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1、网宿科技网宿科技(300017.SZ(300017.SZ)公司报告公司报告CDNCDN护城河持续拓宽，护城河持续拓宽，AIAI、出海驱动业务成长、出海驱动业务成长评级：买入(首次覆盖)证券研究报告2024年09月12日IT服务刘熹(证券分析师)S 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2相对沪深300表现表现1M3M12M网宿科技-5.6%-24.2%-0.6%沪深300-4.6%-10.5%-15.6%最近一年走势-21%-5%12%28%45%61%2023/09/112023/12/102024/03/092024/06/072024/09/05网宿科技沪深300市场数据2024/09

2、/12当前价格（元）6.6852周价格区间（元）6.26-11.54总市值（百万）16,305.80流通市值（百万）15,251.91总股本（万股）244,098.82流通股本（万股）228,322.00日均成交额（百万）239.84近一月换手（%）1.36 TUpWpZeXlVhZ9YqRmOsR7N9RbRoMmMtRsOfQoOyRkPnMpMbRqQvMwMrQnNwMpNpR请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3核心提要核心提要u 核心要点：核心要点：AI、云计算、大数据等产业持续发展，预期公司、云计算、大数据等产业持续发展，预期公司CDN主业高质量增长，并拓展液冷主业高质量增长

3、，并拓展液冷/算力云算力云/MSP等第二增长曲线。等第二增长曲线。u一、公司概况：一、公司概况：CDN龙头受益全球需求增长，龙头受益全球需求增长，AI芯片散热驱动液冷业务芯片散热驱动液冷业务公司成立于2000年，为全球领先信息基础设施平台服务提供商，发展“2+3”业务布局，在 CDN、IDC等成熟业务上，探索算力云、MSP、液冷等业务。2023年，公司营收47.05亿元、同比-7.45%，主要系CDN行业价格战趋缓，海外高毛利业务进展顺利。公司股权激励要求2023年-2024年累计净利润合计6.1亿，彰显公司对中长期成长信心。u 二、二、CDN+安全业务：安全业务：CDN全球需求持续提升，边缘

4、计算全球需求持续提升，边缘计算+出海驱动成长出海驱动成长1）CDN：内容分发网络，上游为运营商，下游互联网客户为主。据前瞻网，2024E-2029E，全球CDN市场CAGR为18%，中国CDN市场CAGR约25%、高于全球。公司深耕CDN行业近20年，2023年CDN营收43.76亿元、同比-8.13%，未来有望受益于全球化布局、边缘计算发展、增值服务拓展等。2）安全业务：）安全业务：据IDC，2022E-2027E，中国网安市场规模CAGR为13.5%、高于全球平均，2022年CR8为44.91%、集中度进一步提升。公司致力于提供包括基础设施及应用防护、企业安全访问的全栈安全服务，有望受益于

5、网安需求提升。u 三、创新业务：液冷三、创新业务：液冷+算力云算力云+MSP构建第二增长曲线构建第二增长曲线1）液冷：）液冷：未来随着芯片性能提升与AI大模型逐渐发展，推动CPUGPU等芯片功耗不断提升，带来广阔的先进散热器件需求。公司子公司绿色云图自主研发的液冷技术，能够为企业提供更节能、高效的液冷数据中心建设及改造方案。此外，公司提供托管空间租用、托管带宽租用等解决方案。2）云业务：）云业务：2023年，全球云计算市场规模为5864亿美元，同比增长19.4%。2023年，我国云计算市场规模达6165亿元，同比增长35.5%，高于全球增速。算力云：算力云：2023年，公司子公司爱捷云瞄定算力

6、云定位，以统一架构为客户提供从轻量超融合云到大规模全栈企业云产品及服务。MSP：控股子公司Cloudsway与全球主流公有云合作，提供全栈云MSP服务。公司MSP业务提供“云咨询、云迁移、云管理、云运维”为一体的云上全生命周期管理服务。u 盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：我们预计公司20242026年分别实现营收50.60/56.82/61.61亿元，归母净利润分别为6.51/7.63/8.84亿元，对应PE分别为25.06/21.38/18.45X，首次覆盖，给予“买入”评级。u 风险提示：风险提示：宏观经济影响下游需求、市场竞争加剧风险、新业务/新领域开拓风险、技术更新风险、公司业

7、绩不及预期风险等。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4预测指标预测指标2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E营业收入（百万元）4705506056826161增长率(%)-78128归母净利润（百万元）613651763884增长率(%)22261716摊薄每股收益（元）0.250.270.310.36ROE(%)6789P/E31.4025.0621.3818.45P/B1.991.691.681.68P/S4.073.222.872.65EV/EBITDA22.3718.9515.4413.58资料来源：Wind资讯、国海证券研究所 请务必阅

8、读报告附注中的风险提示和免责声明5一、一、公司概况公司概况CDNCDN龙头受益龙头受益全球需求增长，全球需求增长，AIAI芯片散热驱动芯片散热驱动液冷业务液冷业务 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明61.1 公司概况：全球领先的信息基础设施平台服务提供商公司概况：全球领先的信息基础设施平台服务提供商 成立于成立于2000年，全球领先的信息基础设施平台服务提供商：年，全球领先的信息基础设施平台服务提供商：公司始终致力于助力产业数字化转型升级，满足用户随时随地、安全、可靠的数据处理及交互需求。公司专注于边缘计算、云分发、云安全、云计算、云服务及绿色数据中心业务，帮助企业技术创新实践，是产业数

9、字化转型升级值得信赖的合作伙伴。资料来源：公司官网，国海证券研究所200020012004网宿科技于上海正式注册成立注册成立在业内首家推出服服务 器 租 用 服 务务 器 租 用 服 务 及“一站式一站式”IDC 服服务务服务推出服务推出网宿新推1U服务器租服务器租用用；推出基于基于IPSEC技术的技术的VPN管理平台管理平台，向企业推广VPN服务VPN服务推广服务推广2005推出自主研发自主研发CDN系统平台系统平台，正式进军CDN领域正式进军正式进军CDN领域领域推出推出CDN2.0技术技术，提供动态内容加速服务；推出9款经济、高性能的 虚 拟 专 用 服 务 器（VPS）推出推出CDN2

10、.0技术技术网宿科技正式在深网宿科技正式在深交所创业板上市交所创业板上市；开始发布网宿中国互联网发展报告主板主板上市上市20092006首次推出覆盖全球的12个海外节点，全球加速战略启动；业内首业内首家推出全站加速家推出全站加速服务服务推出全站加速推出全站加速网宿CDN网络分发平台完成云架构改造；开始进开始进入云计算领域入云计算领域进入云计算领域进入云计算领域20112010网宿科技美国子网宿科技美国子公司正式成立，公司正式成立，海外加速节点增至25个，遍布亚、欧、美及非洲海外子公司成立海外子公司成立网宿自主研发冷技术正式商用；获 工 信 部 首 批获 工 信 部 首 批CDN牌照牌照获首批牌

11、照获首批牌照20162012超高清产业标准制定工作启动，网宿科技成为首批加入标准制定工作组的成员；网宿率先完成CDN平台改造CDN改造完成改造完成网宿发布2019中国互联网安全报告，日均抵御日均抵御33.37亿次攻击亿次攻击持续抵御攻击持续抵御攻击20202018正式启动云计算独启动云计算独立公司立公司EdgeRay爱爱捷云捷云；正式推出独独立品牌立品牌网宿安网宿安全全独立品牌推出独立品牌推出发布新一代可编程新品可编程新品CDN Pro；推出Serverless边缘应用，打破“边际效应”，向客户开放更多CDN边缘能力CDN Pro 新品发布新品发布20222021升级推出GPU算力平台，基于全

