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1、特斯拉领衔，人形机器人的从1到N人形机器人行业研究方法论证券研究报告证券研究报告 行业深度报告行业深度报告发布日期：2024年 9月2 日本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。分析师：朱玥分析师：朱玥SAC 编号：S1440521100008分析师：胡颖分析师：胡颖SAC 编号：S1440524050002 摘要：事件催化&T&T链进展是核心影响因素2核心观点：回顾人形机器人整体行情，人形机器人指数涨跌主要受重要行业

2、事件催化和特斯拉机器人进展影响，主要行情包含5个阶段。2022年5月，马斯克宣布进军人形机器人行业，引发首轮行情；2023年5月特斯拉公布Optimus最新进展，黄仁勋提出“具身智能”概念，AI大模型相继推出，引发机器人整体板块式行情；2023年11月，特斯拉公布技术方案变化，伴有行走测试预期，国内人形机器人创新中心成立，引发丝杠等细分环节收敛行情。经过两年发展，目前人形机器人行业处于从1到N的量产阶段，我们认为特斯拉机器人量产进度、AI大模型更迭代、海内外人形机器人产业化落地进程仍然是核心影响因素。人形机器人复杂程度是机器人之最，由电机、减速器、丝杠、传感器等核心零部件组成，海外厂商起步较早

3、，国内企业性能逐步赶上。区别与传统工业机器人，人形机器人结构更为复杂，电机、减速器、丝杠等核心零部件使用数量更多，要求更高。电机：无框力矩电机、空心杯电机常用于人形机器人，未来技术路线将重点突破高功率、高扭矩密度、高过载需求；减速器：谐波减速器、行星减速器常用于人形机器人，但专用于人形机器人的高精度、大减速比，小体积，轻质量的减速器仍有提升空间；丝杠：回顾历史，丝杠在人形机器人使用较少，主要系价格昂贵，缺少机器人专用丝杠型号，随着国产企业相继突破技术瓶颈，未来性价比更高、效率更高的人形机器人专用丝杠有望打开市场空间；一体化关节：未来具备高功率密度、高精度、高爆发力的一体化关节将是主流零部件趋势

4、之一，为机器人提供稳定的硬件基础。海内外多家人形机器人相继进入工厂实训，特斯拉表示明年将有上千台机器人在特斯拉工厂工作，人形机器人从1到N渐行渐近特斯拉表示，明年将有上千台人形机器人进入工厂工作；Figure机器人在宝马工厂进行实训，完成物料搬运等工作；美国Digit机器人在亚马逊进行物料搬运，机器人执行任务时实现100%自主性，任务完成成功率高达97%；国内机器人今年相继进入工厂实训，优必选、宇树等公司在新能源汽车厂开始实训工作，目前可以完成质检、贴车标等简单工作。投资建议：看好特斯拉及头部人形机器人产业链，关注高壁垒、高价质量环节看好国内一体化关节、龙头减速器、龙头电机企业受益于机器人量产

5、放量，建议关注丝杠企业在技术上的突破和和送样进展。六维力、触觉传感器作为降本诉求最强的环节之一，看好国内企业实现技术突破+价格优势明显+服务灵活性更高等优势。重点关注：（1）执行器链环节：三花智控（汽车组覆盖）、拓普集团（汽车组覆盖）；（2）高壁垒丝杠环节：北特科技（汽车组覆盖）、贝斯特（汽车组覆盖）、恒立液压（机械组覆盖）等；（3）电机&减速器环节：双环传动（汽车组覆盖）、绿的谐波（机械组覆盖）、兆威机电（机械组覆盖）等；（4）高价值&核心部件传感器环节：东华测试（军工组覆盖）等。目录目录01.产业链简介：人形机器人核心构成02.历史股价复盘：事件催化&T&T链进展是核心影响因素03.产业链

6、解析：核心零部件环节现状及趋势04.产业链大势研判：当前落地进展及需求展望05.投资建议&各环节跟踪 产业链简介：人形机器人的核心构成 人形机器人产业链拆解：由电机、减速器、传感器等核心零部件构成5资料来源：Tesla，中信建投注：此图仅以特斯拉机器人作为人形机器人图例，列示公司未有相关产品的产业链公司图：人形机器人产业链图谱控制系统AI芯片中芯国际紫光国微一维力/力矩传感器柯力传感东华测试位置传感器-编码器加速器传感器IMU华依科技芯动联科速度传感器内部传感器摄像头舜宇光学联创电子六维力/力矩传感器柯力传感东华测试触觉传感器汉威科技敏芯股份高华科技安培龙听觉传感器外部传感器宁德时代电池组大脑

