德必集团-首次覆盖报告：改建老厂房服务中小创-211217（25页）.pdf

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1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 评级评级：买入买入（首次首次） 市场价格：市场价格：33.9733.97 基本状况基本状况 总股本(亿股) 0.81 流通股本(亿股) 0.20 市价(元) 33.97 市值(百万元) 2746 流通市值(百万元) 678 股价与行业股价与行业- -市场走势对比市场走势对比 相关报告 相关报告 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 910.0 833.4 1004.6 1203.9 1414.1 增长率 YOY% 17.9 (8.4) 20.6

2、 19.8 17.5 归母净利润 113.9 98.4 113.0 130.9 148.9 增长率 YOY% 121.5 (13.6) 14.9 15.8 13.8 EBITDA 242.6 216.0 266.8 299.7 340.5 EV/EBITDA 10.97 12.32 10.56 9.40 8.27 备注：采用 2021 年 12 月 17 日收盘价 报告摘要报告摘要 核心观点：核心观点： 德必集团抓住文创企业不断德必集团抓住文创企业不断增强增强的办公租赁需求以及其对价格敏感性较高的特的办公租赁需求以及其对价格敏感性较高的特 点， 率先布局文创园区运营领域并成长为行业龙头点， 率

3、先布局文创园区运营领域并成长为行业龙头。 凭借凭借卓越的创意设计能力和园区运营卓越的创意设计能力和园区运营 管理能力管理能力，德必德必在管园区出租率和均价在管园区出租率和均价持续持续上涨，叠加外拓发力，上涨，叠加外拓发力，公司业绩增长性强。公司业绩增长性强。 公司介绍：公司介绍：轻资产运营的龙头文创园区企业轻资产运营的龙头文创园区企业 德必集团于 2006 年开始投资运营文创产业园区，2021 年成功在深交所创业板上市。 公司拥有全产业链的设计及运营能力，是国内领先的文创园区服务商。凭借优秀的园 区管理服务能力和强大的招商能力，德必赢得美团点评、虎扑体育等优质企业的青睐。 业务模式业务模式：承

4、租运营为主，发力受托、参股承租运营为主，发力受托、参股 从商业模式上来看，德必集团主要通过承租运营、受托运营及参股运营模式来管理运 营园区，截至 2021 年上半年，三种方式分别经营 43 个、2 个及 6 个项目。 承租运营是当前公司最主要的业务模式，该模式下德必集团通过与出租方签订长期租 赁协议提前锁定成本，并在将物业产权改造翻新后对外出租，赚取租金差价，盈利可 预期性强。受托运营的经营方式与承租运营相似，但收入不来源于租户而是来自物业 业主支付的运营管理费；受托运营的管理输出模式下，毛利率水平较高。参股运营于 受托运营的唯一区别为参股公司不是由德必集团控股，项目收益体现于投资收益中。 行

5、业情况行业情况：市场空间广阔，项目收益水平高市场空间广阔，项目收益水平高 行业空间来看，第三产业对经济增长拉动作用不断提升，文创企业办公租赁需求提高 的同时对租金价格敏感性也较高；而商务园区租金相对较低，能够满足中小企业的租 赁需求。收益水平来看，与陆家嘴、浦东金桥等重资产开发持有行业的企业相比，德 必集团整体净资产收益率较高。 经营情况：扩大在管规模同时维持高出租率经营情况：扩大在管规模同时维持高出租率 园区规模上，公司拓展发力，深耕上海的同时向全国化、全球化布局，在管项目数量 和面积都有所提升。此外，公司所有项目整体的单位租金逐年上升，且出租率维持于 高水平，营业收入有望保持稳步增长。 财

6、务分析：财务分析：剔除租赁准则影响后净利润高增剔除租赁准则影响后净利润高增 2021 年起执行的新租赁准则对承租模式下资产负债表和利润表的成本分摊产生影响。 资产负债表中资产负债率会显著提升；单项目净利润会由相对平稳状态变为呈现“先 低后高”的趋势。若剔除准则变动影响，2021 年上半年净利润同比增长 40.64%。 盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议 我们预计，公司 2021 年至 2023 年，实现营业收入 10.04 亿、12.03 亿、14.14 亿， 同比增长 20.5%、19.8%及 17.5%，实现归属母公司净利润 1.13 亿、1.31 亿及 1. 49 亿，同比增长 14.