【公司研究】安图生物-技术与渠道能力并举-20200611[40页].pdf

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1、申 港 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 申 港 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 证券研究报告 公公 司司 研 究 研 究 公 司 深 度 研 究 公 司 深 度 研 究 技术与渠道能力技术与渠道能力并举并举 安图生物（603658.SH） 医药生物/医疗器械 投投资摘要资摘要： 化学发光将继续提供业绩增长的稳健支撑化学发光将继续提供业绩增长的稳健支撑。 化学发光仍有广阔的进口替代成长空间， 国内企业市场份额之和占比依然很 低，业务成长空间依然很大。 技术端，未来实现国际巨头的技术跟进前景明朗。全球化采购下，公司已构 建起领先行业的诊断抗体库，拥有

2、丰富的产品开发资源，将为公司自研检验 项目的丰富度和准确性提升提供给有力支撑。 渠道端，公司在 1662 家经销商的帮助下已覆盖 5600 家终端医院，且还在 不断提升。受益于领跑行业的销售和技术服务人员数量，公司三甲医院覆盖 率超过 60%,领先同行。 流水线流水线增长稳健，带动生化试剂收入持续高速增长增长稳健，带动生化试剂收入持续高速增长。 公司流水线创新性使用第五代轨道技术，为国内首创，具有更高的运行稳定 性。开放性系统设计和高低两款产品供选择，更符合终端需求，投放增长可 期。 生化诊断试剂业务在流水线投放和历史低基数两个因素的助推下， 预计将持 续保持 60%左右的高速增长。 微生物诊

3、断产品序列齐全，增长确定性强微生物诊断产品序列齐全，增长确定性强。 传统微生物诊断业务增长稳健，未来将保持 19%左右的增长。 公司质谱仪产品性能已看齐国际巨头，未来新产品上市将降低价格门槛，市 场投放增长可期。 代理业务不断培育新支撑，成为业绩增长核心引擎之一。代理业务不断培育新支撑，成为业绩增长核心引擎之一。 传统九联检高增长势头不减，预计未来三年将继续保持 20%以上增速 检验科整包等代理业务发展迅速，带来大规模业务增量。九联检、生化仪之 外的代理业务年贡献营收接近 2.5 亿，未来高增长可期 投资投资建议建议： 核心业务线产品开发进度和终端投放能力是决定公司业务持续高速 增长的关键要素

4、。公司是业绩成长高确定性的优质标的，我们预计公司 20202022 年净利润增速分别为 26.22%、33.78%、18.6%，对应市盈率分别 为 69、51、43，首次覆盖给予买入评级。 风险提示风险提示：产品投放进展不及预期；技术研发进展不及预期；带量采购政策实 施进度超预期 财务指标预测财务指标预测 指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 1,929.7 2,679.4 3,548 4,676 5,981.3 增长率（%） 37.8% 38.9% 32.4% 31.8% 27.9% 归母净利润（百万562.6 774.2 953.7 1,

5、280.3 1,524 增长率（%） 26% 37.6% 23.2% 34.2% 19.0% 净资产收益率（%） 29.2% 30.3% 32.7% 37.6% 38.3% 每股收益(元) 1.3 1.8 2.3 3.1 3.6 PE 116.6 84.9 68.8 51.3 43.1 PB 34.0 25.7 22.5 19.3 16.5 资料来源：公司财报、申港证券研究所 评级评级 买入买入（首次首次） 2020 年 06 月 11 日 曹旭特 分析师 SAC 执业证书编号：S1660519040001 交易数据交易数据 时间时间 2020.06.10 总市值/流通市值（亿元） 690.9

6、/690.9 总股本（万股） 43,060.29 资产负债率（%） 31.61 每股净资产（元） 7.32 收盘价（元） 160.45 一年内最低价/最高价（元） 59.53/162.42 公司股价公司股价表现表现走势图走势图 资料来源：申港证券研究所 -180% 0% 180% 360% 540% 720% 900% 2016-092017-082018-072019-062020-06 安图生物沪深300 安图生物（603658.SH）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 2 / 40 证券研究报告 内容目录内容目录 1. 起于免疫诊断的起于免疫诊断的 IVD 平台企业平台企业 . 5

7、1.1 公司正逐渐成为 IVD 平台企业 . 5 1.2 公司财务指标表现优秀 . 5 1.2.1 收入和利润持续高速增长 . 5 1.2.2 免疫诊断是其核心业务 . 7 1.2.3 销售毛利率净利率表现稳健 . 8 1.3 治理结构稳定 . 9 2. 化学发光仍将是公司业务的中流砥柱化学发光仍将是公司业务的中流砥柱 . 10 2.1 内资企业化学发光极具成长空间 . 10 2.1.1 化学发光市场空间仍处于高速增长中 . 10 2.1.2 国内企业仍有巨大的进口替代空间 . 10 2.2 技术端公司产品已具备竞争实力 . 11 2.2.1 主流检测项目具备竞争力 . 11 2.2.2 公司

8、未来技术跟进前景明朗 . 15 2.2.3 配套仪器性能已不输国际巨头 . 16 2.3 渠道端公司具备各等级医院覆盖能力 . 17 2.4 看好化学发光业绩稳增 . 18 3. 生化诊断版图已成生化诊断版图已成 . 19 3.1 掌握优质稀缺生化诊断资源 . 19 3.2 生化板块未来增长稳健 . 20 4. 双剑合璧打造双剑合璧打造 TLA 流水线业务流水线业务 . 21 4.1 流水线是行业进化的高端产物 . 21 4.2 流水线未来市场空间巨大. 23 4.3 公司产品具有独特竞争优势 . 24 4.3.1 高技术起点领衔行业发展 . 24 4.3.2 开放性系统设计更复合终端需求.