7、结构件骨骼谐波减速器/行星减速器绿的谐波 双环传动中大力德 丰立智能丝杠新剑传动斯菱股份贝斯特北特科技鼎智科技 恒立液压无框力矩电机伟创电气步科股份禾川科技TQ电机力传感器编码器汇川技术禾川科技驱动器汇川技术科尔摩根关节CNC件旋转关节线性关节空心杯电机鸣志电器江苏雷利拓邦股份驱动器蜗轮蜗杆行星减速器中大力德双环传动精锻科技编码器灵巧手线传动力矩传感器控制算法：本体厂家/AI大模型蜗轮蜗杆接近觉传感器线缆壳体 图：人形机器人与工业机器人上游零件、中游制造商、下游应用对比资料来源：中信建投人形机器人工业机器人上游中游：本体研发制造下游工业制造简单分拣灾害救援危险作业智慧物流安防巡逻服务娱乐工业制

8、造搬运焊接装配加工码垛喷涂丝杠电机编码器轴承减速器执行器电池结构件其它零件驱动器控制器控制系统力/力矩传感器(二者均选配)触觉传感器摄像头(工业机器人选配)激光雷达IMUAI芯片传感器注：红色框线为两者都需要的零部件，蓝色框线仅为人形机器人必须零部件机器人产业链拆解：人形机器人核心零部件种类、数量更多 人形机器人跟踪框架7特斯拉跟踪机器人产品进展硬件结构软件、多模态大模型任务完成度T链核心供应商核心供应商产能技术路线定点节奏潜在供应商产品研发进度送样进度产能量产进度内部测试对外销售合作客户产能行业跟踪全球机器人行业跟踪本体研发进度技术路线量产进度下游应用政策融资情况AI行业跟踪大模型数量大模型

9、算力大模型技术路线大模型更新速度人形机器人应用进展 股价复盘：事件催化&T&T链进展是核心影响因素 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,000超额收益人形机器人指数沪深300指数股价复盘：事件催化&T链进展双线驱动，行业主题性投资明显双线驱动下行业主题性投资明显，人形机器人迎来发展新机遇。一方面,政策利好和科技创新为行业发展注入动力；另一方面，特斯拉Optimus人形机器人的持续进展备受关注。在这两大驱动力的推动下，人形机器人板块经历了数轮牛熊交替，行业投资逐渐升温，迎来了发展的新机遇。图、事件催化&T链进展成股价变化核心影响因素资料来源：Wi

10、nd，中信建投2023.01.19：工信部印发“机器人+”应用行动实施方案；ChatGPT赋能人形机器人产业。2023.09.24：特斯拉更新Optimus进展2023.10：工信部印发人形机器人创新发展指导意见。2023.11：北京人形机器人创新中心成立。2023.12.29：优必选在港交所上市2024.01.25：特斯拉2023年报业绩说明会。2024.02：优必选Walker S在车厂首次实训；2024.03：优必选进入港股通标的名单。2023.03.02：特斯拉在2023 Investor Day展示进展。2023.05.17：特斯拉召开股东大会，公布Optimus最新进展。黄仁勋提出

11、“具身智能”概念。2022.06.03：特斯拉预告在9月30日AI day发布人形机器人原型机。2022.10.01：特斯拉AI Day发布Optimus原型机。股价复盘：事件催化&T链进展双线驱动，行业主题性投资明显整体来看，人形机器人指数涨跌主要受重要事件催化影响和T链进展影响，主要行情可以分为以下5个阶段：第一轮上涨：2022年5-9月。马斯克预告将在9月30日AI day上发布推出首款人形机器人Tesla Bot原型机，引发机器人板块行情。第二轮上涨：2023年1-2月。工信部印发“机器人+”应用行动实施方案，OpenAI发布ChatGPT引爆网络，AI大模型发展超预期。第三轮上涨：2

12、023年5-7月。特斯拉召开股东大会，公布Optimus最新进展，黄仁勋提出“具身智能”概念，引发人形机器人板块整体行情，各地相继出台涉及人形机器人产业的相关政策。第四轮上涨：2023年10-11月。政策支持和Optimus行走测试预期推动股价上涨。工信部发布人形机器人创新发展指导意见文件，北京人形机器人创新中心正式注册成立，机器人板块行情逐渐收敛，市场偏好丝杠等高壁垒环节。第五轮上涨：2024年2-4月。年后人形机器人市场逐步回暖，国内外事件催化频现，特斯拉发布Optimus最新进展。10 01000200030004000500060007000800090002022-01-012022

13、-05-012022-09-012023-01-012023-05-012023-09-012024-01-012024-05-01超额收益人形机器人指数沪深300指数股价复盘：事件催化&T链进展双线驱动，行业主题性投资明显首轮上涨：2022年5月2022年9月。从特斯拉来看，2022年6月马斯克宣布将在9月底的AI Day上推出首款人形机器人Tesla Bot原型机，引发机器人板块行情；从制造业行业来看，制造业整体复苏。图、马斯克预告将在9月30日的AI Day上发布人形机器人原型机，带动板块上涨资料来源：Wind，中信建投2022.04.21：亚马逊宣布成立工业创新基金AIIF，计划投资1

