轻工制造行业：包装仍是主线施工高峰助力家装工程加速放量-190527（55页）.pdf

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1、美国对中国制造家居企业依赖度高，关税加征倒逼家居龙头拓展新市场。定制家居企业例如索菲亚、尚品宅配基本为内需型，美国关税加征对定制家居板块基本没有影响，主要影响软体家居板块。受发达国家劳动力成本较高等因素，家居产业正持续向拥有劳动力价格优势和充足原材料资源的发展中国家转移。我国软体家具产值截至 17 年底约达 338 亿美元，约占全球 46%。其中，床垫产值超过 89 亿美元，约占全球 32%，出口总额超 10 亿美元，美国作为我国床垫出口第一大国，出口占比高达 48%。基于当前关税分摊等解决方案，部分家居龙头盈利能力会暂受影响但短期核心供应商地位难以被取代。同时关税加征倒逼龙头拓展新市场，例如

2、对美销售比重较高的梦百合、敏华控股积极拓展欧洲及中国市场，在对冲贸易摩擦不确定性的同时，盈利能力更强的 ODM、OBM 模式占比不断提升，中长期竞争壁垒逐步确立。供给端：MDI：2018-2022 年，万华化学、巴斯夫、科思创将分别新增产能 155 万吨/年（其中 30 万吨/年来自收购 BC）、30 万吨/年、27 万吨/年，近日世界第三大 MDI 生产商科思创也宣布新建 40 万吨/年的 MDI 装置，大量新增产能的投入也为 MDI 价格回落提供保障；TDI：2016 年起由于全球 TDI 工厂检修增加而导致产能收缩，TDI 价格大幅上涨，2017 年四季度高点距 16 年初上涨 272%

3、。2018 年开始美国陶氏公司与沙特阿美公司合资建设的位于沙特 20 万吨/年 TDI 装置投入生产并进入市场，烟台万华化学 30万吨、烟台巨力 15 万吨、福建石化 20 万吨未来 2 年陆续投产，陶氏 20 万吨产能逐渐释放，一系列产能增加动作也预示着 TDI 价格的回落，公司利润有望回归。需求端：国内 MDI 下游需求主要供应于冰箱冰柜（32.4%）、PU 浆料（12.80%）、氨纶（12.80%）、鞋底原液（11.50%）、汽车（8.40%），下游需求趋缓，MDI、TDI 价格走势将支撑乏力。截至 18H1 国内冰箱产量增速为-13.54%，氨纶产量增速为 13.71%，皮革复杂产量增

4、速-7.94%，汽车产量增速 2.38%，下游需求趋缓。聚合 MDI 存在于贸易摩擦 2000 亿清单中，作为 MDI 最大出口国，对美出口比例约为 20%，国内 MDI 价格受贸易摩擦影响可能会进一步下跌。内销市场潜力巨大，敏华占据半壁江山。我国功能沙发渗透率低，尚为蓝海格局，渗透率不及美国 1/3，市场空间巨大。从 2010 年我国功能沙发开始推广，根据 Euromonitor数据，我国功能沙发渗透率于 2017 年仅 12.40%，而美国功能沙发渗透率自 2016 年后维持在 40%左右，国内功能沙发渗透率虽不及美国一半，但处于高速发展进程中。公司国内市占率达 44.8%，占据半壁江山，

5、“芝华士”品牌抢占消费者心智，市场份额有望进一步扩大。美国功能沙发市场集中度分布较为均匀，格局稳定。公司将国内市场视为战略重心，近年渠道布局、市场营销力度逐年扩大，伴随功能沙发在国内渗透率逐步提高、公司品牌深入人心，市占率有望继续扩大。海外产能对冲贸易摩擦影响，行业对美外销集中度加速提升。公司在贸易摩擦背景下布局海外产能，以抵御关税带来的负面影响。越南不受美国加征关税影响，当前越南新厂预计于 19Q4 投产，占地面积约 24.3 万平方米；已有越南产能产能利用已呈饱和状态，占比面积约 13 万平方米，预计越南沙发产能将超过 60 万套，接近公司最大的惠州工厂总产能的 68%。出口型中小企业布局海外产能压力大，关税分摊溢价能力弱，贸易摩擦背景下出口集中度提升，沙发出口龙头优先受益。功能沙发出口龙头布局海外产能，中小型友商受限于资金等压力，外销成本加大、议价能力低，难以同有海外产能布局的大型制造商竞争，逐步退出市场。