休闲服务行业：回溯人资巨头Adecco成长史灵工行业朝霞现-211209（24页）.pdf

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1、1 敬请关注文后特别声明与免责条款 回溯回溯人资巨头人资巨头 A Adeccodecco 成长史成长史，灵工行业灵工行业朝朝 霞霞现现 方正证券研究所证券研究报告方正证券研究所证券研究报告 行业专题报告 行业研究 休闲服务行业休闲服务行业 2021.12.09/推荐 重要数据：重要数据： 上市公司总家数上市公司总家数 55 总股本总股本( (亿亿股股) ) 653.48 销售收入销售收入( (亿元亿元) ) 2322.54 利润总额利润总额( (亿元亿元) ) -151.44 行业平均行业平均 PEPE -263.36 平均股价平均股价( (元元) ) 23.82 行业相对指数表现行业相对指数

2、表现： -6% 6% 18% 30% 42% 2020/12 2021/3 2021/6 2021/9 休闲服务沪深300 数据来源：wind 方正证券研究所 相关研究相关研究 科锐国际：主业持续高成长，人资巨头步 入发展快车道2021.10.26 复星旅游文化：度假村业务稳步恢复，3 季度盈利转正2021.10.21 首旅酒店：Q3 疫情反复致业绩承压，费用 控制符合预期2021.10.19 科锐国际：主业高歌猛进 高景气度持续 2021.10.14 本本报告梳理报告梳理了了 Adecco 发发展展历程历程与与主营业务主营业务，主要主要结论结论如下如下： Adecco 营收营收规模规模变动变

3、动以以顺顺周期周期为主为主，灵活用工业务是先行，灵活用工业务是先行 指标指标。当经济开始衰退时，灵活用工的员工最先被企业裁 员，当经济由底部开始转向复苏，用工企业不确定复苏的 持续性与稳健性，偏向于先使用灵活用工这种模式，灵活 用工业务率先恢复。 自成立至今自成立至今，Adecco 全球全球收并购收并购是是企业企业发展的重要手段发展的重要手段。 1996 年，瑞士 Adia 与法国 Ecco 合并，成为全球顶级的人 力资源公司。之后 25 年，持续在各领域收并购。主要目的 有 1）作为新进入市场的手段。2）通过收并购巩固原有市 场。3）服务于新业务的开展。4）服务于公司数字化建设。 全球市场格

4、局分散与全球市场格局分散与单一单一国家国家市场格市场格局局集集中并存中并存，Adecco 在部分欧洲在部分欧洲国家国家市占率较高市占率较高。Adecco 在法国、意大利、西 班牙、葡萄牙等地，市占率能达到 15%以上。这些国家行 业格局亦较为集中，CR3 可以达到 40%以上。 劳动力市场监管越严格劳动力市场监管越严格，市场集中度越高，市场集中度越高。原因在于劳动 力市场严苛的规则和透明合规的市场环境。1)劳动力市场 规则的严苛体现对劳动力较强的保护，人力资源公司的合 规要求更高，提高行业的进入门槛。2）透明的市场环境有 助于人力资源企业输出标准化产品，利好大型人资龙头企 业。3）严苛的规则对

5、人力资源的招聘、培训等业务提出更 高要求，更加考验人资公司的交付能力，更加有利于龙头 人资企业开展业务。 复盘复盘 Adecco 股价股价表现表现， 投资在， 投资在规模快速规模快速扩张扩张的成长期的成长期回报回报 最高最高。1993 年至 2000 年，Adecco 通过一系列的收并购， 营收规模持续快速增长，CAGR 40.3%，1993H1 期末至 2020H1 期末，Adecco 的市值从 12 亿人民币飙升至 1290 亿人民币，CAGR 达 94.5%，股价涨幅远超市场基准。2000 年之后，Adecco 营收规模增速下滑，与经济周期趋同，股 价回报呈周期波动。 对标中国对标中国，

6、以灵工，以灵工为主营的三家人资上市企业为主营的三家人资上市企业科锐国际科锐国际、 人瑞人人瑞人才才、万万宝盛华宝盛华，这这些些企业仍在企业仍在规规模快速扩张模快速扩张的成长的成长 期，期，判断判断，规模规模高增高增有望有望与与市值抬升同步市值抬升同步。判断其在快速 成长期的理由主要有：1）营收规模仍高速增长，营收规模 增速远超世界灵工巨头，即便在疫情冲击下，仍能获得正 2 休闲服务-行业专题报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 增长。2）国家对劳动力市场的监管持续改善，市占率长期 看将稳步提升。3）中国渗透率仍处低位，基于人瑞人才年 报和中国国家统计局数据源，目前渗透率不足 1%，还有十 倍以