14、0亿美元来开发仓储机器人技术2022.06.03：马斯克预告将在9月30日的AI Day上发布人形机器人原型机。01000200030004000500060007000800090002023-01-032023-03-032023-05-032023-07-032023-09-032023-11-032024-01-032024-03-032024-05-03超额收益人形机器人指数沪深300指数股价复盘：事件催化&T链进展双线驱动，行业主题性投资明显第二轮上涨：2023年1月-2023年2月。政策端，工信部印发“机器人+”应用行动实施方案，提出“到2025年，制造业机器人密度较2020年实

15、现翻番，服务机器人、特种机器人行业应用深度和广度显著提升。”行业端，2022年末OpenAI发布ChatGPT引爆网络，AI大模型发展超预期，以ChatGPT为代表的AI大模型关键技术可以用于机器人训练。图、2023年初，政策端和AI产业超预期，推动人形机器人指数上涨资料来源：Wind，中信建投1月19日：工信部印发“机器人+”应用行动实施方案，提出“到2025年，制造业机器人密度较2020年实现翻番”；ChatGPT赋能人形机器人产业。股价复盘：事件催化&T链进展双线驱动，行业主题性投资明显第二轮上涨：2023年1月初-2023年2月初。此阶段相关个股上涨主要系政策端以及AI概念驱动，受益个

16、股主要是电机、执行器、减速器等等环节。图、工信部发布人形机器人实施方案，ChatGPT爆火，炒热人形机器人概念资料来源：各公司官网，中信建投公司环节2023年1-2月区间涨幅上涨原因鸣志电器空心杯电机37.99%机器人政策，人形机器人概念，T链预期绿的谐波谐波减速器35.19%人形机器人减速器概念步科股份无框电机33.37%机器人政策，人形机器人概念三花智控执行器30.00%机器人政策，人形机器人概念，T链预期拓普集团执行器29.23%机器人政策，人形机器人主题禾川科技无框电机/电机编码器24.33%机器人概念中大力德谐波减速器/行星减速器24.00%机器人减速器概念双环传动谐波减速器/行星减

17、速器23.82%机器人减速器概念江苏雷利空心杯电机22.61%人形机器人概念丰立智能谐波减速器21.68%人形机器人概念 1000200030004000500060007000800090002023-01-032023-03-032023-05-032023-07-032023-09-032023-11-032024-01-032024-03-032024-05-03超额收益人形机器人指数沪深300指数股价复盘：事件催化&T链进展双线驱动，行业主题性投资明显第三轮上涨：2023年5月初-2023年7月初。特斯拉5月17日在股东大会上公布Optimus最新进展，机器人可以稳定行走、抓取物体，

18、并表示未来人形机器人需求将达百亿级别。同日英伟达创始人黄仁勋在ITF World 2023半导体大会上表示，AI下一个浪潮将是“具身智能”，引发板块持续上涨行情。图、2023年5月，特斯拉Optimus最新进展、黄仁勋提出“具身智能”概念，引爆人形机器人板块行情资料来源：Wind，中信建投56月：山东、深圳、北京等地相继出台政策文件，支持人形机器人发展。5月17日：特斯拉召开股东大会，公布Optimus最新进展。黄仁勋提出“具身智能”概念。股价复盘：事件催化&T链进展双线驱动，行业主题性投资明显第三轮上涨主行情：2023年5月初-2023年7月初，0-1板块性机会，概念相关个股普涨。NVIDI

19、A创始人黄仁勋表示具身智能将成为下一波人工智能浪潮，特斯拉发布optimus最新进展，引发机器人整体板块行情，UCLA论文解析引发市场对减速器环节高度关注，同时电机、减速器、执行器等环节普遍受益。图、具身智能概念引发板块行情，0-1板块性机会出现，概念相关个股普涨资料来源：各公司官网，中信建投公司环节2023年5-7月区间涨幅上涨原因丰立智能减速器230.22%人形机器人主题，减速器概念，有减速器产品步科股份无框电机156.61%人形机器人主题，电机概念，有无框力矩电机产品鼎智科技行星滚柱丝杠147.96%人形机器人主题，滚柱丝杠概念，在微型行星滚柱丝杆研发与生产上有里程碑式达成昊志机电无框电

20、机/减速器136.83%人形机器人主题，减速器/电机相关概念，公司有相关产品中大力德谐波减速器/行星减速器119.60%人形机器人主题，核心零部件减速器概念，公司有行星/谐波减速器产品鸣志电器空心杯电机118.01%人形机器人主题，灵巧手概念柯力传感六维力传感器115.58%人形机器人主题，传感器相关概念，公司有六维力产品江苏雷利空心杯电机/丝杠80.63%鼎智科技母公司，丝杠/空心杯电机概念双环传动谐波减速器/行星减速器66.74%人形机器人主题，减速器概念拓普集团执行器65.03%人形机器人主题，执行器概念 01000200030004000500060007000800090002023