12、球分布的节点资源，提供高性能GPU算力资源算力不断提升算力不断提升2023表：公司表：公司发展历程发展历程公司成立公司成立 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明71.1 公司概况：围绕公司概况：围绕CDN边缘计算与安全，形成边缘计算与安全，形成“2+3”业务布局业务布局“2+3”业务布局：业务布局：在 CDN、IDC 等成熟业务的基础上，公司正在进行向“安全”与“边缘计算”方向的革新，推进全球化边缘计算平台和安全访问边缘架构建设力；积极拓展算力云、MSP、数据中心液冷解决方案等协同性强及有良好市场前景的新业务。表：公司业务情况表：公司业务情况公司业务具体内容2CDN及边缘计算CDN：通过负

13、载均衡、内容分发、调度等功能模块，使互联网用户就近获取所需内容，降低网络拥塞网宿边缘计算平台 ECP 融合计算、网络、存储等核心能力，让用户在网络边缘获得快速、智能且安全体验安全打造WAAP全站防护体系，SASE办公安全一体化体系及综合安全服务体系，满足企业在线生产和在线办公体验和安全3算力云一站式提供海量、多态、稳定、灵活的算力服务MSP服务提供 MSP 服务，包括“云咨询、云迁移、云管理、云运维”为一体的云上全生命周期管理服务IDC+液冷提供 IDC+液冷节能解决方案，关注高品质、绿色数据中心服务。资料来源：公司公告，国海证券研究所图：公司业务产业链地位图：公司业务产业链地位 请务必阅读报

14、告附注中的风险提示和免责声明81.2 公司架构：股权结构稳定，董事长为大股东之一公司架构：股权结构稳定，董事长为大股东之一 公司股权结构较为稳定。公司股权结构较为稳定。截至2024年6月，陈宝珍女士是公司的第一大股东，直接持有公司股份10.69%，是网宿科技创始人。公司董事长刘成彦先生为公司第二大股东、持股比例达8.30%，曾在机械工业出版社及中国科协管理科学研究中心工作，后参与北京易迈电子邮件有限责任公司的设立工作。图：公司股权架构图（截至图：公司股权架构图（截至20242024年年6 6月）月）网宿科技股份有限公司网宿科技股份有限公司中国工商银行-华安基金中国农业银行-中证500指数证券投

15、资基金中国工商银行-华安基金王治富中国建设银行-华安创业板50指数基金中国建设银行-华安基金陈宝珍董事长董事长刘成彦中国工商银行-易方达基金10.69%8.30%1.70%1.67%1.16%0.78%0.69%0.66%0.66%资料来源：iFinD，国海证券研究所深圳爱捷云科技有限公司深圳绿色云图科技有限公司CloudswayPte.Ltd100%51.21%64.23%致力于成为全球领先的MSP服务提供商液冷数据中心整体解决方案的提供商卓越的算力云服务商其他73.69%请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明91.2 公司架构：管理层经验丰富，公司架构：管理层经验丰富，股权激励股权激励目

16、标目标两年净利两年净利6.16.1亿亿 公司管理层拥有深厚技术背景与从业经验。公司管理层拥有深厚技术背景与从业经验。董事长刘成彦，曾在机械工业出版社及中国科协管理科学研究中心工作。副总经理洪珂，拥有多年互联网行业工作经验。副总经理黄莎琳，曾任新加坡国立大学技术设计院研究工程师。公司公告公司公告20232023年限制性股票激励计划（草案），年限制性股票激励计划（草案），20232023年年-2024-2024年累计净利润合计年累计净利润合计6.16.1亿。亿。2023年8月，公司制定股权激励计划，涉及激励对象共计250人。根据本次激励考核目标，2023 年净利润不低于3亿元，2023年和2024

17、年累计净利润合计不低于6.1亿元，彰显公司对中长期成长信心。资料来源：公司公告，国海证券研究所表：公司表：公司20232023年限制性股票激励计划考核目标年限制性股票激励计划考核目标归属期业绩考核目标第一个归属期2023年净利润不低于3亿元第二个归属期 2023年和2024年累计净利润合计不低于6.1亿元表：公司高管团队介绍表：公司高管团队介绍姓名职位工作经历刘成彦董事长曾在机械工业出版社及中国科协管理科学研究中心工作，后参与北京易迈电子邮件有限责任公司的设立工作，1999年至2000年任中国万网首席运营官。2001年加入上海网宿科技发展有限公司，曾任首席运营官、执行董事、总经理。现任网宿科技

18、股份有限公司董事长。洪珂副董事长总经理曾任美国达可达互联网公司技术副总经理，美国泛亚电信技术副总经理，拥有多年互联网行业工作经验。2004年加入网宿有限任首席技术官，现任网宿科技股份有限公司副董事长、总经理，美国子公司Quantil,Inc的CEO及董事、Quantil Networks,Inc的董事。周丽萍董事副总经理董事会秘书2000年加入网宿有限，历任网宿科技股份有限公司财务部主管、广州分公司财务经理、总部财务经理、综合管理部经理、公司第一届监事会主席等。现任网宿科技股份有限公司董事、副总经理、董事会秘书，并在网宿科技子公司担任职务。黄莎琳副总经理曾任新加坡国立大学技术设计院研究工程师，

19、新加坡科技集团执行级工程师、云际智慧董事兼总经理。2005年加入网宿有限，现任网宿科技股份有限公司副总经理、CTO。李伯洋副总经理2006年至2013年就职于北京数码视讯科技股份有限公司，历任中间件工程师、销售经理、行业销售总监、事业部总经理。2013年12月加入网宿科技股份有限公司，历任部门经理、分公司副总经理、分公司总经理，现担任网宿科技股份有限公司副总经理、营销中心总经理。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明101.3 公司财务：营收端相对平稳，公司财务：营收端相对平稳，2023年净利润同比年净利润同比+222%公司营收端保持相对平稳，符合预期，净利润高速增长。公司营收端保持相对平稳

20、，符合预期，净利润高速增长。营收端，营收端，2021年，由于疫情后CDN行业需求放缓，带来公司营收有所下降，2022-2023年，随着CDN行业价格战趋缓，公司营收端趋稳，2023年，公司营收47.05亿元、同比-7.45%。利润端，利润端，2019年，归母净利润0.34亿元，公司计提商誉与无形资产减值准备7.56亿；2023年，归母净利润6.13亿元、同比+221.68%，我们认为主要系公司海外高毛利业务进展顺利，且价格战趋缓带来综合毛利率提升，以及取得1.15亿投资收益。图：图：2018-2024H1 2018-2024H1 公司营收情况公司营收情况图：图：2018-2018-2024H1

21、2024H1 公司归母净利润情况公司归母净利润情况资料来源：iFinD，国海证券研究所 63.37 60.07 56.87 45.75 50.84 47.05 23.00 18%-5%-5%-20%11%-7.45%-1.13%-50%0%50%100%150%200%250%300%0 10 20 30 40 50 60 70 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024H1营业收入（亿元）同比（%，右轴）8.04 0.34 2.20 1.65 1.91 6.13 2.97-3%-96%-25%15%221.68%15.12%-150%-100%-50%0%50%10

22、0%150%200%250%300%0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024H1归母净利润（亿元）同比（%，右轴）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明111.3 公司财务：公司财务：CDN营收占比营收占比90%+，液冷或受益，液冷或受益散热需求提升散热需求提升 分业务看，公司的业务可以分为CDN 及边缘计算、IDC 及液冷、商品销售及其他三部分。CDN及边缘计算：及边缘计算：在深厚行业经验下，公司CDN业务发展丰富产品体系，并推出了针对金融行业、零售行业等行业的加速以及加速安全解决方案。2018-2023年，公司CDN业务

