【研报】保险行业台湾地区养老体系研究与启示： 税优驱规模成长鉴价值坚守之道-20201228（27页）.pdf

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1、免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告证券研究报告行业研究/深度研究 2020年12月28日 保险 增持（维持） 1银行银行/保险保险: 行业周报（第五十二周） 行业周报（第五十二周） 2020.12 2保险保险/银行银行: 行业周报（第五十一周） 行业周报（第五十一周） 2020.12 3保险保险/银行银行: 行业周报（第五十周） 行业周报（第五十周） 2020.12 资料来源：Wind 税优驱规模成长税优驱规模成长，鉴鉴价值价值坚守之道坚守之道 台湾地区养老体系研究与启示税优驱税优驱动动规模规模持续成长，持续成长，启示坚守价值成长之道启示坚守价值成长

2、之道 经济增长、人口结构和社会保障制度是决定保险行业发展的重要因素，台湾地区保险市场在经济增长相对放缓的时期依然保持较高的成长速度，其背后核心驱动力是税收优惠。诚然，行业规模增长虽优，但以理财型产品为主导的市场中，激烈的竞争使得保险公司很难获得长期价值，从财务表现看即内含价值增长不稳健。借鉴而言，内地保险公司应把握行业发展机遇，优化业务结构，同时充分注重负债端利率风险管理，并调整保单结构，提升盈利质量，坚守长期价值，以实现稳健增长。个股推荐优质行业龙头，中国太保、中国平安、新华保险。 养老体系虽健全但缺公平养老体系虽健全但缺公平效率效率，税优驱动，税优驱动商业险成长商业险成长 台湾地区养老体系

3、较为健全，但缺少统筹规划，有失公平和效率。从一二支柱看，一方面体现在职业间的待遇差距大，另一方面是基金运营压力大，社保及退休基金或将入不敷出，因此整个体系的借鉴意义相对较小。台湾地区没有典型的第三支柱，商业养老保险作为其替代品较为发达，背后的驱动因素是税收优惠，2000 年之前养老保险深度提升主要由每年 2.4 万新台币的购买保险个人所得税税前扣除项驱动，而 2000 年之后主要由投资型险种保险给付几乎全部免税驱动。保险产品相较证券、基金等理财品种具备税收优势，叠加完善的代理人渠道，推动台湾地区保险深度持续提升。 利差损问题遗留，经营差异小，坚守长期价值为胜负手利差损问题遗留，经营差异小，坚守

4、长期价值为胜负手 台湾地区历史的保单强制分红政策引导了分红寿险的发展，但是遗留了比较严重的利差损问题。时至今日，过去的存量高预定利率保单，仍需要每年调低投资收益率假设直至合理水平，因此每年会对内含价值造成负面冲击。此外，在投资理财型主导的市场里，银行保险渠道有天然的优势，所以在过去二十年里台湾地区银保渠道新单占比持续提升。而银保本质是流量生意，险企之间经营差异小，价格竞争较为激烈，新业务价值率难以提升。借鉴而言，我们认为坚守长期价值是保险经营的胜负手，通过差异化产品服务提升价值率， 并提升资产负债匹配管理能力防范潜在利差损风险。 经验启示经验启示：落实税优政策，优化业务结构：落实税优政策，优化

5、业务结构 从台湾地区发达的二三支柱来看，非强制性的养老体系发展的核心是对流动性风险补偿，我们认为目前内地的税收优惠制度相对没有落到实处，有待改进；另一方面，保险公司应把握行业发展机遇，坚守长期价值，实现稳健增长。目前内地保险公司寿险转型深化，代理人质态优化将带来业务质量的提升，同时积极探寻医疗养老、财富管理等新业态模式的创新，求索新的增长极。个股推荐寿险转型深化、财险稳步增长的中国太保；寿险改革成果逐将显现、科技持续赋能的中国平安；银保持续发力、财富管理驱动成长的新华保险。 风险提示：市场波动风险、利率波动风险、政策风险、技术风险、消费者偏好风险。 EPS (元元) P/E (倍倍) 股票代码

6、股票代码 股票名称股票名称 收盘价收盘价 (元元) 投资评级投资评级 目标价目标价 (元元) 2019 2020E 2021E 2022E 2019 2020E 2021E 2022E 601601 CH 中国太保 36.25 买入 45.68 3.06 2.72 3.13 3.47 11.85 13.33 11.58 10.45 601318 CH 中国平安 84.62 买入 98.31 8.41 7.40 8.58 9.92 10.06 11.44 9.86 8.53 601336 CH 新华保险 57.18 买入 78.70 4.67 4.31 4.90 5.40 12.24 13.27