21、-01-032023-03-032023-05-032023-07-032023-09-032023-11-032024-01-032024-03-032024-05-03超额收益人形机器人指数沪深300指数股价复盘：事件催化&T链进展双线驱动，行业主题性投资明显第四轮上涨：2023年10月底2023年11月中下旬。政策端，工信部于10月20日印发人形机器人创新发展指导意见，提出到2025年初步建立我国人形机器人创新体系，整机产品达到国际先进水平并实现批量生产；行业端，特斯拉在二季度说明会表示11月会制作完成搭载自主设计执行器的人形机器人，并进行行走和执行测试，市场对Optimus行走测试存在

22、预期。图、2023年10月底-11月中下旬，人形机器人指数迎来第四轮上涨周期资料来源：Wind，中信建投10月20日：工信部印发人形机器人创新发展指导意见。11月：特斯拉机器人行走预期。股价复盘：事件催化&T链进展双线驱动，行业主题性投资明显第四轮上涨：2023年10月-2023年11月。11月催化密集，工信部政策催化，特斯拉行走测试预期。板块行情逐渐收敛，市场更加关注高技术壁垒+高价值量+强国产降本诉求的丝杠及丝杠设备环节，轻量化概念受关注。图、丝杠板块行情持续演绎资料来源：各公司官网，中信建投公司环节23年10月底-12月区间涨幅上涨原因鼎智科技行星滚柱丝杠90.73%人形机器人丝杠概念浙

23、海德曼丝杠机床/刀具83.61%人形机器人丝杠设备概念贝斯特行星滚柱丝杠54.44%人形机器人丝杠概念北特科技行星滚柱丝杠54.34%人形机器人丝杠概念绿的谐波谐波减速器54.01%国内谐波减速器龙头华依科技IMU48.18%传感器概念东华测试六维力传感器45.22%六维力传感器概念中研股份轻量化材料39.05%人形机器人轻量化概念禾川科技电机/编码器37.37%人形机器人电机概念五洲新春行星滚柱丝杠33.37%人形机器人丝杠概念17 01000200030004000500060007000800090002023-01-032023-03-032023-05-032023-07-03202

24、3-09-032023-11-032024-01-032024-03-032024-05-03超额收益人形机器人指数沪深300指数股价复盘：事件催化&T链进展双线驱动，行业主题性投资明显行业触底向好，迎来五轮走高趋势：2024年2月初2024年4月初。年后人形机器人市场逐步回暖，事件催化&特斯拉量产进展成催化因素。国内外事件催化频现，英伟达GTC 2024大会，Figure 01进展更新，优必选发布Walker S在新能源车厂首训视频，纳入港股通名单。特斯拉进展方面，发布Optimus行走更新视频，机器人行走更快更流畅。图、2024年2月初-2024年4月初，板块迎来第五轮上涨周期资料来源：W

25、ind，中信建投2月：优必选Walker S在新能源车厂首次实训；马斯克更新Optimus行走视频；3月：优必选进入港股通标的名单；Figure 01 发布应用端到端大模型更新视频；18 股价复盘：事件催化&T链进展双线驱动，行业主题性投资明显行业触底向好，迎来五轮走高趋势：2024年2月-2024年4月初。人形机器人市场逐步回暖，事件催化&特斯拉量产进展推动板块再次迎来走高趋势。特斯拉公布Optimus最新行走视频，丝杠、电机环节涨幅较大。本体方面，AI大模型赋能人形机器人，优必选与百度文心大模型合作，人形机器人应用落地加快。图、人形机器人进展超预期，板块触底向好资料来源：各公司官网，中信建

26、投公司环节24年2-4月区间涨幅上涨原因优必选本体177.89%发布人形机器人Walker S最新视频，与百度实现战略合作北特科技行星滚柱丝杠112.85%丝杠概念丰立智能谐波减速器/丝杠112.60%丝杠概念，有丝杠产品在测试天奇股份本体109.40%公司与优必选共同成立合资公司优奇机器人；工业人形机器人已进入新能源汽车工厂总装车间进行实景训练步科股份无框电机100.28%电机概念，有电机产品鸣志电器空心杯电机83.98%空心杯电机概念五洲新春行星滚柱丝杠81.10%丝杠概念贝斯特行星滚柱丝杠79.19%丝杠概念浙海德曼丝杠设备78.22%工业母机走高，以旧换新政策，人形机器人丝杠设备日发精

