【研报】房地产行业物管周话第十四期：并购潮来品牌为本资金为帆-210308（15页）.pdf

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1、我们认为，这种估值差并不会持久。这倒不是因为小物业管理公司的二级市场估值可能上行，而是由于具备转让意愿的标的可能越来越多，买方支付能力可能越来越低，推动并购市场整体定价可能下行。 并购标的增加的其他原因：本土化和混业化 所谓本土化，就是原本在商写领域占据优势的外资公司，愈发显得水土不服。万物云并购戴德梁行之所以成功，除了万物云本身的整合协同能力之外，也和其主要竞争对手（即外资物业管理四大行）决策机制无法适应变革的本土市场有关。兼具中外基金的万物梁行，到 2021 年初，已经服务了 1140 多个项目，覆盖 149 个城市，服务面积超过 1 亿平米，业务发展增速快于外资竞争对

2、手。 这种本土化，可能加速驱动外资公司转让中国区业务。外资品牌如果不能和本土经验结合，我们相信其在商写物业和设施管理方面的一些优势，很快将会消失。 所谓混业化，是说原本分业的写字楼、产业园、商场、城市服务、公建物业和住宅市场，越来越走向混业。混业化的底层逻辑在于，只有混业的公司，才可能是单位物理空间中收入浓度最高的公司。只有单位物理空间中收入浓度最高的公司，才有条件成为服务品质最佳，服务种类最全的公司。混业化不仅推动龙头公司加速补全业态（例如龙湖收购亿达），更使得单赛道的公司产生压力，期望投奔更大规模的龙头企业。 并购提速的根本原因产业规模经济 房地产企

3、业的资金链问题，IPO 和整体出售的估值差倒挂，外资公司逐渐谋求退出，龙头企业纷纷追求混业，这些当然是物业管理行业在 2021 年可能并购频发的关键原因。但这些原因背后，则是产业底层的根本性变化规模经济。 科技应用即将达到一个关键性的拐点，各种机器设备成本的下降，尤其是在现实场景中综合应用的进步，则必然会推动行业规模经济的产生。 增值服务持续的发展，车场、家政、美居、广告等业务占企业总收入占比越来越高，更令无法自建增值服务体系的中小公司面临困境。 信息传播加快，物业管理的行业地位提升，大物管综合服务品牌在全社会的知名度日渐响亮，也推动了规模经济产生。 &

4、nbsp;买方支付能力可能前高后低 企业在手现金表面宽裕，但并不持续 当前物业管理公司的现金宽裕。这些资金，主要是 IPO 或者再融资筹集的融资性现金流入。 但我们认为，诸多公司资金都特别宽裕的情况，并不会长期持续。 1、 物业管理行业板块表现分化，不少企业股价位于上次融资股价之下，或者仅和上次融资股价相近，很难有再融资的条件。我们不认为有大公司会选择不断以更低的股价进行股权融资。 2、 物业管理公司不少是地产企业的子公司，在表内保留大量现金，确实有利于维持地产母公司的净负债率和现金短债比在低位。有一些企业客观上存在保留现金的想法。 3、 目前资本市场对于物业管理公司的并购普遍并不认可（这种情绪未来可能改观）。 4、 我们判断没有大的物业管理公司会在近期 IPO。 总而言之，我们认为由历史融资性现金流构成的，物业管理公司账面庞大的现金储备，从总量来看是不可持续的。对个别公司而言，如果能够不断证明自身的外拓和整合并购能.