23、营收占比在90%以上，占比较高；2023年，CDN业务营收43.76亿元、同比-8.13%，毛利率约32.82%、同比+6.33pct，公司凭借技术、经验、客户等优势实现毛利率提升。IDC及液冷：及液冷：公司子公司绿色云图自主研发液冷技术，此外，公司提供托管空间租用、托管带宽租用等解决方案。2023年，此业务营收2.67亿元、同比+1.41%，毛利率21.40%、同比+1.27pct，保持相对稳定。我们认为，未来随着AI大模型发展，AI芯片功耗提升，数据中心液冷需求有望高速增长。图：图：2018-2022018-2023 3 公司分业务营收情况公司分业务营收情况35%25%26%25%26%3

24、3%20%29%18%25%20%21%23%26%30%33%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2018 2019 2020 2021 2022 2023 CDN服务IDC服务商品销售图：图：2018-2022018-2023 3 公司分业务毛利率情况公司分业务毛利率情况资料来源：iFinD，国海证券研究所57.4854.3753.7142.9047.6443.765.715.142.762.462.632.670.170.560.400.380.570.620102030405060702018 2019 2020 2021 2022 2023 CDN服务IDC服务商品销售

25、（亿元）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明121.3 公司财务：全球化战略实行公司财务：全球化战略实行14年，境外高毛利业务占比年，境外高毛利业务占比45%+公司施行全球化战略。公司施行全球化战略。2010年起，公司开启全球化战略，随后公司与国内外众多优质运营商进行深度合作，依托在亚洲、北美、南美、欧洲、大洋洲、非洲等区域建设的海量节点资源及强大的研发实力，构建了全球智能网络平台。公司海外收入占比不断提升，毛利率高于国内业务。公司海外收入占比不断提升，毛利率高于国内业务。公司境外业务营收占比从2018年的32.40%提升至2023年的45.52%，2023年国外营收为21.42亿元、同比

26、+12.84%，主要得益于公司打造“网宿边缘和安全创新解决方案”，助力出海企业实现用户和办公的全球一致性体验；持续丰富行业出海解决方案，推出了“短剧出海行业解决方案”，支持客户海外业务快速上线。42.8441.6337.8630.2131.8625.6420.5318.4519.0115.5418.9821.420102030405060702018 2019 2020 2021 2022 2023 国内国外图：图：2018-2022018-2023 3 公司分地区营收情况公司分地区营收情况25.41%24.59%25.28%30.71%25.13%26.69%27.76%33.93%0%5%

27、10%15%20%25%30%35%2020 2021 2022 2023 国内 国外图：图：2018-2022018-2023 3 公司分地区毛利率情况公司分地区毛利率情况资料来源：iFinD，国海证券研究所 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明131.3 公司财务：盈利能力持续改善，成本把控能力公司财务：盈利能力持续改善，成本把控能力较好较好 2019年以来，公司盈利能力持续改善。年以来，公司盈利能力持续改善。2023年，公司毛利率达到32.18%、同比+5.97pct，净利率12.89%、同比+9.27pct，主要系公司海外布局持续发力，公司人效稳中有增等原因。公司期间费用率相对稳定

28、公司期间费用率相对稳定，成本把控成本把控能力较好。能力较好。2023年，公司研发费用4.82亿元，占收入的10.24%，主要系公司投入CDN系统精简优化、资源智能调度系统、CDN新一代全球化平台等技术，提升产品竞争力。2023年，公司销售、管理、财务费用率分别为8.49%、6.18%、-3.33%，同比分别+1.21pct、0.51pct、-1.87pct。33%25%25%25%26%32%33%13%1%4%4%4%13%13%0%5%10%15%20%25%30%35%2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024Q1毛利率净利率图：图：2018-2024Q1201

29、8-2024Q1 公司毛利率与净利率公司毛利率与净利率图：图：2018-20232018-2023 公司期间费用率公司期间费用率图：图：2018-2024Q12018-2024Q1 公司研发费用情况公司研发费用情况 5.13 6.62 5.87 5.43 5.04 4.82 1.29 38%12%-11%-7%-7%-4%12%-50%0%50%100%150%200%250%300%0 1 2 3 4 5 6 7 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024Q1研发费用（亿元）同比（%，右轴）图：图：2018-20232018-2023 公司人均创收与人均创利公司人均

30、创收与人均创利153.75189.39239.54190.86255.10243.1819.511.099.276.899.5631.680501001502002503002018 2019 2020 2021 2022 2023 人均创收人均创利（万元）资料来源：iFinD，国海证券研究所7%7%6%9%7%8%8%5%5%5%7%6%6%6%8%11%10%12%10%10%10%0%2%4%6%8%10%12%14%2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024H1销售费用率管理费用率研发费用率 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明14二、二、CDN+CDN+

31、安全业务安全业务CDNCDN全球需求持续提升，边缘计算全球需求持续提升，边缘计算+出海出海驱动成长驱动成长 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明152.1 CDN：内容分发网络，包括调度、内容、服务：内容分发网络，包括调度、内容、服务三层三层 CDN的全称是的全称是Content Delivery Network，即内容分发网络。，即内容分发网络。CDN是构建在现有网络基础之上的智能虚拟网络，依靠部署在各地的边缘服务器，广泛利用缓存技术，通过中心平台的负载均衡、内容分发、调度等功能模块，使用户就近获取所需内容，降低网络拥塞，提高用户访问响应速度和命中率。CDN关键技术主要有负载均衡、内容缓

32、存、分发技术等。关键技术主要有负载均衡、内容缓存、分发技术等。CDN 网络的逻辑架构由调度控制层、内容中心层和服务节点层构成。网络的逻辑架构由调度控制层、内容中心层和服务节点层构成。调度控制层负责统一调度用户请求、管理 CDN 网络及业务运营；内容中心层可实现对签约内容提供商或服务提供商系统的对接和内容注入，并为边缘服务节点提供内容分发与回源服务；服务节点层具备内容缓存和媒体服务功能，为终端用户提供内容服务。图：图：CDNCDN运行运行结构与全球增速情况结构与全球增速情况资料来源：cloudflare，阿里云图：图：阿里云阿里云CDNCDN的产品架构图的产品架构图 请务必阅读报告附注中的风险提

33、示和免责声明162.1 CDN：上游运营商，中游上游运营商，中游CDN服务商，下游互联网为主服务商，下游互联网为主中中游游上上游游运营商运营商/硬件商硬件商下下游游CDNCDN服务商服务商网站客户网站客户/渠道端渠道端网络网络用户用户支 付 带宽/机构等租金；支付IT设 备 采购费用提供带宽、机柜等资源；提供服务器等基础设备提供内容加速服务或其他增值服务按带宽、流量等付费；支付增值服务等费用通过最近节点传输内容交换机交换机服务器服务器硬件硬件运营商运营商CDN服务商服务商传统传统CDNCDN服务提供商服务提供商拓展拓展CDNCDN服务云服务服务云服务商商电信运营商电信运营商CDNCDN服务服务

34、新型新型CDNCDN服务提供服务提供商商终端终端用户用户渠道端渠道端资料来源：前瞻产业研究院，国海证券研究所 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明172.2 发展过程：受益互联网浪潮，价格战趋缓发展过程：受益互联网浪潮，价格战趋缓+出海出海+增值服务驱动发展增值服务驱动发展0 1 1 1 2 2 3 6 7 11 15 37 50 61 74 119 140 166 197 233 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2010 2014 2015 2016 2017 2019 2020 2021 2022 20232029E萌

