中国消费行业中国运动服饰：新趋势与全渠道推动行业龙头持续高速增长-210706（162页）.pdf

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1、浦银国际研究浦银国际研究 首次覆盖 中国消费中国消费行业行业 较低的人均运动服饰消费水平以及运动服饰对整体鞋服消费额较低的占比意味着中国运动服饰 市场依然具有强大的扩张潜力。 我们认为新消费趋势将在未来五年继续提升中国运动服饰的渗透 率及复购率，助力中国运动服饰行业维持高速增长趋势。在国潮的推动下，我们预计中国龙头运 动服饰品牌将继续受到市场与消费者追捧，支撑其股价持续上行。我们首次覆盖中国运动服饰行 业并给予 “超配” 评级。 我们首次覆盖两家中国运动服饰品牌公司李宁 （2331.HK） 和安踏 （2020.HK） 以及两家中国运动服饰零售企业滔搏（6110.HK）和宝胜（3813.HK）

2、，均给予“买入”评级。 2021 年 7 月 6 日 超配 首次覆盖 - 目目录录 增速高、渗透率低、市场潜力大增速高、渗透率低、市场潜力大 . 5 中国增速最快的消费板块之一 . 5 新消费趋势推动行业持续增长 . 9 龙头崛起，行业集中度不断提升龙头崛起，行业集中度不断提升 . 18 国际品牌市场份额持续提升 . 19 国内运动品牌表现持续分化 . 20 运动服饰渠道改革：从传统批发到运动服饰渠道改革：从传统批发到 DTC . 22 传统批发模式的风险与局限性 . 22 国内企业积极转型 DTC 模式 . 25 国际品牌在中国的 DTC 策略 . 27 运动服饰市场各玩家财务数据比较运动服

3、饰市场各玩家财务数据比较 . 31 三大国内运动服饰龙头企业财务数据对比 . 31 估值 . 35 李宁（李宁（2331.HK）：收入与利润率双轮）：收入与利润率双轮驱动的中国运动服饰公司驱动的中国运动服饰公司 . 41 四大驱动力确保收入继续高速增长 . 43 利润率扩张空间巨大 . 53 强大的品牌力是持续增长的基石 . 55 盈利预测 . 58 目标价与估值 . 62 风险提示 . 62 SPDBI 乐观与悲观情景假设 . 64 公司背景 . 65 安踏体育（安踏体育（2020.HK）：多品牌全球化）：多品牌全球化布局带来更多可能性布局带来更多可能性 . 72 依托多品牌策略推动长期收入

4、规模增长 . 74 Fila 依然保持强劲增长趋势 . 77 DTC 改革助力未来可持续的收入增长 . 81 Amer Sports：短期财务压力换长期业务扩张潜力 . 84 盈利预测与估值 . 89 估值与目标价 . 94 - SPDBI 乐观与悲观情景假设 . 95 公司背景 . 97 滔搏（滔搏（6110.HK）：不只是国际运动）：不只是国际运动服饰品牌经销商服饰品牌经销商 . 104 滔搏与普通经销商有何不同？ . 106 滔搏与 Nike 和 adidas 互相依赖同生并存 . 115 盈利预测 . 120 目标价与估值 . 125 投资风险 . 125 股权结构 . 126 SPD

5、BI 乐观与悲观情景假设 . 128 公司背景 . 129 宝胜国际（宝胜国际（3813.HK）：站在巨人的）：站在巨人的肩膀上；利润率改善空间大肩膀上；利润率改善空间大 . 136 依托 Nike/adidas 在中国的快速扩张 . 138 运营效率改善帮助利润率提升 . 139 多品牌战略 . 143 蓬勃发展的全渠道业务 . 146 与母公司代工业务更多的协同效应 . 148 盈利预测与估值 . 149 目标价与估值 . 154 投资风险 . 154 SPDBI 乐观与悲观情景假设 . 156 公司背景 . 157 浦银国际研究浦银国际研究 首次覆盖首次覆盖|消费消费行业行业 中国运动服

6、饰中国运动服饰：新趋势：新趋势与与全全渠道渠道 推动推动行业行业龙头龙头持续高速持续高速增长增长 增速高、渗透率低、市场潜力大：增速高、渗透率低、市场潜力大：过去 20 年在宏观经济的推动下， 中国已经发展成为全球第二大运动服饰市场。 然而较低的人均运动服 饰消费水平（尤其在低线城市）以及运动服饰对整体鞋服消费额较低 的占比意味着中国运动服饰市场依然具有强大的扩张潜力。 我们认为 新的消费趋势（包括消费者健康意识的提升、运动服饰领域的消费升 级、 运动服饰品类细分化、 社交媒体的快速发展以及运动时尚的风行） 将在未来 5 年继续提升中国运动服饰的渗透率及复购率， 助力中国运 动服饰行业维持高速