【公司研究】科伦药业-首次覆盖：三发驱动格局已成创新之花渐次盛开-20200228[54页].pdf

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1、 公司深度研究 | 科伦药业 1 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 20202020 年年 0 02 2 月月 2828 日日 。 三发驱动格局已成，创新之花渐次盛开 科伦药业（002422.SZ）首次覆盖 证 券 研 究 报 告 公司深度研究 | 科伦药业 西部证券西部证券 20202020 年年 0202 月月 2828 日日 公司评级 买入 股票代码 002422 前次评级 评级变动 首次 当前价格 22.95 近一年股价近一年股价走势走势 分析师分析师 陈灿陈灿 S0800520010001S0800520010001 18510640908 相关研究相关研究

2、 -11% -4% 3% 10% 17% 24% 31% 38% 2019-022019-062019-10 科伦药业化学制药中小板指 核心结论核心结论 三发驱动布局三发驱动布局完成完成，公司迎来经营拐点。，公司迎来经营拐点。公司自2012年起投入川宁原料药基 地建设以及制剂研发，经过多年环保和研发投入后川宁二期项目于18年4月 通过环评，形成超过400个项目的仿创结合管线，三发驱动格局初步形成。 随着川宁投入阶段结束、制剂新品逐个获批，预计20年制剂收入占比将提升 至25%，公司迎来制剂业务腾飞的重要时点。 在研管线逐步兑现， 仿创结合布局前景广阔。在研管线逐步兑现， 仿创结合布局前景广阔。

3、 公司制剂新品于17年陆续上市， 随着各地招标入院工作推进新品如帕瑞昔布钠19H1实现放量（收入 +692.39%），叠加集采品种艾司西酞普兰等老品种稳步增长带动公司制剂 板块营收规模快速扩大至18.45亿元 （+36.14%） ； 仿制药管线储备超过340 项，其中将有27个重点于19、20年获批上市，中性假设下预计合计销售峰值 超过40亿元。 新药研发方面小分子与生物药双管齐下， 小分子主要为类风关、 麻醉镇痛领域新药，生物制剂PD-L1单抗、ADC药物等均为国外超10亿美 元级别药物，未来有望以II期数据报产。公司创新药布局已初具雏形。 大输液和原料药持续贡献稳定现金流。大输液和原料药持

4、续贡献稳定现金流。公司作为大输液龙头稳步推进包材升 级，可立袋与多腔袋等高端包材占比提升带来单瓶收入增加，多特等高端肠 外营养输液21年市场销售将超10亿元，保障大输液业务每年贡献超70亿元 毛利润，形成稳定现金流。原料药板块短期波动不影响公司竞争优势，川宁 环保端和成本端优势明显，价格波动利好行业小产能出清，公司市占率有望 进一步提升。 首 次 覆 盖 ， 给 与 “ 买 入 ” 评 级首 次 覆 盖 ， 给 与 “ 买 入 ” 评 级 。 预 计 公 司 19/20/21 年 营 收 为 176.40/203.82/231.72亿元，归母净利润为9.35/12.86/17.14亿元（暂不

5、考虑川宁引入外部投资者），对应EPS为0.65/0.89/1.19元。给予公司20年 可比公司平均估值32倍PE，对应公司目标股价为28.19元。 风险提示：风险提示：产品降价幅度大于预期；新品销售不及预期；研发进度不及预期。 核心数据核心数据 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 11,435 16,352 17,640 20,382 23,172 增长率(%) 33.5% 43.0% 7.9% 15.5% 13.7% 归母净利润 (百万元) 749 1,213 935 1,286 1,714 增长率(%) 28.0% 62.0% -22.9% 37.6

6、% 33.3% 每股收益（EPS） 0.52 0.84 0.65 0.89 1.19 市盈率（P/E） 44.1 27.2 35.3 25.7 19.3 市净率（P/B） 2.8 2.6 2.4 2.3 2.1 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 公司深度研究 | 科伦药业 2 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 20202020 年年 0 02 2 月月 2828 日日 索引 内容目录 投资要点 . 7 关键假设 . 7 区别于市场的观点 . 7 股价上涨催化剂 . 7 估值与目标价 . 7 科伦药业核心指标概览 . 8 一、走过崎岖转型之路，终铸“三驾马车”