9、25 4.3.3 低投入门槛具备市场推广优势 . 26 4.3.4 配置方式灵活适应不同层次客户. 27 5. 微生物业务品类齐全增长稳健微生物业务品类齐全增长稳健. 27 5.1 传统产品线覆盖全面 . 27 5.2 质谱仪奠定微生物诊断新的业绩增长点 . 28 5.2.1 质谱仪相比传统鉴定有代差优势. 28 5.2.2 当前国内市场仍以外资为主 . 29 5.2.3 公司质谱仪性价比优势突出 . 30 5.3 未来仍将稳健增长 . 30 6. 代理业务发展良好代理业务发展良好 . 31 7. 分子检测有望带来新的业绩想象空间分子检测有望带来新的业绩想象空间 . 32 8. 持续高水平研发

10、投入持续高水平研发投入 . 33 9. 终端覆盖能力优秀行业领先终端覆盖能力优秀行业领先 . 34 10. 盈利预测与估值盈利预测与估值 . 35 10.1 关键假设： . 35 10.2 盈利预测： . 36 10.3 风险提示. 37 pOqPqOwOoOsNoOoRoQpRpM7N8QaQoMnNoMnNkPnNsMkPpOtObRnMoOwMnMmNxNoPmN 安图生物（603658.SH）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 3 / 40 证券研究报告 图表目录图表目录 图图 1： 安图生物发展沿革安图生物发展沿革 . 5 图图 2： 公司营业收入稳步增长公司营业收入稳步增长 .

11、 6 图图 3： 公司归母净利润稳步增长公司归母净利润稳步增长 . 6 图图 4： 疫情影响下疫情影响下 2020 年公司业绩增速趋缓年公司业绩增速趋缓 . 6 图图 5： 公司收入主要来源于试剂销售公司收入主要来源于试剂销售 . 7 图图 6： 安图生物收入构成安图生物收入构成 . 8 图图 7： 公司毛利率、净利率基本稳定公司毛利率、净利率基本稳定 . 8 图图 8： 期间费用率总体保持稳定期间费用率总体保持稳定 . 9 图图 9： 安图生物同业公司销售费用率情安图生物同业公司销售费用率情况况 . 9 图图 10： 安图生物同业公司管理费用率情况安图生物同业公司管理费用率情况 . 9 图图

12、 11： 我国体外诊断市场规模我国体外诊断市场规模 . 10 图图 12： 国内外化学发光检测占传统免疫诊断市场份额国内外化学发光检测占传统免疫诊断市场份额 . 10 图图 13： 2016 年我国化学发光领域竞争格局年我国化学发光领域竞争格局 .11 图图 14： 化学发光检化学发光检测项目占比情况测项目占比情况 .11 图图 15： 公司最大的项目仍是传染病公司最大的项目仍是传染病 . 13 图图 16： 化学发光检验试剂开发步骤示意图化学发光检验试剂开发步骤示意图 . 15 图图 17： 安图生物免疫诊断收入及增速安图生物免疫诊断收入及增速 . 18 图图 18： 生化诊断试剂销售额增长

13、情况生化诊断试剂销售额增长情况 . 21 图图 19： 代理生化仪器业务增代理生化仪器业务增长情况长情况 . 21 图图 20： 流水线的诞生将检验医学从单机自动化提升到了更高的维度流水线的诞生将检验医学从单机自动化提升到了更高的维度 . 23 图图 21： 国内流水线行业竞争格局国内流水线行业竞争格局 . 24 图图 22： 质谱仪补全微生物鉴定环节质谱仪补全微生物鉴定环节 . 28 图图 23： 全球质谱仪市场格局全球质谱仪市场格局 . 29 图图 24： 安图生物微生物诊断试剂收入安图生物微生物诊断试剂收入及增速及增速 . 31 图图 25： 安图生物各各类代理业务收入增长情况安图生物各

14、各类代理业务收入增长情况 . 32 图图 26： 安图生物研发支出持续高速增长安图生物研发支出持续高速增长 . 33 图图 27： 公司研发投入占比领先同侪公司研发投入占比领先同侪 . 33 图图 28： 安图生物国内销售模式以安图生物国内销售模式以经销为主经销为主 . 34 图图 29： 安图生物技术服务团队持续扩大安图生物技术服务团队持续扩大 . 35 图图 30： 安图生物已经构建起了覆盖全国的渠道体系安图生物已经构建起了覆盖全国的渠道体系 . 35 表 表 1： 安图核心高管共事时间接近安图核心高管共事时间接近 30 年年 . 9 表表 2： 配套项目数量国内企业各有千秋并不落后于外资企业配套项目数量国内企业各有千秋并不落后于外资企业 . 12 表表 3： 外资企业依靠高稳定性掌控四大主流项目外资企业依靠高稳定性掌控四大主流项目. 12 表表 4： 内资企业依靠小项目实现差异化竞争内资企业依靠小项目实现差异化竞争 . 13 表表 5： 安图生物磁微粒化学发光仪配套传染病类项目试剂注册证书安图生物磁微粒化学发光仪配套传染病类项目试剂注册证书 . 14 表表 6： 公司肿瘤标志物项目公司肿瘤标志物项目 . 14 表表 7： 安图生物化学发光仪产品及特征安图生物化学发光仪产品及特征 . 16 表表 8： 国内化学发光仪器在检国内化学发光仪器在检验速度、承载能力上与进口