35、芽期萌芽期复苏期复苏期高速发展高速发展高质量发展高质量发展2010-2017 CAGR为26%2019-2023 CAGR为18%发发展展历历程程初期互联网高速发展随后互联网泡沫破裂，CDN发展近乎停滞Web 2.0浪潮门户网站、电商等应用需需求求侧侧1999年 Akamai创立随后CDN服务商从2000年的50家，锐减到2001年的10家移动互联网浪潮Akamai提出世界上第一“动态网站加速”的解决方案CDN行业景气度上升2018年5G问世，大宽带/低延时/海量链接需求，直播/短视频发展人工智能持续发展云计算公司进入CDN行业，部分大型互联网企业开始自建CDNCDN的技术底座向边缘云操作系统

36、演进，市场竞争逐渐从价格转向服务2023-2029E CAGR为18.35%5G、AI等或带动VR/AR、车联网等应用场景发展；边缘计算/云安全等增值服务资料来源：前瞻产业研究院，中国教育网络，中国信通院，国海证券研究所，注：此柱状图为全球CDN规模及预期（亿美元）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明182.2.1 东南亚东南亚CDN市场：互联网经济复合增速市场：互联网经济复合增速27%，驱动，驱动CDN需求需求 据谷歌、淡马锡、贝恩2023 年东南亚互联网经济报告，自自 2021 年以来，年以来，东南亚互联网经济收入的复合年增长东南亚互联网经济收入的复合年增长率达到率达到 27%。随着互

37、联网用户数量的增长、互联网应用渗透率的提升、数字经济的蓬勃发展，预计该地区的互联网流量将继续保持增长态势。伴随海外业务量的增长，IT 基础设施投入、性能以及是否能跟上海外业务扩张速度成为出海企业的难点，另外由于不同国家的网络质量差异较大，跨境网络延迟速度与稳定性难以保障，如何获得全球一致性体验成为第一大挑战。数字化和智能化是企业出海的数字化和智能化是企业出海的重要手段，这也带动了对海外重要手段，这也带动了对海外 CDN、安全、安全、MSP等业务的需求。等业务的需求。图：图：东南亚互联网经济收入情况东南亚互联网经济收入情况资料来源：ATM Capital 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明

38、1924%20%18%8%30%阿里云网宿科技腾讯云百度云其他图：图：20232023年中国内地竞争格局年中国内地竞争格局2.2.2 中国中国CDN市场：进入高质量发展市场：进入高质量发展过程过程123170228298370140238%34%31%24%0%10%20%30%40%050010001500201920202021202220232029E中国CDN市场规模（亿元）yoy（%，右轴）图：中国图：中国CDNCDN市场规模市场规模673158729894199454601,0002,0003,0004,0005,00020192020202120222023H1中国获得CDN牌照

39、的公司数量（家）图：图：中国获得中国获得CDNCDN牌照的公司数量牌照的公司数量2023-2029E CAGR为25%资料来源：前瞻产业研究院，中国信通院，工信部，国海证券研究所 依据中国信息通信研究院数据，中国CDN市场规模不断增长，行业规模从2019年123亿元增长至2023年370亿元。市场规模增长率保持在23%-28%之间，受疫情影响，2020-2022年增速不断下降，2023年全面放开，经济开始复苏，年全面放开，经济开始复苏，增长率相比有所提升。据中国信通院的预测增长率相比有所提升。据中国信通院的预测，预期，预期2023-2029年全球年全球CDN市场将以市场将以24.86%的年均复

40、合增长率增长，的年均复合增长率增长，预计至预计至2029年市场规模达到年市场规模达到1402亿元。亿元。从事内容分发网络业务需申请CDN许可证(第一类增值电信业务经营许可证-内容分发网络业务)，地网通常由省直辖市通信管理局监管，全网通常由工业和信息化部监管。截至2023年6月9日，工信部网站公布了2023年第17批次，共计29家CDN牌照企业名单。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明202.2.3 边缘计算：边缘计算：IT基础设施向边缘发展，基础设施向边缘发展，中国市场增速高于全球中国市场增速高于全球 新一代新一代 IT 基础设施向智能化、边缘化发展。基础设施向智能化、边缘化发展。5G 时

41、代，高带宽 eMBB、高可靠低时延 uRLLC等技术将催生各种大量新兴应用出现，海量边缘数据的存储、计算和分发传输，推动着新一代 IT基础设施向边缘发展。十四五规划和2035 年远景目标纲要提出“协同发展云服务与边缘计算服务”，国务院“十四五”数字经济发展规划也指出“加强面向特定场景的边缘计算能力”。边缘计算市场规模高速成长。边缘计算市场规模高速成长。据Precedence Research，2021年全球边缘计算市场规模约为405亿美元，2022-2030年预计CAGR为12.46%。根据亿欧智库，2021-2025 年中国边缘计算产业市场规模预计 CAGR 达到46.81%，这得益于中国庞

42、大的互联网用户基础、5G技术的推广、政府支持和产业生态的成熟。40545551257664872881992110361165020040060080010001200140020212022 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E全球边缘计算产业规模（美元）图：图：全球边缘计算产业规模全球边缘计算产业规模图：中国图：中国边缘计算产业规模边缘计算产业规模146211303437629282412607904135905001,0001,5002,0002,500202120222023E2024E2025E边缘软件边缘硬件（亿元）资料来源

43、：Precedence Research，华经产业研究院，亿欧智库，国海证券研究所 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明212.3 公司公司CDN业务：深耕行业业务：深耕行业24年，全球化年，全球化+云架构云架构+增值服务构建增值服务构建龙头龙头 伴随互联网及移动互联网的发展，公司以 CDN 业务为主，在平台规模、调度能力及视频、网页优化等方面实现规模、技术及服务经验的积累，并由 CDN 向边缘计算、安全方向迈进。全球化全球化+云架构云架构进入进入行业，更新至行业，更新至CDN 2.0CDN 2.0边缘计算边缘计算+收购海外公司收购海外公司图：公司图：公司CDNCDN业务发展历程业务发展历

44、程增值服务增值服务2000公司成立2005推出自主研发CDN系统平台，正式进军CDN领域推出CDN2.0技术，提供动态内容加速服务20062010业内首家推出全站加速服务首次推出覆盖全球的12个海外节点，全球加速战略启动启用云分发网络平台 开始进入云计算领域CDN网络分发平台完成云架构改造20112013云分发平台对外正式提供Open API接口，实现各大云平台对接助力全新云生态圈2015 年起，公司开启 CDN 到边缘计算的业务革新20152016获得工信部首批CDN牌照国际化战略发展，部署首个非洲节点收购俄罗斯领先CDN服务商CDN-video收购韩国最大CDN服务商CDNetworks2

45、0172018率先完成CDN平台改造 全面支持IPv6；联通网宿主导的P2P CDN标准获国际电联批准立项推出Serverless边缘应用，打破“边际效应”发布新一代可编程新品CDN Pro2022资料来源：公司公告，公司官网，流媒体网，国海证券研究所 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明222.3.1 公司公司CDN与边缘计算业务与边缘计算业务包含多种模块包含多种模块行业客户行业客户具体内容具体内容部分客户部分客户互联网企业网页加速、下载加速、流媒体加速等字节、百度、腾讯等政府、传统企业网站、内部信息化系统全站加速解决方案(WSA)、企业应用加速解决方案(APPA)国家税务总局、中国银联

