【公司研究】华鲁恒升-第二基地打开成长空间后浪更比前浪高-2020201209（27页）.pdf

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1、 公司公司报告报告 | 公司深度研究公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 华鲁恒升华鲁恒升（600426） 证券证券研究报告研究报告 2020 年年 12 月月 09 日日 投资投资评级评级 行业行业 化工/化学制品 6 个月评级个月评级 买入（维持评级） 当前当前价格价格 34.94 元 目标目标价格价格 37.33 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股) 1,626.66 流通A股股本(百万股) 1,620.33 A 股总市值(百万元) 56,835.49 流通A股市值(百万元) 56,614.32 每股净资产(元) 9.20 资产负债率(%) 22.57 一年内

2、最高/最低(元) 39.10/14.50 作者作者 资料来源：贝格数据 相关报告相关报告 1 华鲁恒升-季报点评:业绩低点已现， 景气、成长指日可待 2020-10-30 2 华鲁恒升-季报点评:三季报整体平 稳，未来继续维持较强盈利水平 2019-11-03 3 华鲁恒升-半年报点评:中报再次超 预 期 ， 新 项 目 驱 动 继 续 成 长 2019-08-11 股价股价走势走势 第二基地第二基地打开打开成长成长空间空间，后浪更比前浪高，后浪更比前浪高 本篇报告从华鲁恒升核心优势出发，讨论第二基地能否保持优势，通过与 德州基地的比较，讨项目投资回报情况，并展望华鲁恒升长期成长性。我 们认为

3、，华鲁恒升第二基占据地天时地利人和，将巩固德州基地优势，一 期项目有望复制超过 40%资产，贡献 70 亿以上收入，10 亿以上利润，长 期成长空间有望超过德州本部。展望 2024 年利润中枢有望站稳 38 亿元， 未来市值有望超过 700 亿元，长期成长可期。 华鲁恒升核心优势在于成本控制华鲁恒升核心优势在于成本控制 华鲁恒升深耕煤化工产业链， 已然成为煤化工产业链中具备成本优势的白 马企业，其核心竞争优势来自于生产和管理成本的极致优化，通过技改、 配套降低原材料成本，通过丰富产品链、提升附加值降低产品生产成本， 通过精益求精的管理优化管理成本，成本优势已然行业领先。 荆州基地：荆州基地：占

4、尽占尽天时地利人和，第二基地有望复制并实现超越天时地利人和，第二基地有望复制并实现超越 荆州第二基地建设，占尽天时地利人和，与德州各项优势互补，有望复制 甚至超越。天时：天时：后疫情时代湖北重点支持重点项目建设，解决煤化工发 展瓶颈，供给侧改革后周期，华鲁良好的现金流和低负债率为资本开始提 供基础；地利：地利：湖北荆门在原材料运输、供水、园区配套方面适合煤化工 发展，贴近消费市场和便捷的水运条件更胜于德州；人和：人和：公司自身技术 和生产经验丰富，地方政府全力支持，各项政策呵护。与德州基地相比优 劣互补，综合成本比较不逊于德州，未来有望超越。 荆州基地一期有望贡献超过荆州基地一期有望贡献超过

5、10 亿利润，并为二期打下坚实基础亿利润，并为二期打下坚实基础 我们通过重置成本比较、固定资产周转率、吨煤效应、及产品销售四个方 面对荆州基地收入及利润进行测算，预计荆州基地将复制 40%本部资产， 预计百亿投资将产生 70 亿收入及 10 亿以上利润，投资回报率超过 10%。 不必担心不必担心产能投放的供给冲击产能投放的供给冲击，产品有望迎来上行周期，产品有望迎来上行周期 公司产品周期属性明显，对于市场担心的一次性产能投放造成供给冲击， 以及产品周期波动问题，我们认为新增产能可充足消化，不必担心供给冲 击，而公司产品整体处于景气 30%分位，随着下游纺织服装复苏，未来将 迎来景气上行周期，不

6、必担心周期波动对于公司的负面影响。 站稳站稳 700 亿元，长期成长性打开亿元，长期成长性打开 我们预计项目将在 2024 年产生利润，按照 70%股权比例测算，投产后上 市公司整体利润中枢将超过 38 亿元，有望站稳 700 亿市值，并开启长期 成长道路。 盈利预测盈利预测：产品迎来涨价周期，我们上调公司 2020、2021 和 2022 年盈利 预测至 18.39、30.37 和 38.19 亿元（前值 17.46、28.64、33.97 亿元） ，对 应 2020-2022 年 EPS 分别为 1.13、1.87、2.35 元/股（前值 1.07、1.76、2.09 元/股） ，给与 2