27、机丝杠设备76.79%丝杠设备概念，公司数控螺纹磨床用于新能源汽车、人形机器人上的丝杆与螺母的试磨情况良好，高效且精度符合客户要求 股价复盘：事件催化&T链进展双线驱动，行业主题性投资明显指数波动下降，整体回调：2024年4月初-6月。人形机器人板块整体回调，5月5日特斯拉发布最新optimus训练视频，传感器仅采用2D视觉、触觉传感器和力传感器。同时马斯克预告optimus灵巧手自由度将提升，市场推断可能采用丝杠或谐波减速器方案。受益环节主要为传感器、丝杠、减速器。图、板块整体回调，传感器、丝杠、减速器等环节受益于T链进展资料来源：各公司官网，中信建投公司环节24年4-6月区间涨幅上涨原因斯

28、菱股份行星滚柱丝杠91.75%丝杠概念，T链送样，公司使用部分超募资金人民币11,706.53万元用于投资建设“机器人零部件智能化技术改造项目”；北特科技行星滚柱丝杠55.85%T链送样，公司在上海设立全资子公司上海北特机器人部件，配合客户研发人形机器人用的丝杠产品。安培龙传感器51.24%六维力传感器概念，立项“基于微熔技术的力&力矩传感器项目”研发，六维力传感器新技术方向之一敏芯股份触觉传感器43.84%人形机器人传感器概念高华科技触觉传感器39.51%人形机器人传感器概念，申请MEMS压力传感器专利丰立智能谐波减速器36.23%减速器概念，谐波减速器给机器人整体企业送样中浙海德曼丝杠机床

29、/刀具29.56%丝杠设备概念华依科技IMU28.62%传感器概念，公司在机器人领域的应用有相关布局沃尔德丝杠刀具22.91%丝杠刀具概念五洲新春行星滚柱丝杠22.79%丝杠概念，T链送样 股价复盘：事件催化&T链进展双线驱动，行业主题性投资明显人形机器人零部件指数：选取各环节最具代表性的标的编制，反映了人形机器人零部件从2022年至今的股价变动情况。以人民币计价，所用标的股价采用前复权，标的上市日期股价设为1000，使用市值加权平均，频率为日。图、各环节指数选取最具代表性标的编制资料来源：wind，中信建投产品类型证券代码公司名称产品类型证券代码公司名称执行器002050.SZ三花智控丝杠6

30、03667.SH五洲新春301550.SZ斯菱股份601689.SH拓普集团300580.SZ贝斯特603009.SH北特科技灵巧手603728.SH鸣志电器丝杠设备688577.SH浙海德曼关节电机688698.SH伟创电气000837.SZ秦川机床300809.SZ华辰装备688160.SH步科股份002520.SZ日发精机谐波/谐波减速器688017.SH绿的谐波传感器603662.SH柯力传感002472.SZ双环传动300354.SZ东华测试002896.SZ中大力德600480.SH凌云股份301368.SZ丰立智能300007.SZ汉威科技 -60.00%-40.00%-20.0

31、0%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%2022/1/12022/5/12022/9/12023/1/12023/5/12023/9/12024/1/12024/5/1三花智控绝对收益拓普集团绝对收益人形机器人指数绝对收益沪深300绝对收益执行器股价复盘：确定性驱动股价快速反应，超额收益逐步回归Optimus整体躯干共有28个执行器，高确定性+高价值量驱动股价快速反应，超额收益逐步回顾。执行器是人形机器人价值量和确定性是最高的环节，在第一轮行情中执行器快速反应，绝对收益跑赢人形机器人指数，后续几轮行情持续跑赢，超额收益逐步回归。图、执行器高确定性+高价值量驱

32、动股价快速反应资料来源：Wind，中信建投2022.06.03：特斯拉预告在9月30日AI day发布人形机器人原型机2023.01.19：工信部印发“机器人+”应用行动实施方案2023.11：行走测试预期，特斯拉在23Q2业绩提到预计11月进行行走测试。灵巧手股价复盘：确定性+稀缺性驱动，历史最高涨幅最大Optimus灵巧手单手使用6个电机，具备11个自由度，灵巧手行情由确定性+稀缺性驱动。灵巧手一般采用电机驱动，特斯拉采用空心杯电机，我们选取鸣志电器作为空心杯环节标的，灵巧手环节对股价反应迅速，稀缺性+确定性驱动跑赢人形机器人指数，历史最高涨幅最大。图、确定性+稀缺性驱动，历史最高涨幅最大

33、资料来源：Wind，中信建投-100.00%-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%300.00%2022/1/12022/5/12022/9/12023/1/12023/5/12023/9/12024/1/12024/5/1鸣志电器绝对收益人形机器人指数绝对收益沪深300绝对收益2022.06.03：特斯拉预告在9月30日AI day发布人形机器人原型机。2023.03.01：特斯拉在2023 Investor Day上展示了Optimus的最新视频，可实现装配任务，手指关节可实现抓取。2024.05.05：马斯克在社交平台预告灵巧手自由度