46、、兴业银行等移动互联网移动互联网应用加速的解决方案（MAA），并提供网络安全服务快手、美图、掌趣、爱奇艺等分类分类产品情况产品情况具体内容具体内容产品情况产品情况具体内容具体内容CDNCDNCDN Pro边缘分布式Serveress Nginx平台，构建个性化加速业务逻辑直播分发提供快速、稳定、安全的端到端直播CDN加速服务，保障终端用户低时延、高流畅的视听体验全站加速静态内容就近缓存分发，动态内容更快路径回源传输，提升复杂网络下的全站点访问体验网页加速通过边缘缓存与智能调度技术，使用户就近获取所需内容，成倍提升访问速率动态加速通过路由优化、传输优化等自研技术，实现动态交互内容更快路径回源传输

47、，保障访问体验虚拟直播面向企业的高精度数字人直播产品边缘计算边缘计算边缘应用ECA基于Serveress打造的CDN+边缘计算产品边缘云容器ECC为客户提供稳定、可靠的分布式企业级Serveress容器服务表：公司表：公司CDNCDN业务分行业客户情况业务分行业客户情况表：公司表：公司CDNCDN与边缘计算业务内容与边缘计算业务内容资料来源：公司官网，国海证券研究所 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明232.3.2 公司公司CDN全球化发展约全球化发展约14年，节点分布年，节点分布六大洲六大洲 自自 2010 年起，公司持续推进全球化战略。年起，公司持续推进全球化战略。通过不断对全球网络

48、进行深入分析与测试，公司与海内外众多优质运营商进行深度合作。公司依托在亚洲、北美、南美、欧洲、大洋洲、非洲等区域建设的边缘节点，以及在新加坡、韩国、日本、美国、马来西亚等国家设立的分支机构及当地团队，已为客户建立了一张全球智能服务网络。已为客户建立了一张全球智能服务网络。图：公司在全球具有广泛分布的节点图：公司在全球具有广泛分布的节点资料来源：公司官网 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明242.3.3 网宿与网宿与Akamai对比：服务区域与客户不同对比：服务区域与客户不同介绍介绍网宿科技网宿科技AkamaiAkamai公司概况公司概况全球领先的 IT 基础平台服务提供商全球首家 CDN

49、 网络运营商，提供 IT基础平台发展历程发展历程网宿科技 2000 年成立，2005 年推出 CDN 技术，2006 年推出 CDN2.0 技术，2012 年美国子公司成立，海外加速节点增加；2022 年发布新品，2023 年业务遍及 70 多国，在多地有研发中心和服务体系。1998年，Akamai公司创建，并提出的内容分发网络（CDN）概念，1999年获得Yahoo成为其特许客户。现在Akamai 承载大量互联网流量，全球客户超 4000 家主要客户主要客户客户覆盖多个产业领域，包括视频、电商、游戏、政务、金融、汽车、零售、航空、媒体、消费电子、家电制造等大型科技企业，如苹果公司、Faceb

50、ook、微软、Twitter等，媒体如香港TVB等，及国泰航空、healthcare.gov等知名企业主营业务主营业务专注于CDN，边缘计算、云分发、云安全、云计算、云服务及绿色数据中心业务主营业务为CDN、云业务、安全业务，并提供多种增值服务主要服务区域主要服务区域与海内外众多优质运营商进行深度合作，业务遍及全球 70 多个国家和地区服务区域包括全球134个国家/地区的1300多个网络资料来源：网宿科技官网，Akamai官网，界面新闻，Wind，国海证券研究所001123610162540495754 54434844-50%0%50%100%150%200%250%300%0 20 40

51、60 80 200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023网宿CDN服务营收（亿元）yoy（%，右轴）毛利率（%，右轴）33465459687386961201431621641862022092212522700%20%40%60%80%100%0 50 100 150 200 250 300 200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023Akamai营收情况（亿美元）yoy（%，右轴）毛利率（%，

52、右轴）图：网宿科技图：网宿科技CDNCDN业务营收及毛利率情况业务营收及毛利率情况图：图：Akamai Akamai 业务营收及毛利率情况业务营收及毛利率情况 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明252.4 CDN行业趋势：行业趋势：关注技术、政策、投资、需求关注技术、政策、投资、需求生存是基础生存是基础持续发展持续发展未来增长空间未来增长空间管控风险：管控风险：价格战导致的恶性竞争将导致CDN服务厂商普遍出现负毛利状态外包成本会逐渐优于自建成本，释放大量外包需求。并购重组：并购重组：当降价趋于负毛利状态时，将加速CDN企业并购重组。降本增收：降本增收：使平台更加智能化，在让CDN服务更加

53、快速可靠的同时，能显著降低运营成本。业务转型：业务转型：精细化、智能化。在价格战之后，提升价值才是关键，精细化运营增值服务：增值服务：为客户提供定制化、一站式网络服务。开创新的增值服务，增加高附加值高毛利的增值服务，实现盈利。拼服务：拼服务：业务覆盖能力和服务交付能力的比拼差异化竞争：差异化竞争：垂直深耕各领域，深耕客户需求，行业需求，市场需求拓展海外：拓展海外：国内企业走出去，积极扩展海外节点，扩大海外布局。边缘计算：边缘计算与CDN边缘存储分发相结合，数以亿计IoT设备所产生的海量数据将给通信技术带来无限压力。技术提升：全球对于CDN技术共识已经形成，提升技术实力方能彰显竞争优势。合作共赢

54、：加强与运营商、海外企业的合作，实现强强联合，优势互补资料来源：中国信通院，国海证券研究所 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明262.5 网络安全行业：市场规模持续增长，集中度呈提升网络安全行业：市场规模持续增长，集中度呈提升趋势趋势 中国网络安全市场规模高速增长，快于全球平均。中国网络安全市场规模高速增长，快于全球平均。IDC预测，中国网络安全市场规模从2022年的123.5亿元快速增长至2027年的233.2亿元，期间年复合增长率为13.5%，高于全球平均水平。未来中国网络安全市场将更加成熟，在整体技术市场组成中，安全防御硬件设备逐步云化，网络安全软件和服务市场持续增长，五年复合增长

55、率分别为16.7%和16.3%。网安市场集中度提升，以政府网安市场集中度提升，以政府/金融金融/电信行业采购为主。电信行业采购为主。根据中国网络安全产业联盟，2022年，我国网络安全市场中，CR1为9.83%，CR4为28.59%，CR8为44.91%，网络安全市场集中度进一步提升，领军企业的市场份额始终保持上升趋势。从终端用户的投资来看，政府、金融服务、电信仍是网络安全支出前三的行业，2023年支出占比分别为24.8%、18.6%和15.3%。图：中国网络安全市场规模图：中国网络安全市场规模图：中国网络安全市场集中度情况图：中国网络安全市场集中度情况资料来源：IDC，中国网络安全产业联盟 请

56、务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明272.5 公司安全业务：协同公司安全业务：协同CDN业务，提供全栈业务，提供全栈安全服务安全服务 公司致力于提供包括基础设施及应用防护、企业安全公司致力于提供包括基础设施及应用防护、企业安全访问的全栈安全服务，满足企业在线生产和在线办公访问的全栈安全服务，满足企业在线生产和在线办公的体验和安全。的体验和安全。公司的云安全产品融合 DDoS 防御（DMS）、防爬虫（BotGuard）、API 安全及 WAF 能力，并将 AI用于安全数据驱动安全水位提升，为企业提供全栈的基础设施及应用安全防护；另外，在用户接入及应用安全方面，推出 SecureLink零信任

