轻工制造行业2022年投资策略：基本面探底改善通道中增加配置-211109（31页）.pdf

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1、个护：把握卫生巾区域龙头全国扩张成长机遇。卫生巾品类刚需高频、成熟稳定，消费升级特征显著，强品牌、轻资产、高 ROE，是个护品类投资最佳赛道。竞争格局稳中有变，把握区域品牌龙头通过新兴渠道弯道超车实现全国扩张的机遇。百亚股份是川渝卫生用品龙头，旗下中高端卫生巾品牌“自由点”延续量价齐升，由区域品牌迈向全国市场，电商、直播等新兴渠道高速增长。21Q3 由于行业淡季叠加内需疲软，公司收入/归属净利润同比+7.8%/+1.1%，低于市场预期。但 Q3“自由点”同比+18%远超行业增速，电商同比+41%，新兴渠道全面开花，高端产品及新兴渠道驱动成长的逻辑未变，关注 IPO 后首次解禁带来的配置机遇。投

2、资策略：Q3 行业进入淡季叠加内需疲软，成本高企及终端提价受阻，主要生活用纸及个护企业均迎来基本面低点，市场表现走弱。我们预期 2022 年浆价有望持续回落，疫情后必选消费有望稳定复苏，行业走出周期底部，头部纸企品牌与产品持续升级，业绩表现可期，推荐维达国际;个护行业周期性较弱，建议重点关注市占率有望稳步提升的区域龙头个护品牌公司百亚股份。2021H1 文具&办公用品行业龙头晨光文具基本面表现优异，但超预期的表现也引发了市场对 H2 基本面增速放缓的担忧，我们预期晨光文具全年营收/归母净利润增速为 29.0% /20.0%，由于 21H1 增速分别为 61.4%/43.4%，故对应 H

3、2 增速分别为 10.6%/6.2%。表面看下半年增速回落较快，但须考虑到 20H2 高基数的影响，事实上根据我们预测，21H2营收/归母净利润增速较 19H2 的两年复合增速分别为 21.3%/19.4%，公司依然保持了稳健的较快增长态势。虽然公司短期基本面受高基数、部分地区疫情反复和双减政策等因素压制，但我们认为伴随新的五年规划积极推进，核心能力的提升仍将助力公司持续提升份额：首先，在新的渠道模式打造方面，渠道扁平化和联盟 APP 的推广今年均有突破，针对精品业态的总部直供或一层分销收入占比料明显提升，有效拉动精品文创业务收入增长;联盟 APP 承载的订单 GMV 预计大幅增加，无论对提高

4、新品变现效率还是优化渠道效率，均奠定了坚实基础。自营电商晨光科技转向注重增长质量，力求提升利润率，虽然成效尚未显现，但后续料逐步改善。其次，在高端化战略方面，全新的业务流程正在孵化，公司希望将传统的“推式”供应链模式，即由总部设计研发并备货生产后，通过层层订货会方式向终端推广，升级为“拉式”供应链体系，即新产品立项时就设置项目经理，做好新品完整的推广规划，包括需求匹配、销售渠道和目标客群等，然后通过预售方式动态优化方案并测算需求量，最后通过敏捷供应链快速生产并精准铺货，实现爆款销售。若新业务流程迈向成熟，对公司打造爆款产品、高端品类延伸和盈利水平提高均能起到很大促进。再者，新业务发展方面，科力普延续了快速增长，且年初以来 ROE 保持了向上态势，虽然有原料涨价等负面因素扰动，但经营状态依然稳健向好。九木杂物社渐入佳境，预计21Q1-3 同店较 19Q1-3 有高单位数增长，21Q3 已实现低单位数净利率，全年有望实现盈亏平衡。由此可见新业务不仅延续了收入端的快速增长态势，预计对公司整体利润的贡献也将逐步增加。综上虽然公司 21H2 受高基数影响基本面或有所放缓，但核心能力的不断提升将助力公司加速抢夺全渠道份额，同时新业务有望贡献增长弹性，2022 年料恢复优秀增长表现，我们从中长期维度坚定看好公司发展，建议在回调中加大配置。