34、将提升至22个。2023.07.20：特斯拉23Q2业绩说明会，已生产5-10台，预计11月进行行走测试，关节电机股价复盘：板块行情驱动为主Optimus 关节电机采用无框力矩电机，关节电机行情由板块行情驱动为主。无框力矩电机竞争格局相对分散，最高涨幅低于更稀缺的空心杯电机，跟随板块行情启动后跑赢人形机器人指数。图、关节电机由板块行情驱动为主资料来源：Wind，中信建投-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%2022/1/12022/5/12022/9/12023/1/12023/5/12023/9/12024/1/12024/5/1

35、关节电机指数绝对收益人形机器人指数绝对收益沪深300绝对收益2023.05.17：特斯拉召开股东大会，公布Optimus最新进展。黄仁勋提出“具身智能”概念。减速器股价复盘：板块行情驱动，超额收益逐步回归Optimus采用谐波减速器，减速器环节跟随板块行情，随着行情演绎，其超额收益逐步收敛回归。2023年6月，UCLA人形机器人论文引发市场对减速器环节的高度关注，提升行星减速器在人形机器人的使用可能性。图、减速器技术壁垒高、价值量大，国产化进程仍有空间资料来源：Wind，中信建投-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%2022/1/12022/5

36、/12022/9/12023/1/12023/5/12023/9/12024/1/12024/5/1谐波&行星减速器指数绝对收益人形机器人指数绝对收益沪深300绝对收益2022.06.03：特斯拉预告在9月30日AI day发布人形机器人原型机。2023.06：UCLA拜访特斯拉Optimus。此前，UCLA论文引发市场对减速器环节高度关注，该论文全部采用行星减速器。丝杠股价复盘：高壁垒+高价值量，后期行情主升浪2023年11月以来，市场更加关注高技术壁垒+高价值量+强国产降本诉求的丝杠环节。11月催化密集，特斯拉行走测试预期，工信部正常催化，丝杠板块行情开始持续演绎。图、丝杠板块从2023年

37、11月开始走高，有望先行实现国产替代资料来源：Wind，中信建投-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%2022/1/12022/5/12022/9/12023/1/12023/5/12023/9/12024/1/12024/5/1丝杠指数绝对收益人形机器人指数绝对收益沪深300绝对收益2023.11：特斯拉行走测试预期。2023.10：工信部印发人形机器人创新发展指导意见。2024.02：马斯克在社交平台发布Optimus在实验室行走视频。-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.

38、00%100.00%丝杠设备指数绝对收益人形机器人指数绝对收益沪深300绝对收益丝杠设备股价复盘：高壁垒+进口替代，跟随整体板块行情丝杠设备行情节奏跟随板块行情，2023年以来，丝杠行情带动同样高技术壁垒+强国产降本诉求的丝杠设备环节持续演绎。11月催化密集，工信部政策催化，特斯拉行走测试预期，国产厂商持续研发螺纹磨床技术，受到市场广泛关注。图、丝杠行情引发市场关注高壁垒设备环节资料来源：Wind，中信建投2023.11：特斯拉行走测试预期。2023.10：工信部印发人形机器人创新发展指导意见。传感器股价复盘：特斯拉技术方案催化，跟随板块行情人形机器人传感器种类多样，标的相对分散，传感器环节主

39、要跟随板块行情，特斯拉技术方案迭代提升其确定性。图、传感器跟随板块行情，特斯拉技术方案持续催化资料来源：Wind，中信建投-50.00%-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%2022/1/12022/5/12022/9/12023/1/12023/5/12023/9/12024/1/12024/5/1传感器指数绝对收益人形机器人指数绝对收益沪深300绝对收益2023.12.13：特斯拉更新视频，增加足部的力/力矩传感器，手部触觉传感器。2024.03.13：Figure 发布了和 OpenAI 合作后的首个机器人 Fi

40、gure 01 的演示。产业链解析：核心零部件环节现状及趋势 核心零部件一：电机，为执行器提供动力电机将电能转换成机械能，为机器人提供动力。它的主要作用是产生驱动转矩，作为用电器或各种机械的动力源。转子绕组切割定子旋转磁场产生感应电动势及电流，并形成电磁转矩而使电动机旋转。依照使用电源类型，可分为直流电机和交流电机。30图、电机由转子和定子等部件组成资料来源：Nidec，中信建投资料来源：新能源汽车构造与检修，中信建投输出轴轴承转子绕组定子轴承托架导线图、电机类型品类多样 电机：扭矩、转速、功率是电机的重要参数电机的机械输出主要由转速和扭矩来决定。转矩是各种工作机械传动轴的基本载荷形式，与动力

