【公司研究】垒知集团-投资价值分析报告：材料+检测双驱动外加剂龙头再起航-20200701[27页].pdf

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1、 请务必阅读正文之后的免责条款 材料材料+检测双驱动检测双驱动，外加剂外加剂龙头再起航龙头再起航 垒知集团（002398）投资价值分析报告2020.7.1 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 王喆王喆 首席化工分析师 S1010513110001 陈渤阳陈渤阳 化工分析师 S1010519110001 联系人：李鸿钊联系人：李鸿钊 公司是公司是国内混凝土外加剂龙头，在行业集中度提升、需求增长的预期下，公司未国内混凝土外加剂龙头，在行业集中度提升、需求增长的预期下，公司未 来来 2-3 年新增产能释放有望带动外加剂业务快速增长年新增产能释放有望带动外加剂业务快速增长。公司积极布局电子

2、电气、公司积极布局电子电气、 生态环保等多领域检测业务，看好长期成长生态环保等多领域检测业务，看好长期成长空间空间。预测。预测 2020-2022 年公司归母年公司归母 净利润净利润为为 4.99/6.06/7.49 亿元，对应亿元，对应 EPS 预测分别为预测分别为 0.72/0.88/1.08 元。给予元。给予 公司公司 2020 年年 20 xPE，对应目标价，对应目标价 14.50 元。首次覆盖，给予“买入”评级。元。首次覆盖，给予“买入”评级。 国内混凝土外加剂龙头国内混凝土外加剂龙头，双轮驱动快速成长双轮驱动快速成长。垒知集团是国内建筑综合技术服 务领军企业，前身为成立于 1980

3、 年的厦门市建筑科学研究所。公司深耕行业四 十年，形成了综合技术服务及外加剂新材料两大主营业务，凭借良好的费用控 制能力以及全国性基地布局，公司盈利能力行业领先。公司多数高管具备科研 背景，优秀团队成就领先技术。 外加剂集中度提升外加剂集中度提升进行时，需求仍进行时，需求仍存存扩张空间扩张空间。在长期商混率提升的大趋势以 及短期基建、地产投资发力的综合预期下，外加剂需求仍具备增长空间。从竞 争格局看， 目前行业 CR3 不足 10%， 在机制砂替代河砂以及环保监管趋严、 “退 城入园”等政策的催化下，随着龙头企业全国性产能布局的推进，行业份额有 望进一步向龙头集中。对比龙头在优势区域的市场份额

4、（通常超过 30%），我 们认为行业集中度仍存在较大提升空间。 外加剂产能规划翻番外加剂产能规划翻番，着力着力打造一体化优势打造一体化优势。公司在福建、四川、重庆、贵州 等国内 15 个省市以及东南亚部分国家均布局外加剂生产基地，2019 具备外加 剂产能约 100 万吨。目前公司在建/拟建产能合计 102.9 万吨，预计将于 2020-2022 年陆续投产，届时公司外加剂产能将实现翻番。此外公司在福建古 雷规划建设 10 万吨聚醚单体产能，建成后有望实现聚羧酸减水剂原料的部分自 产，通过向上游延伸产业链打造公司的一体化生产优势，看好盈利能力提升。 检测业务横向扩张，万亿级市场亟待检测业务横向

5、扩张，万亿级市场亟待开拓开拓。公司立足建设工程检测业务，凭借 资质完备优势实现国内领先。近年来不断向电子电气、生态环保、桥隧交通、 消防维保等新领域检测业务横向拓展，剑指综合性技术服务提供商。全球检测 行业规模达万亿级，我国是全球最主要的检测市场，但国内竞争格局仍相对分 散。我们认为未来检测业务有望成为公司新的增长亮点，看好长期成长空间。 风险因素：风险因素：外加剂需求下滑；产品价格下跌；原材料价格波动；规划产能投产 不及预期；检测业务扩张不及预期。 投资建议：投资建议：公司是国内混凝土外加剂龙头，依托建研院背景具备技术优势，在 行业集中度提升、需求增长的预期下，公司未来 2-3 年新增产能释

6、放有望带动 外加剂业务快速增长。公司积极布局电子电气、生态环保等多领域检测业务， 看好长期成长空间。预测 2020-2022 年公司实现归母净利润 4.99/6.06/7.49 亿 元，对应 EPS 预测分别为 0.72/0.88/1.08 元。参考行业估值，考虑到公司龙头 地位及成长预期，给予 2020 年 20 xPE，对应目标市值 100 亿元，对应目标价 14.50 元。首次覆盖，给予“买入”评级。 项目项目/年度年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 2,716 3,394 3,767 4,268 5,103 营业收入增长率 35.9% 25