【公司研究】云铝股份-公司深度报告：水电铝龙头或将受益碳资产扩张-210329（37页）.pdf

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1、公司经过了20 余年的发展，构建了集铝土矿开采、氧化铝生产、电解铝冶炼、铝加工及铝用炭素制品生产为一体的较为完整的铝产业链。当前公司 320 万吨电解铝已全部建成，本部及 7 家子公司为生产电解铝主力，其中云铝海鑫，云铝溢鑫以及文山铝业合计总产能(包括建成未投产)约为 165 万吨/年，为近年来公司电解铝产能主要增量。云铝海鑫及文山铝业 70、50 万吨/年产能分别为鲁甸6.5 级地震灾后恢复重建水电铝项目以及广西扶贫指标，云铝溢鑫45 万吨/年产能分别来自云冶集团、云铝股份以及中铝山西华圣指标置换。上游方面，公司拥有铝土矿产能 304 万吨/年、氧化铝产能 140 万吨/年、阳极炭素产能80

2、 万吨/年;与索通发展合资建设90 万吨阳极炭素项目正按计划加快推进，建成投产后公司阳极炭素自给率将得到进一步提升。在遵循“拓展两头、优化中间”的原则下，公司积极布局下游铝加工产业线，伴随云铝溢鑫、云铝海鑫、云铝润鑫等 7 个合金化项目顺利投产，公司铝加工总产能达到 150 万吨/年，产业链的不断延伸与加强，使协同效应进一步发挥;通过控制上游原料成本及加强下游合金化、变形加工，公司提高了整体抗风险和可持续发展能力。盈利能力跟随电解铝价格波动2015 年至今公司经营业绩虽有波动，但跟随电解铝冶炼板块变动整体保持上升态势。公司2015 年实现营业收入 158.52 亿，同比下降 18.72%，对应

3、归母净利润 2900 万，实现扭亏为盈。2015 年营业收入的下降主因宏观经济和行业形势持续低迷、产品价格大幅下跌，但公司通过实施市场化用电机制使公司单位用电成本有所降低，同时自产氧化铝产量的显著增加也降低了部分原材料成本。2017 年随着国家供给侧改革的深入推进，行业供需结构明显好转;公司通过并购淯鑫铝业总产能由 120 万吨/年增长至 160 万吨/年，原铝产量由 124.78 万吨增长 13.76%至 141.95万吨，带动营业收入增长42.23%至221.30 亿元、归母净利大增491%至 6.57 亿元。2018年受铝产品价格持续下跌，氧化铝等主要原料价格维持高位并持续上涨等因素影响

4、，公司第四季度经营业绩出现大幅亏损，加之计提大额减值等，共同导致全年业绩出现较大亏损。2019 年国家宏观经济政策基调转向，实施稳经济、减税降费等刺激内部需求政策，支撑铝下游需求，同时在价格相对低迷情况下，电解铝产量出现一定下降，推动铝价格平稳运行。年内公司子公司昭通水电铝一期、鹤庆水电铝一期及云铝源鑫炭素二期工程等项目成功投产下，公司实现营收和盈利反转，全年实现归母净利4.95 亿，从而扭亏为盈。2020 年伴随子公司云铝海鑫、云铝溢鑫、云铝文山水电铝等重点项目顺利建成投产，铝产品产销量实现较大幅度增长;原铝产量增长 27.61%至 242.39 万吨，实现营业收入 295.73亿元，同比增

5、长 21.78%。公司产品结构持续优化，降本增效效果显著，实现归母净利润9.03亿元，同比大幅增长82.25%。2015 年以来公司主营业务产品结构较为稳定，原铝、铝材加工板块合计占营业收入比重近90%，随着专注主业、放弃贸易业务占比稳步提升。毛利率方面，公司整体跟随电解铝行业盈利能力水平变动，2018 年以来原材料价格上涨趋缓、电解铝价格稳中有升，毛利润持续上涨。全产业链布局加速公司依托云南省丰富的绿色水电能源优势，构建集铝土矿氧化铝炭素制品铝冶炼铝加工为一体的“绿色低碳水电铝材一体化的完整产业链，是国内“绿色低碳水电铝”发展的践行者。2020 年末公司电解铝总产能为 278 万吨/年，伴随

6、云铝海鑫二期投产，总产能将达到320 万吨/年，权益产能预计为 264 万吨/年，省内市占率约70%、全国市场占有率约6.5%，居云南首位。上游原材料方面，公司子公司文山铝业拥有铝土矿产能 304 万吨/年、氧化铝产能140 万吨 /年，源鑫碳素拥有铝用碳素产能60 万吨/年，共同构建了完善的电解铝生产线。氧化铝及碳素作为电解铝最重要的生产原料，合计占电解铝生产成本比重在 50-60%;按照 2021 年末公司拥有的320 万吨/年电解铝产能全部运行，公司氧化铝及碳素自给率为 23%及56%。云南省毗邻氧化铝资源丰