41、机械的工作能力、能源消耗、效率、运转寿命及安全性能等因素紧密联系。转速则是电机旋转的速度，与电源频率和磁极对数相关。31图、扭矩、转速、功率是电机的重要参数资料来源：RCS，中信建投输入功率W电压V电流A输出功率W电机转速rad/s扭矩NmA机械输出损耗输入效率%=输出功率 输入功率资料来源：Nidec，江苏省机械工程学会，中信建投图、电机的转速和扭矩决定了其机械输出A为常数常用参数含义功率电机两侧电压和电流的乘积额定功率额定电流和额定电压的乘积转矩使机械元件转动的力矩称为转动力矩效率有用功率对驱动功率的比值减速比减速机构中瞬时输入速度与输出速度的比值空载转速电机在不带负载的情况下的转速空载电

42、流电动机不带动任何负载（空转）的电流额定转速在额定功率下电机的转速，即满载时的电机转速额定转矩在额定功率时运转的转矩称额定转矩，也称满载转矩堵转扭矩电动机转速随着负载增大到一定程度转速会急剧下降，当轴上负载使电动机转速下降为0时，称堵转，此时负载转矩即为堵转转矩 无框力矩电机：体积小、效率高无框力矩电机区别于传统电机，由转子和定子组成，没有固定外部机构或框架，利用机器的自身轴承支撑转子，将电机无缝内置于机器设计中。其结构设计使其具备高效率、高精度等优异的动态性能，广泛应用于工业自动化、机器人、医疗设备、航空航天等领域。32图、无框力矩电机由转子和定子组成资料来源：机电之家，中信建投资料来源：达

43、瑞微电机，研一机械，中信建投图、无框力矩电机具有优异动态性能定子转子极高的刚度可以做为直驱动力源，它不需要皮带和皮带轮，丝杆或齿轮箱，就能直驱负载。效率高无框力矩电机直接集成到机器的结构中，效率高。静音无框力矩电机直接集成到机器的结构中，改变了传动方式（甚至不用减速机），带来了明显的静音效果。稳定性高无框力矩电机直接集成到机器的结构中，减少了所用的零件，因此机器更易稳定工作。低维护性较传统电机相比更少的机械部件，无易磨损或需维护的组件 无框力矩电机：海外厂家率先研发，国内厂家产品线逐步完善美国科尔摩根是全球无框力矩电机龙头，拥有超 70 年的运动控制研发经验，电机性能在全球处于第一梯队。国内目

44、前进展较快的公司包括步科股份、昊志机电等。步科股份是国内最早做无框电机的厂商之一，到2022年，步科进一步推出第三代无框力矩电机FMC系列，产品优化了电磁方案，转矩密度进一步提升，新一代产品的过载能力、额定扭矩等性能已经逐步接近国际龙头科尔摩根的产品。33图、科尔摩根电机积累深厚，广泛应用与机器人领域资料来源：wind，各公司官网，中信建投公司公司国家国家下游应用领域下游应用领域Kollmorgenollmorgen美国医疗、航空航天、国防、机器人AerotechAerotech美国适合直接驱动应用，例如打印和扫描Allied motionAllied motion美国航空航天与国防、自动化、

45、精密医疗设备、机器人、AGV、手持式电动工具ParkerParker美国旋转工作台、材料成型、材料搬运、造纸机、搅拌机、压缩机、特种机械、电动缸、绞车、医疗、航空航天、军事TQ TQ RobodriveRobodrive德国人形机器人、协作机器人、外骨骼、医疗和服务机器人、机械工程、航空tecnotiontecnotion荷兰晶圆处理机器人、航空航天、机床、数字切割机、打印设备、Delta 机器人、SCARA机器人、轻量级臂端工具、木材切割机、手术机器人、样本处理、康复设备Maxon MotorMaxon Motor瑞士外骨骼、电动义肢、外科电动工具、手术机器人、空气轴承、半导体、航空阀门和执

46、行器、无人机、小型工业机器人、农业机器人、服务型机器人、协作机器人、汽车步科股份步科股份中国协作机器人、仿生机器人、医疗器械、半导体设备、新能源林泉电机林泉电机中国机械臂、石油装备、航天设备昊志机电昊志机电中国按摩机器人、协作机器人大族电机大族电机中国立式铣车复合加工中心、光伏PECVD设备、PVD去膜机、精密机床、医用直线加速器微精电机微精电机中国航空航天、船舶重工、国防、电子系统 空心杯电机：采用无铁芯转子，结构紧凑重量轻空心杯电机采用无铁芯转子，该种转子结构可以消除传统电机中因铁芯形成涡流引起的电能损耗。空心杯电机不仅重量轻、转动惯量小，减少了机械能损耗，还因其转子结构的优化而提升了运转

