【公司研究】青松股份-公司首次覆盖报告：化妆品ODM龙头产能、研发、客户构筑竞争优势（26页）.pdf

1、行业：产能驱动，研发赋能，客户矩阵推动天花板提升。产能驱动：化妆品代工企业通过产能扩建完成初始积累。由于化妆品行业中大多数产品主要满足消费者日常补水、保湿等护肤的基本需求，在技术方面要求不高，因此也导致化妆品代工行业进入壁垒较低。此外，行业中通常品牌方也会选择多家代工厂为其生产，因此对化妆品代工企业而言，产能扩张是实现初期积累的重要路径。复盘全球顶级 OEM/ODM 企业的发展路径，其成长均伴随产能扩张和工厂兴建，科斯美诗第一工厂兴建于 1997 年，后期伴随着工厂向中国、印尼、美国扩张，公司实现了飞速发展，目前已形成全球产能布局。莹特丽亦在欧洲、北美、南美和亚洲十个国家成立了 15 个生产工

2、厂、9 个研发中心以及 12 个分支机构。研发赋能：构筑化妆品代工行业竞争壁垒。随着化妆品代工企业不断发展，研发的重要性在凸显，头部化妆品代工企业通过研发可以构筑自己的优势品类。如主打彩妆品类的莹特丽在唇膏品类具有显著技术优势，使用独家色彩维度技术和长效聚合物打造出了顶级唇彩，创造性地实现了所有色彩以及珠光效果都是自发光的功能，并带有弹性形状记忆(目前这一效果尚无竞争对手可以实现);诺斯贝尔从面膜品类切入，也形成了差异化竞争优势，打造了天丝面膜、水凝胶面膜、超细纤维面膜等多款经典产品，受到市场认可。我们认为，研发实力可以构建化妆品代工企业的竞争 壁垒，提供差异化产品也可以在一定程度上提升代工厂

3、对品牌方的话语权。头部化妆品代工企业均重视研发，研发费用率通常在 3%以上，并不低于化妆品品牌方。化妆品代工巨头通过形成遍布全球的客户矩阵，不断提高天花板。化妆品代工企业与国内外知名品牌合作，天花板不断提升。以莹特丽为例，集团超过 50%的营业额来自世界前 30 强企业中的26 家，近年来莹特丽凭借研发、专利技术优势实现营收、利润高增长，净利润三年复合增速达 30%。行业展望：行业增长红利+市占率提升驱动龙头公司增长。我们认为，化妆品代工行业有望持续享受“颜值经济”红利，龙头企业借行业发展东风叠加集中度提升趋势，发展有望提速。此外，各新锐国货品牌崛起，也将为化妆品代工企业贡献重要增量。(1)行

4、业整体看，根据Euromonitor 数据，2020 年我国化妆品行业市场规模超5000亿元，同比增长7.2%，虽受到疫情一定程度影响，但总体仍保持较高景气(2015-2020年 CAGR 达 10.3%);横向对比看，化妆品社零增速近年来领跑其他可选消费品类增速，我们预计未来行业将继续保持较快增长。(2)从市占率角度看，延续前文，若国化妆品生产方(代工+自产)出厂规模在 780 亿元，国内龙头诺斯贝尔 2019 年实现收入 26.7 亿元，测算诺斯贝尔市占率仍然较低，目前国内市场格局较为分散，未来 龙头企业市占率仍有很大提升空间(作为参照，根据韩国科玛年报，2020 年韩国前三名化妆品ODM/OEM 公司市占率合计达到40%)。