【研报】物业管理行业专题研究报告：IPO高峰带来的阶段性调整料将结束-20201026（29页）.pdf

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1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 IPO 高峰高峰带来带来的的阶段性阶段性调整料调整料将结束将结束 物业管理行业专题研究报告2020.10.26 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 陈聪陈聪 首席基地产业分析 师 S1010510120047 张全国张全国 地产分析师 S1010517050001 李金哲李金哲 地产分析师 S1010520090001 2020 年年四季度庞大的新股发行规模，四季度庞大的新股发行规模，直接诱发直接诱发了板块的调整。不过了板块的调整。不过我们我们认为，认为， 板块板块的的结构性分化虽然是长期的，结构性分化虽然是长期的，优秀优秀公司估值下降

2、公司估值下降却是却是暂时的。暂时的。一些优秀的一些优秀的 企业，如今估值已更具吸引力。企业，如今估值已更具吸引力。 部分部分开发企业急于分拆物管板块，开发企业急于分拆物管板块，IPO 高峰和高峰和个股个股破发是板块调整的直接诱因。破发是板块调整的直接诱因。 三道红线之下， 部分开发企业把分拆新业务视为一种去杠杆的办法， 无论物管板 块是否已经准备好独立运营，都急于上市募集资金。2020 年四季度物业管理公 司 IPO 融资规模，预计远远超过 2020 年前三季度的总和。由于担心融资抽血， 物业管理板块大幅调整，个别大公司距离最高点回撤超过 40%，新股第一服务 和卓越商企服务也出现破发。 新股

3、上市不仅增加了股票供给， 也放大了板块一些 固有缺点，例如行业存在关联方利益倾斜问题，部分公司毛利率失真，企业同质 化程度较高，很多企业缺乏核心竞争力。 我们看好优秀的物业管理公司，看好这些公司广阔的成长空间。我们看好优秀的物业管理公司，看好这些公司广阔的成长空间。我们测算，行 业当前的营收计 8421 亿元， 中期市场容量可达到 17252 亿元。 尽管如今大公司 的整体市占率只略超 1%，但行业的中期格局不会高度分散。我们预计，由于科 技系统研发存在规模经济效应， 增值服务需要整合行业各家资源， 非标服务需要 大品牌识别，未来行业中龙头公司在管面积覆盖率能达到 5%-10%左右，系统 覆盖

4、率则可能达到 30%以上。 我们也看好优秀物业管理公司在未来几年可能迎来跨越式发展。我们也看好优秀物业管理公司在未来几年可能迎来跨越式发展。过去几年，头 部公司的市场占有率在稳步提升。 由于部分公司的单区域密度已经达到服务可能 产生质变的拐点，科技赋能所需要的硬件售价大幅降低，独立发展带来人才、资 金和管理红利可能释放， 我们预计未来几年优秀物业管理公司可能多维度提升市 占率。 物业管理板块需要新的估值办法。物业管理板块需要新的估值办法。传统的 PE 估值法无法测算企业已签未管合 同， 无法衡量关联方已获未聘管理人的在建项目管理权潜在收入， 无法厘清盈利 中关联方支持部分的规模， 我们认为有必

5、要用新的估值办法作为补充。 除了我们 一直倡导的 PS 估值法之外，我们建议投资者考虑修正 PE 估值法。我们用企业 上市前的净利率和剔除非业主增值服务的营收作为计算修订利润下限， 用企业达 产目标收入为基础，测算修订利润的上限。 风险提示：风险提示：部分物业管理公司缺乏核心竞争力，也不具备长期成长的基础，未来 面临被市场边缘化的风险。 立足差异化，好公司的更好投资时点。立足差异化，好公司的更好投资时点。我们认为，IPO 高潮对优秀企业的估值 影响是暂时的，因为 IPO 的发行高潮并不会持续，2021 年大概率会退潮，且物 业管理板块 2020 年截止目前向市场权益再融资不过 50 余亿元（不

6、含可转债， 不含引入产业战投） ， 股票供给压力不是长期的。 随着世茂服务在月底挂牌交易， 我们相信市场恐慌将告一段落， 而基本面强劲的个股已经经过一波调整， 已迎来 更好的投资时点。我们推荐绿城服务、保利物业、新大正、招商积余，永升生活 物业管理物业管理行业行业 评级评级 强于大市强于大市（维持维持） 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 服务和碧桂园服务。 重点公司盈利预测、估值及投资评级重点公司盈利预测、估值及投资评级 公司名称 评级 股价 EPS（元） PE （元） 19A 20E 21E 22E 19A 20E 21E 22E 绿城服务 买入 7.70 0.15 0.23 0.