彤程新材-多元布局上下游整合打造平台型企业-211104（44页）.pdf

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1、本章节我们将围绕着彤程新材上下游垂直整合的布局进行分析该战略布局能为公司带来的两大优势：研发能力、及利润潜力。光刻胶为集成电路制造核心材料，树脂为其主要原材料，其成本占比超过 50%，而在高端ArF 和KrF 光刻胶中，其成本占比更是超过了70%。光刻胶专用化学品属于光刻胶制备的上游产业，它的基本组分有以下几种，分别为光引发剂(光增感剂、光致产酸剂)、溶剂、成膜树脂及添加剂(助剂、单体等)，其主要使用的溶剂之一为丙二醇甲醚醋酸酯(PMA)，占光刻胶含量约为 80%90%。我们以 KrF光刻胶为例，在成本占比之中，树脂成本占比高达约 75%，感光剂约为 23%，溶剂约为2%。电子级酚醛树脂对产品

2、纯度要求非常高，相较传统应用领域合成难度更大。在原材料中，由于量产的需求，在生产树脂中需要保证不同批次的高分子树脂的分子量分布和性能都相差无几，故而成膜树脂的合成难度最高。随着光刻工艺的曝光波长的减短(从紫外 g线的 436nm 到ArF 准分子激光的 193nm)，相应光刻胶所需的主体成膜树脂也从环化橡胶类到聚对羟基苯乙烯类、聚脂环族丙烯酸酯类和聚甲基丙烯酸酯类。电子级酚醛树生产技术长期由国外垄断，国内长期依赖进口。目前彤程新材已成功自主开发电子级酚醛树脂，在光刻胶、环氧塑封料、覆铜板等领域均有布局，并通过部分客户的认证，开始批量供应。收购瀚森镇江，完成电子化学品领域的又一记重拳出击。瀚森树

3、脂(镇江)有限公司为全球领先的酚醛树脂生产商瀚森化工在中国镇江的工厂，年产能 4 万吨，公司于2021 年成功收购其 100%的股权。至此，彤程新材在电子化学品领域的布局已包含北旭电子(液晶面板光刻胶)、科华微电子(半导体光刻胶)和瀚森镇江(电子级酚醛树脂)。依托彤程在高性能酚醛树脂的行业领先地位，以及在高分子材料领域 20 多年的创新研发、生产龙头经验，彤程收购后即将在瀚森镇江开展的业务涵盖环氧塑封料、覆铜板等电子行业用特种树脂，还涉及航天航空材料、罐听树脂、耐火材料、岩棉等行业，进一步加快在电子化学品领域的深耕和布局。而基于原材料的自产化，我们也做了如下测算。根据彤程新材当前所从事的光刻胶

4、、以及光刻胶的配套试剂、及其他原材料的自产化，我们假设在未来彤程均可实现一级原材料(直接原材料：树脂、光酸剂、溶剂)的自产化的基础上，做了如下假设：可以看到当彤程新材可以实现三大原材料的自产化之时，在KrF 光刻胶的毛利率有望从50%的基础提升至74%;而进一步考虑，如若彤程新材能将二级原材料(树脂、溶剂、感光剂的上游原材料)进一步自产化，其光刻胶毛利率整体将会再上一个台阶，有望远超实现一级原材料自产后的毛利率水平。随着公司光刻胶业务逐步的放量生产，规模化效益配合产业链上下游垂直整合带来的利润弹性，将会是远超市场预期的水平，这也是公司上下游整合带来的核心优势之一。在章节 3.1 内我们对于上下游垂直整合给彤程新材带来的光刻胶毛利率的巨大弹性做了简单的测算，但上下游垂直整合带来的优势之处不仅于此，同时也将会在光刻胶的研发方面产生巨大的优势，帮助公司继续保持乃至扩大自身在光刻胶业务领域上的优势地位。根据我们对于各方面资料的整理以及对产业的草根调研，我们梳理了有无上下游配合整合能力的光刻胶公司在以下四点上存在的差异：当前彤程新材已经实现了I 线、G 线、KrF 光刻胶这三大种类的光刻胶量产突破，而随着彤程新材逐步逐步突破上游原材料及更上游的原料，我们有望看到公司实现在光刻胶研发的飞速进展，进一步的拓宽公司 IC 及面板光刻胶的品类及型号。