通信行业物联网模组行业深度报告：千亿空间强者恒强-210913（42页）.pdf

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1、费用率：海外人力成本高企，高额费用率拖累盈利水平。海外公司的研发/销售/管理费用率合计超过了 30%以上，因此若想盈利，毛利率水平必须高于 30%，由于上游芯片厂家定价权强势，原材料价格基本固定，使得海外厂商定价一定会高于国内竞争对手。通过对比，海内外公司在研发费用的差距尤为明显，研发费用中职工薪酬占据大部分，而国内外工程师薪资水平的明显差异正是造成国内外模组公司费用开支差异悬殊的核心原因。据 EDN 调查结果，北美、欧洲、日本、亚洲、中国大陆的工程师薪资水平排名由高到低，其中北美地区是中国大陆的 5-10 倍;我们测算，海外模组公司技术人员平均年薪为国内公司的 3.66 倍，中国工程师红利及

2、人力成本优势仍然明显。广度和深度的长期权衡：模组厂商不具备上游芯片行业的高技术、资金壁垒，也无法直接面向下游场景需求，产业链夹层中往往需要牺牲一定的盈利水平来换取市场份额的快速扩张。在此背景下，国内厂商的战略选择可以大致划分为两类：(1)以移远、芯讯通为代表的规模优先战略，表现在其布局相对广泛、产品标准化程度较高、出货量较高而价格相对较低，收入规模较大而毛利率较低，我们认为核心竞争要素在于产品布局广度和成本控制能力;(2)以广和通为代表的价值优先战略，表现在其布局较为专一、产品定制化程度较高、出货量较低且价格相对较高，收入规模稍小而毛利率较高，其核心竞争要素在于场景价值量大小和护城河深浅。收入

3、增速：移远、广和通稳居第一梯队。对比模组部分收入，2016-2020 年移远通信和广和通收入复合增速高达 80.7%/68.1%，处于明显的行业领先地位。紧接其后的美格智能复合增速仅有 23.6%。此外，从收入绝对额看，移远通信和广和通也位列前二。国内市场已经形成双龙头格局。高新兴 2017 年收购中兴物联后，公司资源受其主营业务拖累，营收增速亦在放缓。毛利水平：广和通深耕高价值量场景，利润率领先。移远毛利率较低，广和通和有方毛利率相近且较高，符合前述关于公司战略选择的判断。在盈利优先战略的“赛道”中，得益于赛道价值量和全球化程度更高，广和通的毛利率高于所有竞争对手。20172020 年，有方

4、科技的毛利率主要依靠车联网终端业务拉升;2019-2020 年，广和通则依靠产品、客户结构的优化实现毛利率的回升。行业龙头移远通信由于采取规模优先战略，平均毛利率低于广和通近 8pcts。规模效益：双龙头管理/财务费用改善。销售费用率方面，近三年，移远通信和广和通控制在 4%左右，仅美格智能低于双龙头;财务费用率方面，多数厂商呈上升趋势，而双龙头却不断下降并保持较低水平;研发费用率方面，移远和广和通研发效率较高;管理费用率方面，移远、广和通和美格智能降本增效成果突出，显著低于其他竞争对手。盈利能力：广和通盈利能力保持领先，移远其次。近四年，广和通净利率保持行业领先，仅有方科技 2017-2019 年与公司净利率相似;然而，有方科技 2020 年净利率大幅下滑，广和通净利率却有所提升。2020 年，广和通净利率 10.37%，领先国内竞争对手。双龙头格局下，移远虽然采取高速扩张策略导致盈利能力不如广和通，但已经是行业内盈利能力第二位的厂商。