三美股份-首次覆盖：制冷剂行情走高、含氟新材料热度迭起业绩底部修复增长动力十足-20211021（28页）.pdf

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1、公司主流制冷剂品类产能及配额全国领先。三美股份自2001年成立至今，始终专注于氟化工产品的生产、研发和销售，公司也是工业无水氟化氢、工业氢氟酸、汽车空调用1,1,1,2-四氟乙烷(气雾罐型)等7个国家标准主要起草人。目前公司主营业务为有机氟、无机氟两大系列产品。有机氟产品主要为氟制冷剂以及氟发泡剂，二代制冷剂主要是R22和可用作锂电热门材料PVDF原材料的R142b，两产品除ODS用途之外，用于原材料部分产能均可外销不受配额限制;三代制冷剂单体主要为R125、R32、R134a、R143a,现有合计产能16.7万吨，且各三代制冷剂细分品类产能在全国排名均位居前三，另外公司还在制冷剂单体产能的基

2、础上生产混合制冷剂R404a、R407a、R507等;氟发泡剂主要是R141b，由于其属于HCFC类产品，因此也受到配额限制，2021年公司R141b生产配额为2.8万吨，位居全国第一，另外R141b也是生产R142b的重要上游原料之一，也就意味着公司能够实现R142b原料端的自给自足。无机氟产品则主要是无水氟化氢(AHF)和氢氟酸(BHF)。其中无水氟化氢现有产能为13.1万吨，能够在满足公司自身生产制冷剂过程的原料需求之余，另有4-5成用于对外出售。现公司产品已通过多项权威体系认证，品质广受下游客户认可，现销往全球六大洲涵盖超100个国家和地区，是国内外知名汽车、空调生产企业的冷媒供应商。

3、疫情、价格战双重冲击，2020年公司业绩陷入“冰点”。2020年，在全球爆发疫情、下游需求降低的情况下，公司氟制冷剂产销量出现小幅下滑，产销率则依旧维持在80%左右的水平，全年销量和产销率分别为12.65万吨和78.66%，但同时由于制冷剂价格被明显压低，公司整体盈利性大幅走低，2020年全年公司销售毛利率、销售净利率分别下滑至了15.11%、8.14%，同比下滑14.67pct、8.26pct。下游需求修复，产品销量趋于改善。2021年上半年，随着全球疫情缓解、宏观经济修复，下游空调等行业 需求修公司复，主营产品销量情况开始改善，制冷剂销量6.72万吨，同比增长7.49%;氟发泡剂销量0.8

4、1万吨，同比下滑21.36%;氟化氢销量3.75万吨，同比增长49.88%。其中氟发泡剂销量下滑主要原因是HCFC类产品的产销受到管控已进入逐步退出应用的阶段。制冷剂价格进入上行通道，业绩水平即将迎来底部翻转。由于三季度中后期开始，制冷剂及氟化氢价格快速拉涨、主流品类价差修复明显。从企业自身角度出发考虑，经历过一年多的“至暗时刻”后重回盈利，后市企业保价维护经营业绩及经营可持续性的可能性较大。再结合我们对于制冷剂价格后续走势的预判，我们认为从2021年三季度起，公司业绩修复的趋势将逐步体现并放大。基于公司在制冷剂行业内领先的产销及产能地位，后续待三代制冷剂正式进入配额管理阶段，与配额较小的企业相比，公司规模优势形成的成本优势将再度凸显。同时由于20年来坚持不懈的革新生产技术，改进优化生产工艺，公司现已提高产品投入产出率，并通过能量回收利用技术降低了能耗水平，成功实现降本增效，加之公司在制冷剂原料AHF端能够自给自足，在价格战以前即便是与业内产能规模相近的企业相比，公司制冷剂业务的盈利水平依旧能够名列前茅。我们认为，后续在配额管理阶段随着产品价格上涨、价差拓宽，公司毛利率有望逐步回归30%-40%的业内领军水平。