航运行业深度报告：干散货运复盘供需双弱待时而动-211220（45页）.pdf

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1、干散货运复盘：供需双弱，待时而动 行业深度报告 评级：推荐(首次覆盖) 证券研究报告 2021年12月20日 航运 1 目录 2 一、行业简介 1.1 产业链：服务于工业原材料加工，钢铁行业相关干散货占比最高.6 1.2 运输货物：铁矿石和煤炭运输量大且产销地集中.8 1.3 行业内难以产生头部公司：门槛低、同质化、规模效应弱.11 1.3 跨行业议价权较低：上下游参与者集中度高.12 1.4 商业模式：稳定性和拓展性均不强.14 1.5 总结：行业周期性较强，成长空间有限.17 二、历史复盘 2.1 周期：股价波动跟运价周期走势一致.19 2.2 运价：BDI的走势主要由大船型决定.20 2

2、.2 运价：长期：随着运输科技改善逐步下滑.21 2.2 运价：供需周期决定价格走势，金融工具推波助澜.22 2.2 运价：新旧船价比是较好的情绪指标.25 三、当下情况的判断 3.1 供给：新增订单持续下滑，运力整体处于低位.27 3.2 需求：全球制造业仍保持扩张，但中国开始收缩.31 3.2 需求：铁矿石：中国钢铁行业产能出现下滑.32 3.2 需求：煤炭：能源结构调整，进出口量较难出现大幅增长.35 3.3 总结：密切关注供需端的扰动因素.32 四、投资总结&建议 4.1 投资建议：审慎对待，密切跟踪.40 4.2 风险提示.41 TUkUjWbWlXaXwVxU8OaO9PtRmMn

3、PqReRqRnPlOoMnPaQmNqQvPmMoNuOoOuM 3 核心观点 1、干散货运是典型的强周期行业，其商业模式稳定性和拓展性均较弱。大宗商品产销地的集中决定了干散货运点对点的运输方式，该方式规 模效应不强、门槛低。短期供给刚性，进入门槛低的特点共同决定其属于强周期行业。运价周期性波动大和巨额前置资本开支决定该商业模式 的不稳定，即高点买船，低谷投产的现象比比皆是；同时，运输服务的同质化和弱规模效应导致其量和价相互掣肘，单一公司难以大规模扩张， 行业集中度难以提升。 2、干散货运周期表现为运价波动，长期看科技，短期看供需和流动性。长期看，因自身议价权较弱，干散货运行业在科技发展中较

4、难享受效 率提升带来的收益，而是不断让渡利益，以量补价。中短期看，干散货运运价能够较为迅速的反应供需增速差的变化，体现出其准完全竞争行 业的特点。2000年后，大宗商品和干散货运金融属性较之前增强，金融工具在某些情况下会放大运价波动。 3、目前干散货运行业大概率处于供需紧平衡状态，中短期来看将处于供需双弱的局面，过程中可能会阶段性地发生供需错配引发短期行情， 需要密切跟踪相关扰动因素。 供给端：目前干散货船手持订单和新增订单数均处于历史底部，潜在拆船数大于在手订单数，同时环保约束政策也进一步压制了运力的供给。 因此总体运力短期难以扩量，供给增速预期下行。 需求端：整体来看全球制造业仍保持扩张，

5、但中国方面已经开始收缩。铁矿石：中国铁矿石海运进口量占全球铁矿石海运贸易量的76%，而 因环保和房地产政策国内钢铁行业产能出现下滑，钢材消费减少，铁矿石需求显著减弱；煤炭：作为世界第一大煤炭产出国和消耗国，中国 对进口煤的依存度本身较弱，而能耗双控政策将进一步限制中国煤炭进口量的扩张。 投资建议：重点关注招商轮船（601872.SH） 风险提示：能耗双控政策力度超预期；能源结构转换节奏超预期；经济复苏进度不及预期；美国、印度基建进度不及预期；美联储加息进程超 预期。 一、行业简介 4 5 造船厂 干散货运公司 拆船厂 铁矿石 动力煤、炼焦煤 粮食 港 口 钢铁厂 火电厂 粮食加工厂 房地产、基

6、建、机械、 汽车、地产、家电等下 游产业 建材、有色、钢铁、服 务业等下游产业 零售业、餐饮服务业等 港 口 运量占比29% 运量占比23% 运量占比10% 租船公司 需求反馈 钢材 电力 粮食 出口 出口 出口 进口 进口 进口 造船 造船租船 拆船 注：1.此处选取铁矿石、煤炭、粮食三种最主要的运输货种作为参考 2.图中运量占比为货种2020年海运量占比，来源Clarksons 图表1：干散货运以铁矿石、煤炭、粮食这类大宗商品作为主要运输货种，其中钢铁行业有关的干散货占比最高 Clarksons, 国海证券研究所 1.1 产业链：服务于工业原材料加工，钢铁行业相关干散货占比最高 6 1.1