10254.59 5943.12 57.96%3669.34 35.78%34.61 8.76 华泰证券(41.16%)、兴业证券(9.15%)博时基金9

    50、803.65 5000.75 51.01%1962.74 20.02%27.54 8.05 招商证券(49%)中欧基金5449.40 4213.25 77.32%3544.44 65.04%27.06 5.36 国都证券(20%) 2.7 私募基金:量化私募表现亮眼,2022年预计增速放缓19资料来源:WIND、私募排排网、中航证券研究所整理图表25:私募基金数量和规模变化私募基金规模稳步上升,私募证券投资基金增速迅猛。WIND数据统计显示,截至2021年11月末,我国私募基金市场总规模达到19.73万亿元,同比增长24.00%,共计发行产品数量12.15万只,同比增长28.27%。其中,私募

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