57、安全接入方案，实现了“以身份为基石、业务安全访问、持续信任评估、动态访问控制”四大关键能力。类别类别具体内容具体内容WAAP全站防护体系公司云安全平台与 CDN 加速平台无缝融合，提供 DDoS 防御、Web 应用防护、业务安全防护(Bot Guard)、API 安全与管理、态势感知、安全评估等全方位的安全产品及解决方案，帮助客户构筑新一代智能安全防护体系。另外，提供优质的安全加速一体化融合方案。SASE办公安全一体化体系网宿安达 SecureLink 提供以身份认证与动态信任为基础的企业远程访问安全接入服务，并整合全链路传输加速能力，满足云与移动时代企业远程接入的全场景安全访问需求，助力企业

58、打造更加安全、高效、易用的远程办公环境。综合安全服务体系立足企业安全建设需求，从合规咨询、风险识别与防护、体系优化到实战运营提供全栈安全服务能力，帮助企业构建完善安全体系表：公司表：公司安全业务内容安全业务内容资料来源：公司公告，国海证券研究所 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明28三、创新业务三、创新业务 液冷液冷+算力云算力云+MSP+MSP构建第二增长曲线构建第二增长曲线 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明293.1 创新业务：创新业务：IDC液冷液冷+算力云算力云+MSP类别类别具体内容具体内容IDC+IDC+液冷液冷提供提供 IDC+IDC+液冷节能解决方案，关注高品质、

59、绿色数据中心服务。液冷节能解决方案，关注高品质、绿色数据中心服务。液冷：公司子公司绿色云图自主研发的液冷技术液冷：公司子公司绿色云图自主研发的液冷技术，能够为企业提供更节能、高效的液冷数据中心建设及改造方案。IDC：提供托管空间租用、托管带宽租用、数据中心托管服务及企业级互联网通信整体解决方案。算力云算力云一站式提供海量、多态、稳定、灵活的算力服务一站式提供海量、多态、稳定、灵活的算力服务公司子公司爱捷云瞄定算力云定位公司子公司爱捷云瞄定算力云定位，以统一架构为客户提供从轻量超融合云到大规模全栈企业云产品及服务，助力客户专注于业务及应用创新；2023 年，爱捷云开展“合作伙伴”计划，紧跟市场发

60、展，打造算力云服务，一站式提供海量、多态、稳定、灵活的算力服务，包括GPU 云算力、CPU 云算力、容器算力、智算存储等产品/服务MSPMSP服务服务“云咨询、云迁移、云管理、云运维云咨询、云迁移、云管理、云运维”为一体的云上全生命周期管理服务。为一体的云上全生命周期管理服务。公司拥有专业的云服务技术团队，可以为客户提供 7*24 的企业级云托管服务。不仅为企业上云提供全程的技术服务，也为上云后的问题排查、配置变更处理、云产品应用开发等提供支持。Cloudsway是网宿科技的控股子公司（持股51.21%），致力于为企业数字化建设赋能，面向企业提供云战略咨询、边缘云及云网资源、多云及混合云管理与

61、优化等一体化产品及解决方案。资料来源：公司公告，国海证券研究所 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明303.2.1 液冷行业：包括冷板式与浸没式，散热效率高于风冷液冷行业：包括冷板式与浸没式，散热效率高于风冷 服务器液冷分为直接冷却和间接冷却，服务器液冷分为直接冷却和间接冷却，直接冷却以浸没式为主，间接冷却以冷板式为主。冷板式液冷的冷却液不与服务器元器件直接接触，而是通过冷板进行换热，所以称之为间接液冷。冷板式液冷的冷却液不与服务器元器件直接接触，而是通过冷板进行换热，所以称之为间接液冷。依据冷却液在冷板中是否发生相变，分为单相冷板式液冷及两相冷板式液冷。浸没式液冷是将整个服务器或其组件直

62、接浸入液体冷却剂中的冷却方式。浸没式液冷是将整个服务器或其组件直接浸入液体冷却剂中的冷却方式。图：冷板液冷系统构成图：浸没液冷系统构成资料来源：冷板液冷标准化及技术优化白皮书，兰洋科技官网 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明313.2.1 液冷行业：液冷行业：AI大模型发展大模型发展+芯片性能增长芯片性能增长，芯片功耗提升，芯片功耗提升 服务器中服务器中CPU、GPU芯片功耗占比较高。芯片功耗占比较高。根据数据中心服务器功耗模型研究进展，通用服务器内CPU、内存、存储等器件功耗占比为32%、14%、5%。AI服务器具备“CPU+GPU”等异构结构，GPU高功耗带动服务器功耗提升，如英伟达

63、H100 GPU功耗高达700W，DGX H100服务器最大功耗10.2kW，GPU功耗预计占服务器总功耗的55%左右。芯片功耗持续提升：芯片功耗持续提升：如Intel的Ice Lake CPU功耗最高270W，2024年预期推出的Granite Rapids CPU预期功耗预期更高。2024年英伟达推出的B200 GPU，功耗达到1000W。未来随着芯片性能提升与未来随着芯片性能提升与AI大模型逐渐发展，推动大模型逐渐发展，推动CPUGPU等芯片功耗不断提升，带来广阔的先进散热器件需求。等芯片功耗不断提升，带来广阔的先进散热器件需求。图：通用服务器功耗构成图：通用服务器功耗构成资料来源：冷板

64、液冷服务器设计白皮书，数据中心服务器功耗模型研究进展，各公司官网，国海证券研究所图：各厂商企业级芯片功耗增长趋势（单位：图：各厂商企业级芯片功耗增长趋势（单位：KWKW）1502002503003504004505005506006507002019202020212022202320242025IntelAMDNvidiaCascade LakeIce LakeSapphire RapidsGranite RapidsRomeMilanGenoaTurinA100H100 H100 SXMCopper Lake32%14%5%20%10%4%15%CPU 内存磁盘/存储外围设备主板风扇电源

65、请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明323.2.2 公司液冷：子公司绿色云图深耕近公司液冷：子公司绿色云图深耕近10年，发展浸没液冷技术年，发展浸没液冷技术 公司提供液冷节能解决方案，关注高品质、绿色数据中心服务公司提供液冷节能解决方案，关注高品质、绿色数据中心服务。公司子公司绿色云图自主研发的液冷技术，能够为企业提供更节能、高效的液冷数据中心建设及改造方案。包括：微型液冷数据中心解决方案、中大型数据中心解决方案及集装箱数据中心解决方案，并可为各行业提供定制化的液冷解决方案，满足高功率散热、高效节能、极低噪音、产品展示等定制化需求。研发直接浸没液冷，绿色云图成立研发直接浸没液冷，绿色云图成

66、立推出数据中心解决方案，形成四条产品线推出数据中心解决方案，形成四条产品线图：公司液冷业务发展历程图：公司液冷业务发展历程商用化推进，合作戴尔商用化推进，合作戴尔/英特尔英特尔2011网宿科技成立新型节能环保数据中心产品主攻DLC直接浸没式液冷解决方案绿色云图成立绿色云图成立，网宿科技全资子公司。DLC直接浸没式液冷数据中心商用阶段2015绿色云图全面推出微型数据中心解决方案，进军小型数据中心市场2017嘉定液冷数据中心v3.0，形成液冷设备和液冷数据中心两个产品方向，三大产品线2021绿色云图与全球半导体巨头英特尔正式签署合作意向2024新产品“液立方”投产形成第4条产品线；成为头部互联网企

