【公司研究】洋河股份-梦之蓝将成就洋河新一轮的辉煌-20201218（24页）.pdf

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1、 1 敬请关注文后特别声明与免责条款 梦之蓝将成就洋河新一轮的辉煌梦之蓝将成就洋河新一轮的辉煌 方正证券研究所证券研究报告方正证券研究所证券研究报告 洋河股份(002304) 公司研究 食品饮料行业食品饮料行业 公司深度报告 2020.12.18/强烈推荐(维持) 历史表现：历史表现： 数据来源：wind 方正证券研究所 相关研究相关研究 洋河股份： 调整初见成效， 最差时点已过， 梦 6+趋势明确2020.10.22 洋河股份：经营压力充分释放，期待 H2 重回增长2020.08.29 调整恢复进度超预期，全年目标收入持平 显信心2020.04.29 持续调整拖累业绩，疫情拉长调整期 202

2、0.03.01 1、洋河本轮洋河本轮的的“深度调整深度调整”一半是行业的原因，一半是公司自”一半是行业的原因，一半是公司自 身原因身原因。16 年以来白酒行业进入新一轮景气周期，但相比之下 洋河的业绩及股价表现却不及预期， 公司也于 19 年开始深度调 整。我们认为洋河在本轮周期中表现不佳，行业和自身各自占 到一半的原因，一方面公司 02-15 年的出色表现使得中高端产 品占比较较高，面对 16 年开始的行业升级，梦之蓝对于整体收 入的拉动效应不明显，公司转身较慢；另一方面，公司以深度 营销模式为核心，厂家管理链条较长，业绩增长的停滞放大了 自身渠道模式和组织管理方面的问题。 2、行业问题在于

3、，行业问题在于，当前行业当前行业由中高端向次高端升级，洋河过去由中高端向次高端升级，洋河过去 的成功导致中高端产品占比过高，次高端产品对公司整体增长的成功导致中高端产品占比过高，次高端产品对公司整体增长 的拉动的拉动效应效应有限有限。2017 年开始，我们连续推出多篇次高端行业 深度，阐述次高端板块投资逻辑和发展趋势，指出 300 元以上 次高端将成为白酒消费的主流价格带，其扩容成长现在才刚刚 开始，回过头看，我们当时对行业的观点都被验证。当前消费 升级+高端白酒批价上行打开市场天花板， 行业主流价格带向次 高端升级在消费结构、 消费需求和行业引导方面均有较强支撑， 而百元价格带整体增速下滑，

4、进入存量竞争，未来 300 元以上 次高端正逐步升级为白酒消费的主流价位，预计次高端白酒规 模在未来 3-5 年由 600 向 2000 亿扩容较为确定。洋河借助灵活 的体制与渠道变革形成的优势在白酒“黄金十年”脱颖而出， 海/天系列营收破百亿，成为行业第一大单品，但过去的成功也 导致公司 300 元以下产品占比过高（约 70%） ，梦之蓝收入占比 仅约 30%，使得公司在 16 年以来的行业升级趋势中受到拖累， 200 多亿的收入规模使得公司转身慢，梦之蓝的增长对于业绩 的拉动效应较低，公司成长性受损。 3、自身问题在于，自身问题在于，深度分销深度分销模式模式对于对于公司的公司的刚性刚性支出

5、支出、组织、组织和和 经营经营管理能力要求高，管理能力要求高，发展过程中积累了不少问题，发展过程中积累了不少问题，当当业绩增业绩增 长停滞长停滞，问题也被随之，问题也被随之放大放大。本轮消费升级消费者对于产品的 品质和品牌更加重视，这对酒企的品牌力也提出更高的要求， 而渠道力的重要性则有所减弱。在业绩增长停滞的压力下，公 司 1）深度分销模式带来的刚性成本；2）主力大单品渠道推力 不足；3）团队规模庞大管理难度倍增等方面的问题也随之被放 大。 4、多年积淀的营销管理及区域深耕和组织能力依然领先于行多年积淀的营销管理及区域深耕和组织能力依然领先于行 业业，公司核心竞争力依旧公司核心竞争力依旧在在

6、，看好公司经过积极调整后重新走，看好公司经过积极调整后重新走 上发展正轨。上发展正轨。经过长时间的积累，公司的营销模式、组织队伍、 品牌影响力及省外的区域布局能力依旧行业领先，洋河的核心 竞争力依然强大， 消费者对于洋河的认可没有根本性的转变。 1） 从长期看，洋河已基本完成品牌和渠道的泛全国化布局，核心 2 洋河股份(002304)-公司深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 竞争力短期难被超越，优质基酒的产能及储酒能力也足够支撑 洋河未来在高端、次高端市场的布局。2）从短期看，公司针对 性地在管理、渠道和产品层面进行改革，成效显著，第一轮调 整基本到位。公司本轮问题的爆发主要缘于动能转换