大类资产热点思考系列之四：真正的紧缩冲击是黄金下一个买点-20210617（21页）.pdf

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1、7-8 月是真正的缩减恐慌重点观察时点7 月是美联储对疫情担忧可能显著缓解的时间点。美联储之所以一直容忍通胀，还有一个重要原因是疫情不确定性会冲击经济和就业市场复苏，但美国当前新冠疫苗至少接种一剂的人数占比达到 50.4%，从以色列的经验来看，接种比例达到 50%以后，疫情可以较好的得到抑制，以色列 6 月 1 日开始全面解封，从 6 月 1 日-10日的数据来看，暂未出现明显恶化的迹象，表明接种比例达到 60%可能是支持全面解封的条件，从美国目前的接种进度来看，7 月可能会接近 60%这一目标，届时美国部分仍未完全解封的州有望重新开放，美联储对疫情不确定性的担忧也会显著缓解。同时，6 月部分

2、州收紧失业金发放政策，加上疫情缓解，可能导致 7 月开始美国失业人员加速进入劳动力市场。8 月将验证通胀是暂时的还是实质性回升。5 月可能是通胀数字意义上的峰值，随着低基数效应过去，通胀同比数据可能出现回落，但如果 6-7 月通胀环比维持较高增速，导致通胀同比下行速度慢于预期甚至二次冲高，那么市场仍然会为通胀实质性(剔除基数效应)上行定价。一个案例是 2017Q1 中国 PPI 同比见顶，但商品价格上涨导致 PPI 新涨价因素不弱，企业盈利好于市场预期，十年期国债收益率在 2017 年呈现上行趋势。我们预计下半年核心 CPI 环比仍然强劲，核心 CPI 同比将持续高位运行，在 8 月拿到 7

3、月通胀数据后，将验证通胀是暂时的还是实质性回升。是这3 点在7-8 月将相继得到证实或证伪，预计单月200 万左右非农与持续实质性飙升的核心通胀会同时出现，美联储就业与通胀双目标完成进度可能会大超预期，真正的缩减恐慌会来临，加息预期可能进一步大幅提前。股债相关性转正是通胀回归的表现，1966 年是 2021H2 某段时间资产价格缩影。2-3 月股债双杀，4-5 月股债齐涨，股债相关性转正，反映资产价格已经对流动性极度敏感，任何冲击流动性的因素都能使资产价格波动加剧。美国去年以来进行的 MMT 实践虽然帮市场与经济暂时渡过了难关，但其约束在于通胀，1.6%的十年期美债收益率在历史上并不高，关键在于市场正从交易通胀预期变为交易对通胀的担忧，在“通胀超调->宽松受制约 ->市场波动率加大”的传导链条下，能够触发市场波动的本质并不是国债收益率，而是对美联储如何应对过去十年没有经历过的通胀的担忧。我们认为随着下半年美国核心通胀与就业双目标超预期，资产价格会呈现类似1966年的特征：美国经济见顶，核心通胀触底快速回升后，商品高位震荡、股债双杀。