债券深度报告：另类资产REITs的投资价值与海外经验-20210615（32页）.pdf

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1、派息率：对REITs总回报的贡献在下降长期来看REITs中派息率对总回报的贡献处于下降趋势。近50年，美国权益型REITs年化回报率为11.45%，其中派息收益为7.26%，价格变动年化收益为4.09%。但从时间序列上看，派息率对REITs的贡献长期处于下降趋势中，及至最近十年，派息率的贡献率下降至43%左右，而在上个世纪70年代这一数据大约为80%。新加坡的REITs派息率自2012年以来呈现下降趋势，总回报中枢相对平稳，派息贡献率在下降。基金价格：估值分为底层资产估值与证券估值，有两套常见估值方案REITs通用的估值方案有两套体系，一套是FFO体系，其中FFO用来估算底层资产，P/FFO展

2、示REITs证券价格。另一套是NAV体系，其中NAV法用来估算底层资产，NAV溢价率体现了REITs证券价格。FFO估值体系：现金流折现法主观性较强，逐步演化为P/FFO持有期净现金流的预测颇有难度。基础设施类资产的细分种类很多，每种子行业底层产生现金流的逻辑和核心假设均不相同，并且需要预测未来2030年的现金流水平，对于投资者的产业理解能力和行业长期发展趋势判断提出了较高的要求。美国市场通常预测未来5年的现金流。折现率的选择也有困难，或可参照类似资质的信用债收益率或股票的ROIC。折现率应与无风险收益率及市场对该类资产的风险溢价收益率相关。传统的基础设施类资产的交易不活跃，参考美国的情形，或可以类似资质的城投债收益率+溢价作为参考。周期特征初探：长期回报率决定P/FFO中枢，货币政策与盈利周期决定波动P/FFO的中枢取决于不动产的长期潜在回报率，属于中长周期因素;FFO增速围绕长期潜在回报率，受3年左右的经济周期和货币政策影响而波动。因租金回报相对稳定，长期潜在回报主要看房价周期，即房价周期主导REITs。