【公司研究】众源新材-“质”“量”拐点抢滩FPC铜箔和均热板-20200228[22页].pdf

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1、 1 证券研究报告证券研究报告 公司研究/首次覆盖 2020年02月28日 有色金属有色金属/基本金属及冶炼基本金属及冶炼 当前价格(元)： 13.70 合理价格区间(元)： 13.8716.79 李斌李斌 执业证书编号：S0570517050001 研究员 邱乐园邱乐园 执业证书编号：S0570517100003 研究员 010-56793945 江翰博江翰博 010-56793962 联系人 资料来源：Wind “质质”“量量”拐点拐点,抢滩抢滩FPC铜箔和铜箔和均热板均热板 众源新材(603527) 2020-22 公司铜带箔公司铜带箔有望有望“质质”“量量”齐升，齐升，并并由材料延至均

2、热板部件领域由材料延至均热板部件领域 公司专研铜带箔，管理层稳定且产业背景深厚。2020 年公司 2 万吨铜带和 1 万吨铜箔项目预期投产， 2020-22 产量预期增长且产品结构持续优化。 压延铜 箔主要用于 FPC（挠性 PCB）等领域，技术壁垒和附加值均高。公司 2020 年与东莞海洛合资均热板， 开始从材料供应商迈向电子部件领域。 我们预计公 司 2019-21 年 EPS 分别为 0.54、0.73、1.32 元，首次覆盖给予“买入”评级。 2020-22 公司公司产量预期持续增长产量预期持续增长 2020-22 公司仍聚焦铜带箔业务，主要下游包括电子电器、散热、变压器 和电缆等。2

3、020 年公司产能预期从 2019 年 6 万吨增至 9 万吨。2017-19 年 6 万吨产能持续超产至约 7 万吨， 未来预期维持； 2022 年预期 9 万吨产 能达产至约 10 万吨产量。 2014-18 营收和净利润 CAGR 约为 11%和 26%， 主要受益于量增和费用下降，2020-22 年预期公司继续受益于产量增长。 优化优化产品结构，产品结构，布局布局电子铜箔和电子铜箔和均热板均热板电子部件电子部件等等谋求谋求“质变质变” 基于10余年材料生产经验，公司正从材料生产商转为与客户共同研发并提 供产品解决方案；更是与电子部件企业东莞海洛成立合资公司积极布局均 热板等电子部件领域

4、，努力形成“材料部件”产业闭环。此外，公司积极优 化产品结构；一方面从紫铜（纯铜）产品拓展至铜合金带材，开始涉足3C 屏蔽、散热、新能源汽车电池软连接和造币等新应用领域材料，并实现批 量生产和销售；另一方面，基于铜带材和募投新项目积极布局压延铜箔产 研，进军FPC（挠性PCB）等高附加值领域。 2020-21，铜带箔供需预期持续改善，铜带箔供需预期持续改善，散热片，散热片量增价跌但仍有扩产空间量增价跌但仍有扩产空间 公司所处的铜带箔市场当前处于成熟阶段，已经完成行业洗牌，2018 年我 国 Cr5 约 38.5%； 2020-21 预期供需格局持续改善。 其中压延铜箔， 是 FPC 等电子领域

5、必不可少的材料，技术壁垒高，预期 2020-21 持续供不应求。 针对均热板市场，产能主要集中于台湾和大陆，2019 年台湾和大陆建产能 预期约 3.8 亿片年，2020 年供给过剩，单片价格预期下跌；但我们预计 2023 年全球需求约 8 亿片年，仍有扩产空间。 电子铜箔和电子铜箔和均热板均热板业务占比业务占比将将提升提升，首次覆盖给予首次覆盖给予“买入买入”评级评级 我们针对 2020 年铜带、铜箔和均热板业务净利润分部进行估值，我们假 设期间费用率相同，三项业务净利润占比为 96%、2%和 2；2021-22 铜 箔和均热板占比预期持续提升。铜带、铜箔和均热板业务可比公司 2020 年

6、Wind 一致预期 PE 分别为 18X、31X 和 37X，认可给予公司相应业务 2020年合理 PE 18-22X、 31-39X 和 37-46X。 2020年合理估值 PE 19-23X， 对应合理市值 24-29 亿和股价 13.87-16.79 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：铜带箔需求不及预期；产品良率不及预期；散热片验证未过等。 总股本 (百万股) 174.16 流通 A 股 (百万股) 107.53 52 周内股价区间 (元) 9.75-14.95 总市值 (百万元) 2,386 总资产 (百万元) 1,206 会计年度会计年度 2017 2018 2019E 20