【研报】建材行业：水泥股五年逻辑嬗变之复盘-210605-三个皮匠报告

【研报】建材行业：水泥股五年逻辑嬗变之复盘-210605（22页）.pdf

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上传人：木*** 编号：39318 2021-06-07 PDF PDF 21页 1.45MB 32张图表

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1、3.2.2. 碳中和，碳达峰”政策推行，中远期弹性角度水泥弱于钢铁等从推动“碳达峰、碳中和”中远期弹性角度观察，产能利用率、新增产能、后续复产成本将决定行业在突破供需临界点后的盈利弹性，我们认为电解铝、玻璃、钢铁优先，水泥弹性依然相对较弱。3.2.2.1. 产能利用率角度比较我们认为从产能利用率角度分析，未来政策在“碳达峰、碳中和”背景下，压缩相应行业产能，限制产能发挥，那么总量角度越高的产能利用率可能带来的就是越高的价格弹性，水泥行业整体产能利用率 79%是低于钢铁行业的约90%+、电解铝行业91%以及玻璃行业 92%(在产产能/在产+冷修产能，剔除冷修名义的长期停产线，真实产能利用率为

2、92%)的;同时具体到区域，全国需求最好的华东华南2020H2 在供给受限下，需求出现“外溢”效应，南下及海外进口熟料弥补了区域需求缺口的同时也压制了价格的提升。根据冀东水泥年报披露，截至2020 年底，全国新型干法水泥生产线1,609条，设计熟料产能约 18.35 亿吨，2020 年熟料实际产量 15.8 亿吨，产能利用率77.5%。但水泥是短腿产品(陆运200 公里，水运 500 公里)，偏北方的过剩程度较高其实与华东及南方市场关联度不大。但是我们对比2020 年底钢铁行业产能利用率近满产、电解铝行业 91%以及玻璃行业87%，可以看到总量角度，水泥行业产能利用率是低于钢铁、电解铝及玻璃的。

报告速读

本文主要内容为复盘水泥股2017年至今近5年的逻辑嬗变，尝试为投资者解答为什么17~19年水泥是表现最好的周期品，而2020H2之后水泥股落后于其他周期大宗商品的原因。关键点包括： 1. 维持建材行业“增持”评级，华东、华南仍是全国最好的区域水泥资产，2017年以来旺季价格不断抬升和企业盈利能力的大幅改善，使得市场对供给逻辑的预期已经较为充分。 2. 2016-2019年水泥行业复盘，水泥股本质是“边际”逻辑占优品，区域好于全国，边际好于总量，水泥是最好的周期品。 3. 2020H2至今，疫情后强复苏大宗商品量价齐升及碳中和政策，本质是利好于“总量”逻辑占优品种，例如钢铁玻璃股的逻辑胜出。 4. 远期“碳达峰、碳中和”，电解铝钢铁玻璃弹性领先，水泥弹性依然相对较弱。 5. 水泥：区域外溢弱化边际逻辑，好上加好或难持续，总量逻辑或削弱边际。 6. 水泥股的机会主要来自于仍有超越行业的成长性的个股，推荐港股的中国建材，A 股上峰水泥及华新水泥。

水泥行业近五年如何从边际逻辑转向总量逻辑？疫情后水泥行业为何表现落后于其他大宗商品？水泥行业在碳中和政策下如何调整以适应新形势？

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