【公司研究】千禾味业-零添加成长型龙头优赛道、高壁垒、强机制-210628（20页）.pdf

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1、“零添加”昔油行业m来空间有多大?根据渠道反馈，2020年赛道领跑者千禾酱油业务营收中52%为零添加产品收入，疫情催化下零添加产品营收同比增速在35%左右，领先酱油业务整体增速约5pct。量价拆分来看:1)价:受成本波动及行业竞争加剧影响，千禾酱油业务总体吨价增速放缓(20年增速转负主要系对经销商的支持由费用形式转为货折)行业来看，16-18年高端酱油吨价yoy稳定在3.7%左右，结合头部公司干禾的吨价趋势，我们预期未来三年零添加细分赛道竞争加剧挤压提价空间，假设吨价复合增速在1%-2%。2)量:公司15-20年酱油业务整体销量yoy 中枢位于30%左右，参考渠道反馈的零添加营收35%同比增长

2、，考虑到零添加系列作为中高端及核心产品，量增及价增均快于整体业务:假设20年公司零添加系列吨价仅微升，那么量增贡献约32%，高出我国高端酱油销量16-18年销量yoy中枢约25pct，但考虑到零添加品类作为高端门槛品类20年起开始加速放量，行业与头部公司增速预计差距持续缩小，因此假设未来三年行业销量复合增迷在20%左右。综合上述量价预测,预计未来三午我国零添加普油市场规模CAGR在22%左右。赛道格局:“零添加”布局是行业她势,跨赛道竟乎者已经发力训味品红海市场中的健康化红利初现。千禾受益明显。调味品作为必需消费品，与居民消费升级趋势联系紧密，近年来以海天味业与中炬高新为代表的行业龙头企业纷纷

3、布局强调“零添加”“原汁”“头道”等健康化升级产品，积极抢占中高端市场份额。作为专注“零添加”的差异化定位品牌，千禾仅凭借这一概念便已取得酱油行业1%左右的市场占有率，未来在健康消费升级趋势下作为先发品牌有望持续受益。跨赛道竟争者出现，产品推广力度显著强于训味品企业。传统调味品企业。此前进入零添加市场的多为传统酱油头部平台型企业，零添加(及裸酱油、减盐等类似概念)仅为这些企业加码中高端市场的辅助品类，渠道调研反馈，无论铺货面积还是推广力度均不大，是顺应行业发展趋势拓展产品矩阵的策咯性布局，长期来看并不构咸与千禾核心品类的正面竞争。但值得注意的是，2019年太太乐重磅布局零添加酱油业务，标志着跨调味品细分赛道的企业开始加入零添加市场的拓展与竞争同时，金龙鱼及鲁花等食用油头部企业亦开始发力调味品业务，其中金龙鱼丸庄黑豆原汁酱油于2019年上市，一上市即抢先锁定黑豆酱油健康定位，且根据渠道调研来看，太太乐及金龙鱼的相关产品促销力度亦显著强于其他调味品企业。我们认为，对于跨赛道企业而言，由于缺乏在训味品或酱油赛道的前期消赀者积，通过顺应消费升级趋势的概念化产品把捱消费者需求将是他们快速切入头部竟争的首要选择，因此我们预计未来跨赛道头部企业将是零添加行业的主要潜在竟争者。