【公司研究】洽洽食品-国民零食佼佼者瓜子仍有可为坚果成长可期-210107（28页）.pdf

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1、上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 证 券 研 究 报 告 食品饮料 2021 年 01 月 07 日 洽洽食品 (002557) 国民零食佼佼者，瓜子仍有可为，坚果成长可期 报告原因：强调原有的投资评级 买入（维持） 投资要点： 瓜子业务基本盘稳固， 天花板尚远洽洽仍有可为。 我们通过测算国内散称瓜子的替代空间、 公司弱势市场提升潜力、及海外业务增量空间三个方面，认为公司的瓜子业务远未达到天 花板，洽洽的传统业务仍大有可为。1）我们认为包装及散称瓜子终端规模分别约为 128 亿、120 亿，对应包装瓜子对散称瓜子仍有一倍的替代空间；2）公司目前收入结构仍以 一二线城市为主，三

2、四线及下沉市场占比仍小，渠道精耕空间依然广阔。结合渠道反馈数 据，我们测算了公司强势、中等、弱势市场的代表城市人均洽洽消费额，其中弱势市场的 人均消费额尚不足强势市场的 1/5，我们假设弱势市场稳态的人均消费额提升至 2.8 元， 推算稳态收入可达 12 亿元，仅弱势市场的提升即可贡献公司 7 亿元收入增量。3）海外潜 力不容小觑，有望成为公司瓜子的第二增长点。19 全年海外收入实现 3.21 亿元，公司首 个海外工厂于 19 年在泰国建成正式投产，预计现有年产能 1.5 万吨，辐射并重点布局东 南亚及中东市场，由此覆盖具备瓜子消费基础的华人及海外市场，全球化拓展空间巨大。 战略定位“洽洽=坚

3、果” ，第二成长曲线可期。尽管每日坚果品类尚处于培育阶段，品牌纷 争格局未定。但我们判断坚果行业潜力巨大，参考美国等成熟市场，我国坚果行业持续扩 容将来自人均消费额的提升及包装化率提升两方面，测算远期行业规模较目前仍有 3-6 倍 提升空间。目前产品型企业以线下布局为主，核心比拼指标为渠道品牌产品，我们认 为公司的终端网点、经销商资源、渠道管控能力优势显著。营销端联合分众传媒，聚焦资 源线下饱和式营销，品牌拉力突出。产品端率先推出益生菌风味每日坚果及坚果燕麦片新 品，产品矩阵强化，差异化竞争优势凸显。公司定位“洽洽=坚果” ，三方面优势有望助力 公司成为坚果品类的领先者。 盈利预测与估值：考虑

4、 20 年新冠肺炎疫情对坚果的短期需求造成了一定的冲击，同时考 虑公司阶段性收缩费用投入及原材料成本稳中有降，我们略下调收入预测，略上调利润预 测。 预计 2020-22 年收入分别为 54.3、 61.9、 69.6 亿元 （前次为 56.1、 64.3、 72.3 亿元） ， 分别同比增长 12.1%、14.1%和 12.5%，预测 20-22 年归母净利润为 7.57、9.10、10.88 亿元（前次为 7.53、8.96、10.34 亿元），分别同比增长 25%、20%、19%，对应 EPS 分别为 1.49、1.80、2.15 元，最新收盘价对应 20-22 年 PE 分别为 41、

5、34、29x。采取 相对估值，考虑洽洽已占据了细分瓜子市场的绝对龙头地位，并通过发力第二成长曲线切 入天花板更高的坚果赛道，随着泰国工厂的落地，公司同时进入全国化加速扩张阶段，整 体天花板进一步上移， 公司具备清晰的中期成长路径， 核心竞争力及优异的管理组织能力， 我们认为公司 2021 年合理 PE 估值可提升至行业平均水平，给予公司目标价 75 元，对应 21-22 年 PE 分别为 42x、35x，较当前股价有 23%上涨空间，维持买入评级。 股价表现催化剂：核心产品增长超预期、产品提价 核心假设风险：原材料成本波动、食品安全事件、疫情反复影响旺季礼品需求 市场数据： 2021 年 01

6、 月 06 日 收盘价（元） 61.22 一年内最高/最低（元） 71.17/32.08 市净率 8.1 息率（分红/股价） - 流通 A 股市值（百万元） 31039 上证指数/深证成指 3550.88/15187.61 注： “息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2020 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 7.56 资产负债率% 26.91 总股本/流通 A 股 （百万） 507/507 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 洽洽食品（002557）点评：收入增长稳 健 利润超预期 维持买入 2020/10/29 洽洽食品（002557