中国建筑-业绩稳稳的幸福估值有提振空间-211121（34页）.pdf

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1、前文我们重点分析了公司现有业务质量较高，且中期发展具备较强的安全垫，其中工程业务新兴产业赛道细分领域建设需求旺盛，龙头抢占市场的能力保障了一定的发展久期。然而面临行业需求持续下行，人力、环保等成本持续上行，寻找长期发展方向对决定公司价值起着更为重要的作用。中国建筑居安思危，很早就开始大量投入积累，实施创新驱动发展战略，谋求更高质量的未来，“十三五”期间，公司牵头承担 10 个国家重点研发计划项目，居建筑施工企业第一位，涉及绿色建筑、智慧建造、建筑工业化、节能环保、基础工程软件等领域，2020 年公司研发投入是 A 股上市公司最高，达 294 亿元，领先行业内第二名中国中铁约 75 亿元。公司在

2、绿色建造、智慧建造、建筑工业化领域技术创新全面开花，成本优化能力持续增强。例如，房建领域研发的“空中造楼机”最快三天可造一层楼、“干式”装配技术通过世界最大的抗连续倒塌试验，可实现 5 天两层快速建造;基建领域“造塔机”实现了基础设施核心技术装备新突破;数字化钢筋 BIM 集约化加工基地全面投产，加工效率可提升 2 倍以上，降低用工需求 60%等等。公司拥有全国首个具有自主知识产权的绿色装配式建筑智慧建造平台，装配式建筑组装合成技术(MiC)行业领先水平。钢结构方面，中建科工连续 9 年蝉联全国钢结构行业榜首;预制 PC 方面，根据中国混凝土与水泥制品协会，截至 20 年底，已经建成的 PC

3、工厂超过 2000 家，设计产能达到 50006000 万立方米，而中国建筑旗下中建科技、中国建筑国际在全国重点区域投资建设了 29 个现代化装配式产业基地，装配式构件设计总产能达 400 万立方米/年，是直营工厂产能最大企业。公司在光伏建筑领域亦有领先突破，“零碳”光储直柔技术研发走在行业前列，在光储直柔可视化平台、控制核心电路方面成果显著。我们认为高质量优化有很多方面，但最终将体现在经营指标上，主要包括公司利润率、周转率实现提升，资产负债率稳中有降，自由现金流能够稳定正向流入。我们通过分析海外建筑行业及企业的发展情况，试图为中国建筑未来优化空间提供一定参考。以日本为例，自 1991 年泡沫

4、经济破灭后进入衰退期，建筑业投资快速缩量，企业情况急剧恶化，行业被动实现供给侧改革，2000 年以来大量出清，直至 2011 年灾后重建行业投资才有所回暖，此后在安倍刺激政策、申奥成功等影响下需求略有好转。而正是在这轮复苏期，日本龙头建筑企业 ROE 实现了快速提升，恢复至 15%左右，与当前中国建筑相近，但其资产负债率经过多年持续压降仅有 60%，低于中国建筑近 15.0pct，ROE 的改善主要归因于近年较好的盈利能力，净利率约高于中国建筑 1.0pct。中国建筑未来利润率仍有较好提升空间，近年建筑业务在毛利率改善的情况下劳动力成本占比已有所降低。日本建筑企业较高的净利率主要归因于毛利率高

5、于中国建筑近 3 个百分点，虽然日本老龄化严重，建筑业劳动力成本昂贵，但仍然实现了较好的成本控制，主要是通过不断提升机械化、智能化使用率降低人工依赖度，以及高度的精细化管理。根据中国建筑、中国交建业务成本明细，当前我国建筑业劳动力成本占比约 40%左右，近年随着行业农民工逐年减少，人工成本虽有一定提升，但较之日本、欧美等国仍处于较低水平，长期将面临劳动力短缺带来的巨大成本压力。中国建筑作为龙头企业，深有远见，一直以来大量投入布局智慧、工业化，加强集采和精细化管理，近年已有一定成效，一方面体现为建筑业务毛利率有所改善，另一方面劳动力成本占比有所降低，但仍有较大提升空间。根据 Accenture 和 Frontier Economics，人工智能如何提高行业利润和创新报告中将人工智能作为盈利能力模型新变量，到 2035 年，相对于无人工智能的基准情况，人工智能有望提高建筑业利润达 71%。