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1、 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：有色金属|公司深度报告 2024 年 11 月 18 日 股票投资评级股票投资评级 买入买入|维持维持 个股表现个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况公司基本情况 最新收盘价（元）最新收盘价（元）8.21 总股本总股本/流通股本（亿股）流通股本（亿股）10.73/7.52 总市值总市值/流通市值（亿元）流通市值（亿元）88/62 52 周内最高周内最高/最低价最低价 12.21/6.79 资产负债率资产负债率(%)58.8%市盈率市盈率 15.20 第一大股东第一大股东 湖南水口山有色金属集团有限公司 研

2、究所研究所 分析师:李帅华 SAC 登记编号:S1340522060001 Email: 研究助理:杨丰源 SAC 登记编号:S1340124050015 Email: 株冶集团株冶集团(600961600961)重申株冶集团的投资价值重申株冶集团的投资价值 投资要点投资要点 五矿集团旗下上市平台。五矿集团旗下上市平台。株洲冶炼集团股份有限公司源于 1956年始建的株洲冶炼厂，是国家“一五”期间建设的重点企业。2000 年开始，企业由工厂制转为公司制、股份制。2023 年株冶集团完成重大资产重组，收购了水口山有色金属有限责任公司 100%股权。至此公司正式拥有了独立的铅锌矿山资源，并且伴生高品

3、位金银，成为一家集铅锌等有色金属的采选、冶炼、销售为一体的综合性公司，进一步丰富了产业链和产品种类，公司业绩持续好转，2024 年前三季度归母净利润 5.82 亿，同期历史新高。水口山有限改扩建完成，水口山有限改扩建完成，20252025 年产量有望再提升。年产量有望再提升。水口山铅锌矿开发利用方案 的设计规模为 80 万吨/年，其中，康家湾矿段 70 万吨/年、老鸦巢矿段 10 万吨/年。水口山有限康家湾矿段 70 万吨/年技改工作在 2023 年底完成并于 2024 年上半年投入运营，目前处于稳定爬坡状态中，预计 2025 年开始，公司自产锌、自产铅，自产金银都会出现一定比率的提升。我们估

4、算公司在扩产完成后，矿山年产锌2 万吨、铅 2 万吨、金 1.9 吨、白银 75 吨左右，矿山盈利占比会进一步提升。株冶集团的投资价值分析源于以下三点：锌冶炼业务提供业绩弹株冶集团的投资价值分析源于以下三点：锌冶炼业务提供业绩弹性；金银矿山业务提供业绩基本盘；五矿集团的强大资源储备提供远性；金银矿山业务提供业绩基本盘；五矿集团的强大资源储备提供远期增长空间。期增长空间。锌冶炼业务提供业绩弹性。锌冶炼业务提供业绩弹性。2025 年矿端紧缺有望好转，加工费存在提升预期。2025 年新疆火烧云铅锌矿持续爬坡，冶炼配套或存在一定时滞，一定程度上矿山紧张可能存在边际好转。根据我们估算，考虑公司 30 万

5、吨的锌冶炼产能，市场冶炼加工费每提升 1000 元，在锌锭价格保持不变的情况下，将会带来 3 亿左右的毛利提升，给予公司非常充分的业绩弹性。株冶集团冶炼历史悠久，成本管控能力强，位于锌冶炼成本最左端，行业边际改善有望最先受益。金银矿山业务提供业绩基本盘。金银矿山业务提供业绩基本盘。公司水口山有限伴生有较高品位的金银矿石，有望在金银价格中枢高位的情况下贡献稳定利润。随着水口山有限矿石产量由 65 万吨提升至 80 万吨，并预计在 2025 年开始满产运行，我们预计公司黄金和白银产量都存在不同程度的提升，黄金大时代下为公司提供充分的业绩保障。五矿集团的强大资源储备提供远期增长空间。五矿集团的强大资

6、源储备提供远期增长空间。水口山有限注入后，五矿集团内部依然有较多的优质资产，部分存在类同业务。比如黄沙坪矿业、闪星锑业锡矿山等。我们认为五矿集团实力雄厚，背后大量的优质矿山资源为公司提供了长期的增长空间。-18%-11%-4%3%10%17%24%31%38%45%52%2023-112024-012024-042024-062024-092024-11株冶集团有色金属 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 盈利预测和财务指标：盈利预测和财务指标：我们预计 2024-2026 年，随着金银价格稳中有升，锌冶炼费用出现边际好转，预计株冶集团营业收入为199.87/206.49/214.54 亿元