67、业供应商2022绿色云图与戴尔科技战略签约:发挥各自优势，聚焦浸没式液冷技术的研发等方面2023资料来源：绿色云图官网，国海证券研究所子公司上海云宿启动嘉定云计算中心项目建设，规划约3000个机柜2020 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明333.2.2 公司液冷：公司液冷：TCO节约节约20%，研发费用率约，研发费用率约48%+图：图：绿色云图液冷解决方案绿色云图液冷解决方案图：图：绿色云图液冷解决方案客户情况绿色云图液冷解决方案客户情况图：图：绿色云图绿色云图DLCDLC浸没式液冷技术或多部门认定浸没式液冷技术或多部门认定 绿色云图是公司的全资子公司，基于独有的直接浸没式液绿色云图是

68、公司的全资子公司，基于独有的直接浸没式液冷技术，提供数据中心全生命周期服务（冷技术，提供数据中心全生命周期服务（DCLMs）。）。绿色云图已实现日均PUE约1.049，总拥有成本（TCO）节约20%，每年研发投入占销售额比例48%+，发明等利、实用新型、软件著作权等100+项。资料来源：绿色云图官网 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明343.3.1 云计算行业：大模型驱动增长，中国云计算市场持续高景气云计算行业：大模型驱动增长，中国云计算市场持续高景气 大模型推动云计算产业开启新一轮增长，我国市场保持较高活力。大模型推动云计算产业开启新一轮增长，我国市场保持较高活力。据中国信通院，202

69、3年，全球云计算市场规模为5864亿美元，同比增长19.4%。2023年，我国云计算市场规模达6165亿元，同比增长35.5%，高于全球增速；其中，公有云市场规模 4562 亿元、同比增长 40.1%，私有云市场规模 1563 亿元，同比增长 20.8%。生成式生成式 AI、大模型的算力与应用需求、大模型的算力与应用需求或带动云计算市场稳定增长，预计或带动云计算市场稳定增长，预计2027年全球云计算市场将突破万亿美元，年全球云计算市场将突破万亿美元，我国云计算市场将突破我国云计算市场将突破2.1万亿元。万亿元。图：图：全球云计算市场规模全球云计算市场规模资料来源：中国信通院，国海证券研究所图：

70、中国图：中国云计算市场规模云计算市场规模4126491058647022835598941160633%19%19%20%19%18%17%0%5%10%15%20%25%30%35%020004000600080001000012000202120222023 2024E 2025E 2026E 2027E全球云计算市场规模（亿美元）yoy（%，右轴）322945506165837811780159852140454%41%35%36%41%36%34%0%10%20%30%40%50%60%05000100001500020000250002021 2022 2023 2024E2025E

71、2026E2027E中国云计算市场规模（亿元）yoy（%，右轴）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明353.3.2 算力云业务：算力云业务：子公司爱捷云发展全栈企业云产品及服务子公司爱捷云发展全栈企业云产品及服务 网宿云计算是公司自主研发的新一代云计算平台，网宿云计算是公司自主研发的新一代云计算平台，覆盖计算、网络、存储三大覆盖计算、网络、存储三大IT基础设施领域。基础设施领域。依托公司广泛分布的数据中心，以及正在建设并相继投入运营的大型数据中心，为用户提供公有云、专有云以及混合云三种服务模式。满足不同行业个性化需求。满足不同行业个性化需求。公司云计算在按需分配、弹性扩展的基础上，通过自身

72、广泛覆盖的边缘资源优势，还可为不同行业及客户，定制开发专属云计算服务，公司推出了金融、制造、视频、教育等行业解决方案。子公司爱捷云子公司爱捷云发展算力云。发展算力云。2023年，公司子公司爱捷云瞄定算力云定位，以统一架构为客户提供从轻量超融合云到大规模全栈企业云产品及服务；此外，爱捷云开展“合作伙伴”计划，紧跟市场发展，打造算力云服务，一站式提供海量、多态、稳定、灵活的算力服务，包括，GPU 云算力、CPU 云算力、容器算力、智算存储等产品/服务。图：公司算力云业务发展历程图：公司算力云业务发展历程2015网宿科技定增投向云计算 云计算深圳研发中心成立资料来源：网宿科技公告，网宿科技官网，爱捷

73、云官网，国海证券研究所2016子公司爱捷云推出公有云平台，对外提供服务2017成立云计算厦门研发中心，子公司爱捷云推出企业云服务2018公司云计算业务营收17242万元，爱捷云推出容器云平台2021公 司 私 有 云 及 混 合 云 业 务 正 式 由 公 司 子 公 司 爱 捷 云（EdgeRay）独立运营2022发布信创云解决方案，完成芯片、操作系统等适配。爱捷云加速东南亚市场拓展，马来西亚、新加坡数据中心正式上线2023爱捷云开展“合作伙伴”计划，紧跟市场发展，打造算力云服务，包括GPU 云算力、CPU 云算力等 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明363.3.3 MSP：子公司：子

74、公司Cloudsway提供提供云上全生命周期管理服务云上全生命周期管理服务 公司公司MSP业务提供业务提供“云咨询、云迁移、云管理、云运维云咨询、云迁移、云管理、云运维”为一为一体的云上全生命周期管理服务体的云上全生命周期管理服务，并拥有专业团队提供全天候企业级云托管。2023年，公司在安全咨询、数据分析、DevOps等服务能力上的建设，基于多云技术和自研产品，提供综合解决方案和企业级服务。9月，通过子公司Cloudsway扩展MSP业务并建立核心团队持股平台。Cloudsway是网宿科技的控股子公司（持股51.21%），总部位于新加坡，致力于为企业数字化建设赋能，面向企业提供云战略咨询、边缘

75、云及云网资源、多云及混合云管理与优化、企业级云托管服务等一体化产品及解决方案。图：公司图：公司MSPMSP业务内容业务内容图：图：CloudswayCloudsway与主流公有云合作与主流公有云合作图：图：CloudswayCloudsway业务框架业务框架资料来源：Cloudsway官网，公司公告 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明37四、盈利预测及风险提示四、盈利预测及风险提示 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明384.1 盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议表：网宿科技盈利预测表：网宿科技盈利预测 公司是国内领先的互联网基础设施与边缘计算服务企业，公司是国内领先的互联网基础设

76、施与边缘计算服务企业，未来有望受益云计算、未来有望受益云计算、AI、大数据等需求。、大数据等需求。我们预测公司2024-2026年营业收入分别为50.60/56.82/61.61亿元，分别同比+8%/+12%/+8%。分业务看：1）CDN 及边缘计算：及边缘计算：公司CDN业务持续领先，向边缘计算、云安全等业务拓展，有望实现营收增长，我们预计此业务2024-2026年营业收入分别为46.83/52.45/56.64亿元，分别同比+7%/+12%/+8%，毛利率保持相对稳定在33-34%。2）云端产品线：）云端产品线：公司IDC业务发展较成熟，并且积极研发数据中心液冷技术，我们预计此业务2024

77、-2026年营业收入分别为3.15/3.75/4.35亿元，增速保持在16-19%左右，毛利率保持相对稳定、为21-22%左右。3）销售及其他：）销售及其他：此业务占比不大、预期保持相对稳定，我们预计此业务2024-2026年营收保持在0.62亿元，毛利率相对稳定在25%。资料来源：iFinD，国海证券研究所收入（百万元）收入（百万元）20222022202320232024E2024E2025E2025E2026E2026ECDNCDN及边缘计算及边缘计算4764 4764 4376 4376 4683 4683 5245 5245 5664 5664 增速11%-8%7%12%8%毛利率2

78、6%33%33%34%34%IDCIDC及液冷及液冷263 263 267 267 315 315 375 375 435 435 增速7%1%18%19%16%毛利率20%21%22%21%21%商品销售商品销售29 29 62 62 62 62 62 62 62 62 增速86%112%0%0%0%毛利率20%33%25%25%25%收入总计收入总计5084 5084 4705 4705 5060 5060 5682 5682 6161 6161 增速11%-7%8%12%8%毛利率26%32%32%33%33%请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明39 公司是国内领先的互联网基础设施与

