【公司研究】思源电气-深度报告：一次设备龙头兼具成长性-20201218（42页）.pdf

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1、请务必阅读最后一页的免责条款 英大证券研究所-研究报告 报告日期：报告日期：2020年年12月月18日日 行业研究 报告概要：报告概要： 公司是电力一次设备龙头企业公司是电力一次设备龙头企业。公司成立于1993年，以自主开发替代进口设备 起家，沿着产业链条逐步扩大规模，通过并购重组不断扩大产品线，在高压开 关、电容器、互感器、电能质量等领域稳步成长为行业龙头。公司股权结构稳 定，董增平和陈邦栋是公司的创始人，其组成的一致行动人为公司的实际控制 人。创始人均为1970年出生，且都毕业于高电压专业，年富力强，行业背景深 厚，二人密切合作是公司多年来稳健发展的坚实基础。公司高管长期服务于公 司，是公

2、司战略目标贯彻执行的有效保证。 高效的渠道销售能力。高效的渠道销售能力。国内业务：公司一次设备面向的客户主要是电网公司， 220千伏及以下产品贡献了公司绝大部分营收，公司产品在省市公司层面得到 较多认可。除电网公司外，公司电能质量类产品在多个行业有广泛应用，在国 内市场渠道销售能力较强。海外业务：公司产品陆续获得欧洲电力体系、英国 国家电网、荷兰国家电网、俄罗斯国家电网、意大利国家电网、墨西哥国家电 网、印度国家电网等客户的供应商资格认可。出口业务已遍布70多个国家和地 区，目前公司在巴西、墨西哥、俄罗斯、印度、瑞士、肯尼亚等10多个国家与 地区设立了子公司或参股公司。海外业务量逐年稳步提升，

3、海外业务营收占比 稳步提高。 有力的成本控制能力。有力的成本控制能力。公司毛利率由2010年的41.69%下降到2019年的29.31%， 和行业内其他公司趋势基本一致，但2019年毛利率是平高集团的2.44倍，是中 国西电的1.35倍，领先优势明显。多年来公司净利率保持稳定，维持在10%左 右，领先于竞争对手，公司成本控制能力较强。 技术领先与质量可靠同步发展技术领先与质量可靠同步发展。电网公司对设备可靠度要求很高，变电设备需 满足一定年限的可靠运行后才能参与集中招标采购，从热带到高寒，从沿海到 青藏高原均有公司设备在可靠运行，公司主要产品在行业内市场占有率逐年提 高，是对公司产品质量可靠的

4、有力证明。公司一贯注重技术的持续积累投入， 研发支出占营业收入比例维持在6%-8%之间，研发支出占比超同业公司。公司 取得了多项国内外先进或领先水平的核心技术，使公司产品与国内同类产品相 比具有技术领先、成本低、品质高等特点，在国内居领先水平。 未来展望：未来展望：公司开关类产品和海外EPC工程还有一定成长空间，配网设备有望 成为未来营收增长主要动力。 一次设备龙头，兼具成长性 思源电气（002028.SZ）深度报告 公 司 研 究内部资料，严禁外传内部资料，严禁外传 基础数据基础数据 总股本（百万股）761 总市值（亿元）159.32 一年最低/最高 （元）12.53/30.66 近三月换手

5、率156.56% 公司市场表现（一年）公司市场表现（一年） 目录目录 一、公司是电力一次设备龙头企业一、公司是电力一次设备龙头企业.1 （一）公司稳步发展壮大.1 （二）公司创始人掌握控制权，股权结构稳定.3 （三）公司已完成一次设备全链条布局.4 （四）一次设备龙头企业，市场占比稳步提升.9 二、电力一次设备行业已十分成熟二、电力一次设备行业已十分成熟.12 （一）一次设备是传统制造业.12 （二）国网需求长期稳定.14 （三）主网未来需求保持稳定，配网未来需求将显著增长.17 三、财务指标优于同行三、财务指标优于同行.26 （一）经营业绩逐年向好.26 （二）盈利能力保持稳定.27 （三）

6、营运能力优于同行.29 （四）现金流稳定.30 （五）研发投入保持领先.31 四、公司未来展望四、公司未来展望.32 （一）公司核心竞争力分析.32 （二）开关类产品有望增长较快.33 （三）配网业务有望成为公司新的盈利增长点.36 图表目录图表目录 图表 1：2000 年以来公司营收变化情况（万元，%）.2 图表 2：思源电气股权结构.4 图表 3：一次设备分类. 5 图表 4：主流厂商电网二次设备营收（亿元）.5 图表 5：公司控股子公司业务领域.5 图表 6：公司主要产品营收占比（%）.6 图表 7：高压开关产品收入情况（万元，%）.7 图表 8：线圈类产品收入情况（万元，%）.7 图表