【公司研究】宏发股份-深度思考2：新技术替代与重点车型的弹性测算-20200716[18页].pdf

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1、 公司公司报告报告 | 公司专题研究公司专题研究 1 宏发股份宏发股份（600885） 证券证券研究报告研究报告 2020 年年 07 月月 16 日日 投资投资评级评级 行业行业 电气设备/高低压设备 6 个月评级个月评级 买入（维持评级） 当前当前价格价格 39.9 元 目标目标价格价格 49.9 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股) 744.76 流通A股股本(百万股) 744.76 A 股总市值(百万元) 29,715.99 流通A股市值(百万元) 29,715.99 每股净资产(元) 6.80 资产负债率(%) 35.18 一年内最高/最低(元) 42.06/23.31 作者

2、作者 邹润芳邹润芳 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517010004 潘暕潘暕 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517070005 资料来源：贝格数据 相关报告相关报告 1 宏发股份-公司深度研究:我们如何 看宏发的成长性、空间与估值？ 2020-04-05 2 宏发股份-季报点评:Q3 盈利能力逐 渐恢复， 2018-10-31 3 宏发股份-季报点评:受汇兑损益影 响 ， 一 季 度 净 利 润 基 本 持 平 2018-05-02 股价股价走势走势 深度思考深度思考 2：新技术替代新技术替代与重点车型的弹性测算与重点车型的弹性测算 与传统车继电器相比，与传统车继电器相比

3、，高压直流继电器具有单车 ASP 大（约 1600 元/车）成长性 好的特性，但市场对这个赛道仍存疑，集中在以下三点： 1）mos 管、igbt 等对高压直流继电器是否有替代风险？ 2）横向与热管理相比，ASP 只有约热管理的 20%，高压直流继电器是门好赛道、 好生意吗？ 3）什么车型对宏发的业绩有弹性？多大弹性？ 固态继电器固态继电器（功率开关为功率开关为 MOS 管、管、IGBT 等等）能否替代传统继电器能否替代传统继电器？ 从安全性看： 根据国际电工标准， 人体没有任何感觉的电流安全阈值为 2mA。 参考欧姆龙大电流固态继电器 G3PH，交流电压为 400V 时，漏电流在 60mA 以

4、下。我们估计目前高压固态继电器难以达到漏电流小于2mA的安全阈值。 除漏电问题外， 在高电压或过渡电压环境下， 固态继电器有破坏或故障危险。 从质量、体积看：固态继电器质量是传统继电器的 3 倍以上，体积也大于传 统继电器，缺少轻量化、小型化的优势。 结论 1：考虑技术演进，碳化硅材料的应用、汽车电气系统绝缘设计等或能部分解 决现有技术的缺点，但由于经济性制约，预计难以大规模运用。我们认为机械式 的高压直流继电器在未来 5 年内仍会是主流，不会被新技术替代。 高压直流继电器是不是高压直流继电器是不是好赛道、好赛道、好生意？好生意？ 不应粗暴地只看赛道空间，还应看市场空间对公司的收入弹性。 市场

5、空间：2020、2025 年高压直流继电器全球市场空间预计为 33、160 亿元，年 均复合增速 37%。 市占率：2018 年宏发高压直流继电器市占率达 20%，在行业发展初期公司已有较 高市占率，但与电力、功率继电器比，市占率仍有空间。未来凭借品牌、质量、 成本等优势有望继续提升市场份额。 结论 2： 假设 2025 年宏发国内市占率 50%， 海外市占率 30%， 全球市占率达到 38%， 对应高压直流继电器营收 60.3 亿元。2019 年宏发高压直流继电器销售额 6 亿元， 仍有约 9 倍空间。 重点车型对宏发业绩的弹性测算重点车型对宏发业绩的弹性测算 2025 年预计高压直流继电器

6、营收 60.3 亿元， 营收占比 33%， 归母净利润 7.8 亿元， 利润占比 41%。 结论 3：2025 年预计特斯拉、大众、奔驰分别贡献营收 5.5、13.2、5.8 亿元，占 高压直流继电器业务比例分别为 9.2%、21.9%、9.5%，占公司整体营收比例分别为 3%、7.3%、3.2%。 投资建议投资建议 由于疫情影响，我们将 2020、2021 年归母净利润由 8.8、10.5 亿元调整为 7.3、 10 亿元，同比增长 4%、37%。2021 年，预计高压直流业务贡献归母净利 2.2 亿元, 给予年 PE 45x，传统业务贡献归母净利 7.8 亿元，给予 2021 年 PE 3