交通运输行业深度报告：快递行业投资框架短期看政策、中期看格局、长期看成本-210904（19页）.pdf

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1、行业供需失衡状态依旧，存量竞争将加速出清脚步:2021年行业的高景气度缩小了供需差，但通达百世、顺丰以及极兔的业务增量已经超越行业增量，京东物流的加入更会在未来继续扩大行业供需差。根据测算，2021年通达百世、顺丰与极兔能够带来329亿票的供给增量，而行业业务增长仅有250亿票，供需缺口扩大。无论是寻找商流绑定,还是主动寻求价格战,企业竞争的工具各有不同，但行业转为存量竞争将会加速行业出清。自2009年新邮政法推出后，2021年快递行业再次迎来政策密集期。最具代表性的政策变化是2021年4月浙江省促进快递条例(草案)(简称浙七条)和7月份七部门联合印发关于做好快递员群体合法权益保障工作的意见(

2、简称意见)，两政策一项针对收入，一项针对成本，是短期影响行业基本面的最核心变量。浙七条主要针对行业收入，政策出台后，义乌价格战叫停。从政策影响力看，浙七条涉及到省级立法，政策落地仍需省人大常委会审议，预计执行落地时间在2022年，短期政策仅有震慑作用，难以直接指导企业价格政策。意见主要针对行业成本，保障小哥福利。从政策强度看，意见明确强调了要制定快递末端派费核算指引和快递员劳动定额标准来保障小哥权益，各大快递企业也积极响应，意见印发不足两个月，中通、韵达、圆通、申通、百世、极兔等六家电商快递企业先后宣布自9月1日期全网末端派费每票上涨0.1元。派费涨价落地速度超预期。作为同质化程度较高的行业，

3、供需条件的优化是行业大行情启动的必要条件。从全球快递行业的发展经验来看，美国和日本均是历经三年恶性价格战完成出清。中国快递恶性价格战始于2019Q4，已经开始持续将近2年，加速出清在即。高速成长期结束后第三年，美国快递价格战结束: 1993年，即美国快递行业高速成长期结束后第3年，FedEx时效件利润率触底回升，标志着美国时效快递市场价格战的阶段性结束。1992年，FedEx开始持续创造超额收益。中低端赛道，保守估计2025龙头市值3600亿:假设2025年行业业务量达到1600亿票(对应2020-2025年CAGR14%),行业前三名市占率分别达到30%、25%、20%，在0.2-0.3元的单票利润以及20-30倍PE的估值水平下，2025年行业前三名对应市值分别为4320亿元、1600亿元与1280亿元。行业历经一年的估值消化，主要快递企业市值均处于底部区间，市场对快递行业的低利润预期充分。当前市场环境下，政策成为决定快递企业价值的核心变量，派费上调加快了行业价格战力度，有望加速行业出清。考虑到当前行业处于政策密集期，政策催化剂较多，看好板块龙头的估值修复行情，长期推荐中通快递、韵达股份、圆通速递。