79、边缘计算服务企业，公司是国内领先的互联网基础设施与边缘计算服务企业，公司公司CDN与云安全业务相对成熟，也积极拓展液冷与云安全业务相对成熟，也积极拓展液冷/算算力云力云/MSP等第二增长曲线，未来有望受益云计算、等第二增长曲线，未来有望受益云计算、AI、大数据等的发展大数据等的发展。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.51/7.63/8.84亿元，对应PE分别为25.06/21.38/18.45X，首次覆盖，给予“买入”评级。表：表：公司费用率与归母净利润预测公司费用率与归母净利润预测预测指标预测指标2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026

80、E营业收入（百万元）4,705 5,060 5,682 6,161 归母净利润（百万元）613 6.51 7.63 8.84 摊薄每股收益（元）0.25 0.27 0.31 0.36 估值估值2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E市盈率（倍）31.40 25.62 21.86 18.87 市销率（倍）4.07 3.29 2.93 2.71 资料来源：Wind，国海证券研究所（注：云赛智联、网宿科技盈利预测来自国海证券研究所，其他公司来自Wind一致预期）4.1 盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议股票代码股票代码股票名称股票名称收盘价收盘价净利润净利润

81、（亿元）亿元）PEPE9 9月月1212日日202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E2024E2024E2025E2025E2026E2026E600602.SH云赛智联9.691.932.382.913.6657.0046.1435.89300454.SZ深信服45.661.982.693.945.2971.2148.7236.24300383.SZ光环新网7.913.886.077.919.3223.4417.9815.26平均2.602.603.713.714.924.926.096.0950.5550.5537.6137.6129.1329.1330

82、0017.SZ网宿科技6.686.13 6.51 7.63 8.84 25.0621.38 18.45 表：可比公司估值表表：可比公司估值表(202(2024 4年年9 9月月1212日）日）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明404.2 风险提示风险提示 1）宏观经济影响下游需求：）宏观经济影响下游需求：宏观经济环境下行，将影响客户对信息化相关设施的采购需求；2）市场竞争加剧风险：市场竞争加剧风险：竞争者有依靠降低产品销售价格来取得市场份额的可能，公司或面临产品毛利率下降风险；3）新业务、新领域开拓风险：新业务、新领域开拓风险：新业务、新领域市场接受需要一定周期，如果公司产品不能快速被市

83、场接受，将带来新业务、新领域市场拓展的风险；4）技术更新风险：）技术更新风险：由于公司所属行业具有发展迅速、技术和产品更新换代快、产品生命周期较短的特点，因此，如果公司对技术和产品发展趋势不能正确判断、公司的科研开发、技术和产品升级不能及时跟上行业的发展，会对公司发展造成不利影响；5）公司业绩不及预期风险：）公司业绩不及预期风险：市场环境变化、公司治理情况变化、其他非主营业务经营不及预期等原因或将导致公司的业绩不及预期。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明41资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E现金及现金等

84、价物4284478849285014应收款项1103130913921516存货净额13182321其他流动资产325313295293流动资产合计流动资产合计57265726642964296638663868446844固定资产855759660558在建工程15151515无形资产及其他4232375237643762长期股权投资141131119109资产总计资产总计1096910969110861108611196111961128811288短期借款80585858应付款项568667730775合同负债8192100108其他流动负债372358407447流动负债合计流动负债合

85、计11011101117511751295129513891389长期借款及应付债券0000其他长期负债79898689长期负债合计长期负债合计7979898986868989负债合计负债合计11801180126412641381138114781478股本2437244124412441股东权益9789982298159810负债和股东权益总计负债和股东权益总计1096910969110861108611196111961128811288利润表（百万元）利润表（百万元）2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E营业收入营业收入470547055060

86、50605682568261616161营业成本3191342938304129营业税金及附加14141618销售费用399354386407管理费用291304335376财务费用-157-49-66-83其他费用/（-收入）482540597641营业利润营业利润685685656656801801923923营业外净收支-34-32-29-31利润总额利润总额651651625625772772892892所得税费用45-142523净利润净利润606606639639746746869869少数股东损益-7-12-16-15归属于母公司净利润归属于母公司净利润6136136516517

87、63763884884现金流量表（百万元）现金流量表（百万元）2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E经营活动现金流经营活动现金流792792602602857857894894净利润613651763884少数股东损益-7-12-16-15折旧摊销361166168171公允价值变动-45000营运资金变动31-10951-26投资活动现金流投资活动现金流-1023-1023584584462462158158资本支出-82-90-88-90长期投资-1073103435104其他132571115143筹资活动现金流筹资活动现金流-3-3-618-6

88、18-762-762-876-876债务融资-65-10-32权益融资1615200其它-99-661-759-879现金净增加额现金净增加额-213-213562562558558175175每股指标与估值每股指标与估值2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E每股指标每股指标EPS0.250.270.310.36BVPS3.953.963.973.97估值估值P/E31.425.121.418.5P/B2.01.71.71.7P/S4.13.22.92.6财务指标财务指标2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E盈

89、利能力盈利能力ROE6%7%8%9%毛利率32%32%33%33%期间费率11%12%12%11%销售净利率13%13%13%14%成长能力成长能力收入增长率-7%8%12%8%利润增长率222%6%17%16%营运能力营运能力总资产周转率0.440.460.510.55应收账款周转率4.114.294.284.32存货周转率145.05216.54187.99188.66偿债能力偿债能力资产负债率11%11%12%13%流动比5.205.475.134.93速动比4.905.204.894.71网宿科技网宿科技盈利预测表盈利预测表证券代码：证券代码：300017300017股价：股价：6.6

90、86.68投资评级：投资评级：买入买入(首次覆盖首次覆盖)日期：日期：2024091220240912 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明42研究小组介绍研究小组介绍刘熹,本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立，客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点。分析师本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿。分析分析师承师承诺诺行业投资评级行业投资评级国海证券投资评级标准国海证券投资评级标准推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深300指数；中性：行业基本面稳定，行

91、业指数跟随沪深300指数；回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深300指数。股票投资评级股票投资评级买入：相对沪深300 指数涨幅20%以上；增持：相对沪深300 指数涨幅介于10%20%之间；中性：相对沪深300 指数涨幅介于-10%10%之间；卖出：相对沪深300 指数跌幅10%以上。计算机小组介绍计算机小组介绍刘熹，计算机行业首席分析师，上海交通大学硕士，多年计算机行业研究经验，致力于做前瞻性深度研究，挖掘投资机会。新浪金麒麟新锐分析师、Wind金牌分析师团队核心成员。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明43免责声明和风险提示免责声明和风险提示免责声明免责声明本报告的风险等级定级为R

92、3，仅供符合国海证券股份有限公司（简称“本公司”）投资者适当性管理要求的客户（简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值

93、及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向本公司或其他

94、专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。风险提示风险提示本报告版权归国海证券所有。未经本公司

95、的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。郑重声明郑重声明 心怀家国，洞悉四海国海研究深圳国海研究深圳深圳市福田区竹子林四路光大银行大厦28F邮编：518041电话：0755-83706353国海研究上海国海研究上海上海市黄浦区绿地外滩中心C1栋国海证券大厦邮编：200023电话：021-61981300国海研究北京国海研究北京北京市海淀区西直门外大街168号腾达大厦25F邮编：100044电话：010-88576597国海证券研究所计算机研究团队国海证券研究所计算机研究团队