【公司研究】泸州老窖-深度研究报告：浓香国酒老窖飘香-20210104（34页）.pdf

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1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 报告摘要报告摘要： 浓香鼻祖尽享天时、地利、人和浓香鼻祖尽享天时、地利、人和 天时：天时：泸州老窖源自明代万历年间的酿酒糟坊，历史渊远，也是中国唯一蝉联五届评酒 会的浓香型白酒，满载美誉。地利：地利：地处中国白酒金三角，拥有业内数量最多、历史最 悠久的国宝窖池，是产品的品质保障。人和：人和：2015 年“锋淼组合”上任，在营销、产 品战略、 渠道模式和销售团队方面多管齐下， 纠正公司发展方向， 誓要带公司重返前三。 国窖、老窖双品牌运作，大单品战略明晰可期国窖、老窖双品牌运作，大单品战略明晰可期 公司自 2015年起

2、大举清理产品条码， 提出大单品战略指引发展， 2018年明确 “国窖 1573” 和“泸州老窖”双品牌运作。国窖方面，国窖方面，行业已无高端白酒入场券，得益于茅台批价打 开高端白酒的价格空间，国窖 1573 未来有望持续受益于高端白酒扩容，具备看点；泸泸 州老窖方面，州老窖方面，公司把握中档及以上价格带良性发展的机会，近年来将特曲运作至 300 元 价格带，摆脱地产酒缠斗进入次高端，窖龄酒填补空白价格带，完善公司产品体系。 积极构建厂商利益共同体，渠道模式灵活高效加速公司发展积极构建厂商利益共同体，渠道模式灵活高效加速公司发展 公司在业内率先试水通过经销商入股绑定多方利益，后发展为柒泉模式助力

3、公司发展， 行业调整期内柒泉模式弊端显现，公司随后“取精华、其糟粕”搭建品牌专营模式，在 保障公司战略意图能够得以顺利实施的同时，渠道能动性充分释放，助力未来增长。 短期承压无所惧，看好未来发展路径短期承压无所惧，看好未来发展路径 短期来看，短期来看， 由于公司产品结构较茅、 五更丰富均衡， 中低价位产品受疫情影响动销受阻， 但公司积极作为、反应迅速，预计疫情对公司仅为一次性影响，恢复正在路上；中期来中期来 看，看，公司“十四五”战略明确，国窖剑指新百亿，局部突破加速深度全国化布局；长期长期 来看，来看，公司近年来在微观上维护核心终端与消费者，宏观上加大品牌宣传力度，拔高品 牌形象，未来增长将

4、由渠道驱动转为品牌拉动增长。 投资建议投资建议 预计 2020-2022 年公司营业收入为 166.25 亿元/203.98 亿元/243.80 亿元，同比分别 +5.1/+22.7%/+19.5%。实现归属上市公司净利润为 58.08 亿元/73.15 亿元/90.44 亿元，同 比分别+25.1%/26.0%/23.6%，折合 EPS 分别为 3.97 元/4.99 元/6.17 元，对应 PE 分别为 57X/45X/37X。公司估值水平略高于白酒板块 2020 年 56 倍 PE（wind 一致预期，算数 平均法） ，考虑到公司未来成长性与较强品牌力，维持“推荐”评级。 风险提示风险提

5、示 宏观经济下行压力， 国窖增长不及预期， 中档酒恢复不及预期， 费用管控效果不及预期。 盈盈利预测与财务指标利预测与财务指标 项目项目/ /年度年度 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 15,817 16,625 20,398 24,380 增长率（%） 21.2% 5.1% 22.7% 19.5% 归属母公司股东净利润（百万元） 4,642 5,808 7,315 9,044 增长率（%） 33.2% 25.1% 26.0% 23.6% 每股收益（元） 3.17 3.97 4.99 6.17 PE（现价） 71.3 57.0 45.3 36.6 PB 17.1

6、 14.3 11.9 9.7 资料来源：公司公告、民生证券研究院 推荐推荐 维持评级 当前价格当前价格： 226.16226.16 元元 交易数据交易数据 2020-12-31 近 12 个月最高/最低 （元） 226.16/66.51 总股本（百万股） 1,465 流通股本（百万股） 1,460 流通股比例（%） 99.69 总市值（亿元） 3,313 流通市值（亿元) 3,302 该股与沪深该股与沪深 300 走势比较走势比较 -23% 15% 53% 91% 128% 166% 20/120/420/720/10 泸州老窖沪深300 资料来源：Wind，民生证券研究院 泸州老窖（泸州老窖