善水科技-成本优势显著的染料中间体细分龙头-211231（19页）.pdf

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1、 - 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币） ： 30.85 元 目标价格（ 人民币） ：38.07 元 市场数据市场数据( (人民币人民币) ) 总股本(亿股) 2.15 已上市流通 A股(亿股) 0.51 总市值(亿元) 66.22 年内股价最高最低(元) 37.46/30.36 沪深 300 指数 4922 创业板指 3323 成本优势成本优势显著显著的染料中间体细分龙头的染料中间体细分龙头 公司基本情况公司基本情况( (人民币人民币) ) 项目项目 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 447 384 560 877 1,657 营

2、业收入增长率 -7.00% -14.22% 45.95% 56.67% 88.80% 归母净利润(百万元) 139 110 146 272 374 归母净利润增长率 -4.72% -20.97% 32.41% 87.11% 37.41% 摊薄每股收益(元) 0.864 0.683 0.678 1.269 1.744 每股经营性现金流净额 1.15 0.18 0.74 0.98 0.70 ROE(归属母公司)(摊薄) 41.24% 24.57% 7.57% 13.06% 16.20% P/E N/A N/A 45.49 24.31 17.69 P/B N/A N/A 3.44 3.17 2.87

3、 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑投资逻辑 “染料中间体“染料中间体+农药中间体”两大业务板块布局形成，产品结构持续丰富：农药中间体”两大业务板块布局形成，产品结构持续丰富：公司以染料中间体 6-硝体、氧体和 5-硝体起家，近几年通过并购延伸到农药和医药中间体板块。目前核心利润染料中间体营收占比在 80%以上，毛利率长期在 50%左右；农药中间体的氯代吡啶系列仍处于起步阶段，产品以 2-氯吡啶为主，将通过推动募投项目的落地来丰富产品结构。 依托创新依托创新工艺工艺技术平台技术平台，产品产品成本优势遥遥领先成本优势遥遥领先：公司通过独有专利和创新技术平台孵化出一系列产品，染料中间体采用非

4、溶剂相连续化的生产工艺和循环套用设计，在显著降低原料单耗的同时减少三废产生，核心产品 6-硝体生产成本为 1.6 万/吨，仅为竞争对手的一半；5-硝体也通过新工艺将不足40%的反应综合收率提升至 90%以上，在强大的成本优势下公司细分市场龙头地位稳固。农药中间体板块的氯代吡啶系列通过连续化的工艺将吡啶转化率由 40%提高到 95%，随着产能落地预计规模效应也将显现。 定位利基市场，定位利基市场，募投项目落地后募投项目落地后公司公司将将迈入新一轮成长周期迈入新一轮成长周期：公司染料中间体板块目前全球市占率为 30%左右，凭借政策壁垒和成本优势在细分领域的龙头地位稳固，随着 6-硝体产能释放公司市

5、场份额预计持续提升。农药中间体板块通过募投的年产 6.1 万吨氯代吡啶和 1.5 万吨 2-氯-5-氯甲基吡啶项目加速产能落地，其中 8000 吨的 2,3-二氯吡啶作为“康宽”的关键中间体，随着专利到期后国内需求有望出现倍增。整个项目达产后每年可为公司带25.9 亿营业收入和 4.8 亿净利润，从而推动公司业绩实现高速增长。 投资建议投资建议 染料中间体板块随着产能释放和产品提价能够带来显著的利润增厚，叠加募投项目落地后能推动公司业绩高速增长期。预计 21-23 年公司营收 5.6、8.8、16.6 亿元，归母净利润 1.5、2.7、3.7 亿元，对应的 EPS 分别为0.68、1.27、1

6、.74 元。考虑到公司在细分市场稳固的行业地位和领先的成本优势，我们给予公司 2022 年 30 倍 PE，目标价 38.07 元/股。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险风险提示提示 募投项目投产不及预期、工艺技术升级不及预期、原料价格上涨、产品市场供需恶化 020040060080010001200140030.3632.8935.42211224211227211230人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 善水科技 沪深300 2021 年年 12 月月 31 日日 资源与环境研究中心资源与环境研究中心 善水科技 (301190.SZ) 增持（首次评级） 公司深度研究公司深度研究 证