2022年消费修复的宏观线索-220104（27页）.pdf

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1、证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明01* 请务必阅读最后一页免责声明2022年1月4日2022年消费修复的宏观线索证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明目录C O N T E N T S2021年消费表现012022年消费展望04观点总结051风险提示062021年消费低迷的三点原因022022年消费演绎的可能情景03pOqOmOqOmQyQmOtQxOyQuNbRbP8OnPnNpNpNeRpPoPkPnNnR7NqQzQwMmPnPuOoNnN证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明2021年消费表现01.2证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明2021年全年消费

2、偏弱，结构上三点分化01资料来源：wind，民生证券研究院 2021年11月社零累计复合同比仅为4%，远低于疫情前（2019年全年8%），历史上仅高于2020年。 三点分化：限额以上好于限额以下；商品消费好于餐饮消费；线上消费领先线下消费。图1：2021年消费偏弱，历史上仅高于2020年 图2：消费的三点分化资料来源：wind，民生证券研究院3证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明商品消费的两点扰动02资料来源：wind，民生证券研究院 2021年下半年地产后周期消费（家具、建材）明显下行。家具复合增速下半年下了一个台阶；建材增速在7月大幅下滑。 汽车消费自2020年Q3开始持续高景气，

3、但在2021年波动十分之大，增速整体下行，或受生产端“缺芯”扰动。图4：2021年汽车消费受限图3：2021年下半年地产后周期消费受到扰动资料来源：wind，民生证券研究院4证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明2021年消费低迷的三点原因02.5证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明原因之一，疫情压制消费场景01资料来源：wind，民生证券研究院疫情约束消费场景，是消费低迷主要原因。 单月社零同比基本与确诊人数呈反向变化。 分项中餐饮与线下消费表现尤其差。图6：2021年国内疫情反复图5：2021年消费与疫情呈反向变化资料来源：wind，民生证券研究院6证券研究报告 * 请务必阅

4、读最后一页免责声明原因之二，地产对下游需求产生两层冲击02资料来源：wind，民生证券研究院2021年下半年房地产各环节读数降历史极低水平，房地产投资、销售等数据几乎持平于08年金融危机时期的水平。 地产后周期消费（家具、建材）直接受到冲击，增速在下半年下了一个台阶。 房地产相关（房地产、建筑、租赁商服、金融等）就业人数达到城镇非私营单位就业人数的四分之一。相关人员就业与收入受到冲击。图8：房地产相关就业占城镇非私营单位的四分之一图7：2021年下半年地产竣工端快速下滑资料来源：wind，民生证券研究院7证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明原因之三，居民收入增速偏弱02资料来源：win

5、d，民生证券研究院 2021年居民收入增速明显慢于居民支出与消费的增速。 所有分项中，经营性收入是最大增速拖累项。经营性收入在可支配收入的占比（15.7%）明显低于疫情前（16.4%）。 经营净收入为住户生产经营活动获得的净收入，或反映个体工商户、灵活就业者等生产经营恢复偏弱。图10：经营净收入是收入增长的最大拖累图9：2021年居民收入增速明显慢于支出与消费资料来源：wind，民生证券研究院8证券研究报告 * 请务必阅读最后一页免责声明原因之四，消费相关政策力度偏弱03资料来源：国务院、国家发改委，民生证券研究院整理2020年受到疫情扰动，政府出台一系列政策刺激消费；相较2020年，2021

6、年商品、服务消费政策力度有所减弱。 其一，汽车、家电等耐用品消费相关政策扶持力度偏弱。 2020年出台政策指向提振全国范围内消费需求，政策出台时间早、范围广、力度大，政策效果在年内落地。 2021年政策旨在释放农村消费潜力，且细则在年末才予以推行，政策出台时间晚、范围缩窄，政策效果难以在2021年呈现。图11：2021年促商品消费政策重心转向农村耐用品消费汽车关于稳定和扩大汽车消费若干措施的通知宣布推迟国六标准实施工信部等发布关于开展新能源汽车下乡活动的通知鼓励二手车交易，修订出台二手车流通管理办法关于完善废旧家电回收处理体系推动家电更新消费的实施方案引导消费者加快家电消费升级，有条件的地方可