【研报】房地产行业：流动性冲击近尾声三道红线影响测算可控-20201215（20页）.pdf

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1、s 敬请阅读末页的重要说明 1 2020 年 12 月 15 日 证券研究报告 / 行业更新报告 房地产房地产 股票名称股票名称代码代码评级评级目标价目标价 永升生活 1995 HK 买入 HK$18.20 新城悦服务 1755 HK 买入 HK$25.00 保利物业 6049 HK 买入 HK$73.80 招商积余 001914 CH 买入 RMB38.00 绿城服务 2869 HK 持有 HK$10.50 研究团队研究团队 流动性冲击近尾声，三道红线影响测算可控流动性冲击近尾声，三道红线影响测算可控 8 月以来影响板块的因素主要来自短期流动性冲击和“三道红线”的影响； “三道红线”后开发商

2、静态现金缺口/2020 年前 11 月销售额为 19.1%； 板块内优质公司合理 PEG 在 0.85X，重申永升生活买入评级。 8 月以来影响板块的因素主要来自短期流动性冲击和“三道红线”的影响。8 月以来影响板块的因素主要来自短期流动性冲击和“三道红线”的影响。一方面，由于 大量的新物业公司在四季度上市，市场担心资金分散投资到新物业公司中。我们认为新上 市物业带来的资金分流存在但是是暂时的。新物业公司上市更多的是提供了让投资人重新 审视行业内公司的素质和估值的契机，板块内公司估值将走向分化。另一方面，三道红线 政策引发投资人对于行业增长的隐忧。我们认为该政策对物业明后年的短期影响较小，主

3、要是物业储备面积对应的是过去 2-3 年开发商的销售。长期看由于开发商融资杠杆收缩将 带来长期新房供给的减少，物企或更多转向存量市场，这会影响其盈利能力和项目获取。 四季度来港股通对物业板块配置水平下降，但目前仍超配 0.54 个百分点。四季度来港股通对物业板块配置水平下降，但目前仍超配 0.54 个百分点。2020 年以来南 下资金对板块超配幅度逐季提升，到 3 季末达到 2018 年以来的最高点（0.73 个百分 点）。目前港股通资金超配 0.54 个百分点，配置水平来并不属于绝对低位，因此若板块 出现事件或情绪冲击仍有可能向下调整。但较高的超配水平也代表资金对板块的基本面并 未全面看空，

4、经过充分的情绪调整和冲击释放后仍具备吸引资金回流板块的基础。 “三道红线”后开发商静态现金缺口/2020 年前 11 月销售为 19.1%；对竣工影响较小。“三道红线”后开发商静态现金缺口/2020 年前 11 月销售为 19.1%；对竣工影响较小。 三道红线影响下，开发商为达负债率标准将补足更多资金，削减拿地开支，从而影响新房 市场供给。我们预计为完成指标，A/H 股主流上市房企目前平均现金缺口占本年销售比重 在 16%左右，意味着其拿地强度将减少 38%。竣工方面，加速竣工有利于利润确认增加权 益从而改善资产负债率；但由于消耗现金，对现金短债比是负面的影响，对净负债率则无 法一概而论。考虑

5、目前资产负债率指标超标企业比例最大，理性选择下加快竣工或将成为 更好的选择。我们认为竣工趋缓大概率只是一时冲击，不会形成长期负面影响。 板块内优质公司合理 PEG 在 0.85X，重申永升生活买入评级。板块内优质公司合理 PEG 在 0.85X，重申永升生活买入评级。目前 H 股物业板块市盈率 (TTM)为 29.9 倍，较 2019 年以来的历史平均低 3.3%，估值于 8 月初见顶后已回撤 34.2%；物业板块相对恒生指数估值之比为 202.9%，较历史平均低 78.8 个百分点。目前 时点上，考虑到融资调控政策对长期可交付物业约存在 15-20%的降速影响，我们认为板 块内优质公司的合理

6、估值可谨慎调整为 PEG 0.85X（相较于今年 1 月我们在首次覆盖中提 出的 1 倍 PEG）。目前 H 股物业板块内大型物业公司（管理面积 1 亿平米以上）2021 年 P/E 及 PEG 分别为 27.1/0.75X；外拓型物业（市场化第三方占比 40%以上）2021 年 P/E 及 PEG 分别为 27.6/0.73X，按 0.85X 的 PEG 计算，这两类物业公司目前仍有 26%/23%的提升空间。虽然我们下调了整体的合理估值倍数，但考虑我们覆盖的公司均具 备良好的基本面，因此在这基础上仍具备估值溢价。在覆盖公司中，我们重申对永升生活 服务的买入评级，虽其当前 P/E 估值较高但