【公司研究】恒逸石化-国际化布局展鲲鹏之志产业链一体化踏新征程-20200430[42页].pdf

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1、1 1 上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 证 券 研 究 报 告 化工 2020 年 04 月 30 日 恒逸石化 (000703) 国际化布局展鲲鹏之志，产业链一体化踏新征程 报告原因：有新的信息需要补充 买入（上调） 投资要点： 打通上游，实现原油炼化到涤纶、锦纶产业链一体化发展。恒逸石化是一家全球领先的精 对苯二甲酸（PTA）和聚酯纤维（PET）龙头公司，是中国最大的纺织原料供应商之一， 2019 年建成并运营炼厂打通聚酯产业链上游，率先在行业内实现从“原油炼化到涤锦双 链”的均衡发展模式。公司目前参控股石油炼化产能 800 万吨，PX150 万吨，苯 50 万吨， P

2、TA 产能 1,350 万吨/年，聚酯纤维产能 635 万吨/年（其中涤纶长丝产能 547 万吨/年） ； 聚酯瓶片产能 150 万吨/年，己内酰胺产能 40 万吨/年。 战略前瞻国际化布局，智能化升级可期。恒逸石化致力发展成为国内领先、国际一流的石 化产业集团，公司产业链纵向、横向扩展走在行业前列在 PTA、 “双纶”领域上，均 为国内第一家进入该领域的民营企业，区别于其他聚酯龙头，通过海外建设上游炼厂实现 国际化布局，国内扩建中下游、并购重组的方式快速扩张聚酯产能，同时依托大数据和智 能制造实现产能升级，整合产业链，公司以差异化发展模式打独有的大炼化到 PX、PTA、 聚酯（PET）产能匹

3、配的均衡一体化产业链，形成了独有的竞争优势。 文莱项目具备地理位置优越、经营灵活、享受税收减免等特殊优势。恒逸文莱（PMB）石 油化工项目一期总投资 34.5 亿美元，建设 800 万吨/年炼厂及配套公用工程。历时两年半 在海外成功新建一个炼化厂，两个半月实现开工，体现了公司作为民营企业的管理能力和 效率。项目采用先进工艺高质量打造，具备特有的竞争优势：1）地理位置优越，原油进 口和成品油销售便利，且物流成本相对国内炼厂节约；2）享受文莱当地长期免税优势， 同时受到国家一带一路政策支持，核心产品 PX 可以自供 PTA 工厂，享受海南地区进口免 关税，充分发挥产业链一体化优势；3）充分利用海外

4、金融市场，生产经营更加灵活。 整合、扩产巩固龙头地位，抗风险能力更强。未来 PTA 新增产能的投放带来的成本下降， 公司龙头优势进一步巩固。另外文莱项目二期也在推进之中，建成之后上游炼化产能共计 达到 2200 万吨，PX 产能将会达到 350 万吨，可以进一步为下游 PTA 提供原料。油价下 跌导致上游原材料价格的下跌，聚酯端盈利有望抬升。公司产业链上中下游呈“柱状”的 布局，依托均衡配比来熨平单一环节盈利波动对业绩影响，同时美元资产对冲汇率波动对 业绩影响，以及公司保持相对行业较低的资产负债率，整体抗风险的能力更强。 投资建议： 考虑到油价和海外需求下滑影响， 我们下调20202021年E

5、PS预测分别为1.39 元和 1.78 元（原预测为 1.41 元和 1.89 元） ，新增 2022 年 EPS 预测为 2.06 元，对应 PE 分别为 9 倍、7 倍和 6 倍，PB1.45 倍，当前估值与行业可比公司 PE、PB 均值相比分别有 23%和 42%的上涨空间，且公司业绩有望逐步改善提升，从“增持”上调至“买入”评级。 风险提示：国际油价大幅波动，下游纺织发服装出口持续大幅下滑，东南亚成品油价差恶 化；聚酯产业链利润收窄；文莱炼化项目开工率不及预期；在建项目投产不及预期。 市场数据： 2020 年 04 月 30 日 收盘价（元） 12.29 一年内最高/最低（元） 14.

6、99/11 市净率 1.5 息率（分红/股价） - 流通 A 股市值（百万元） 31273 上证指数/深证成指 2822.44/10514.17 注： “息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2020 年 03 月 31 日 每股净资产（元） 8.5 资产负债率% 67.24 总股本/流通 A 股 （百万） 2842/2545 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 证券分析师 谢建斌 A0230516050003 徐睿潇 A0230518110004 研究支持 徐睿潇 A0230518110004 联系人 徐睿潇 (8621)23297818转 财务数据及盈利