47、特性，在医疗、航天航空、工业自动化、机器人等领域成为电动机的发展趋势。空心杯电机分为有刷和无刷两种类型。有刷空心杯电机转子无铁芯，无刷空心杯电机定子无铁芯。有刷电机通过碳刷和换向器完成电能的传输和换向，而无刷电机则通过控制器处理霍尔传感器的位置信号来实现换向，无需物理换向结构。34图、有刷空心杯电机的线圈、换向器和连接板一起旋转，形成转子资料来源：鸣志电器，中信建投资料来源：鸣志电器，中信建投图、无刷空心杯电机是线圈固定，永磁铁旋转作为转子 空心杯电机：市场头部集中欧美厂商，国内厂商起步较晚海外空心杯电机厂商先发优势和技术积淀优势明显。全球空心杯电机市场的龙头企业包括Maxon Motor、F

48、aulhaber、Portescap、Allied motion、Nidec等公司，根据头豹研究院数据，2022年内全球空心杯电机CR5为67%。中国空心杯电机厂商起步较晚，在全球市场中与国际厂商仍然存在一定的差距。35图、全球空心杯电机竞争格局中，欧美企业占据主要优势资料来源：wind，各公司官网，中信建投公司公司国家国家下游应用领域下游应用领域FaulhaberFaulhaber德国机舱设备、卫星、行星着陆器、电动夹具、医用呼吸机、显微镜等光学设备、外科机器人、农业机器人、仿人机器人PortescapPortescap美国遮光窗帘系统、座椅运动系统、阀门和执行器、配料分送设备、便携式气体探

49、测仪、仿人机器人、土地测绘全站仪、安保和监视摄像机、电动螺丝刀、移动肠道进食泵、医用分析仪、仿生和外骨骼系统、外科手术机器人Allied motionAllied motion美国移液枪、外骨骼、假肢、航天航空、自动化、工业机械、机器人Citizen MicroCitizen Micro日本医疗设备、工业设备、光学设备、机器人OrbrayOrbray日本专业摄像机、广播控制、导尿管、摄像镜头驱动、测量仪器、工业伺服、内窥镜(OCT)、导管消融术、超声内镜、微创手术、手术钻头、微型机器人、通讯机器人NidecNidec日本光学摄像头、无人机、汽车配件Maxon MotorMaxon Motor瑞

50、士手术机器人、口腔外科设备、心脏辅助设备、外骨骼、义肢、电动移液器、电动螺丝刀、捆扎工具和装订机、摄像机、航空航天产品、机器人、汽车鸣志电器鸣志电器中国导弹的飞行方向快速调节、高倍率光驱的随动控制、快速自动调焦、高灵敏的记录和检测设备、工业机器人、仿生义肢、便携式、仪器仪表、个人随身装备、野外作业的仪器设备、电动车、玩具车、电动牙刷、飞行器、医疗技术、测量设备鼎智科技鼎智科技中国医疗设备、分析仪、显微镜、晶片制造、探针测试装配、手机、平板电脑、笔记本电脑、智能包装机、切割机、灌装机、3D打印、工业型机器人、服务型机器人、家庭自动化机器人、夹具、AGV拓邦股份拓邦股份中国纹身机、医疗设备、电动窗

51、帘、打磨机、水泵、手持电动工具、电动窗帘、机器人、工业夹具、半导体设备兆威机电兆威机电中国照相机、机械手、玩具、手机摄像头、遥控装置、精密医疗器械伟创电器伟创电器中国人形机器人灵巧手、手术机器人、移动机器人、机械臂 无刷直流电机分为有齿槽电机和无齿槽电机无刷直流电机根据定子是否开槽分为有齿槽电机和无齿槽电机，常规多为开槽设计。有齿槽电机的定子有齿槽结构，线圈缠绕在定子周围的槽内。无齿槽电机的定子无齿槽结构，线圈在单独的外部操作中缠绕，然后在电机组装过程中直接插入气隙中。无齿槽电机无齿槽效应，转矩可预测且高度可控，更适用于高速和小尺寸的应用；有齿槽电机的单位体积转矩输出、电机常数、效率更高。在需

52、要平稳运行、高加速度和高转矩常数的系统中，有齿槽电机是第一选择。36图、有齿槽电机与无齿槽电机的定子结构不同资料来源：控制工程网，中信建投资料来源：控制工程网，中信建投图、有齿槽设计比无齿槽设计能够更好地集中磁能有齿槽电机无齿槽电机 轴向磁通电机轻量化优势显著，具备高功率、高扭矩密度等特点轴磁通向电机具有轴向磁场，定子、转子呈盘式结构。在电机结构方面，轴向磁通电机的定子、转子均呈盘形结构，定子与转子间的气隙是与电机转轴垂直的平面，磁场方向垂直于气隙面，与转轴方向平行。与传统径向磁通电机对比，轴向磁通电机具备体积小、质量轻、高功率及扭矩密度等优点，多应用于电动汽车、飞机等领域。37图、径向磁通电

53、机的磁场方向为径向资料来源：电子工程世界，中信建投资料来源：YASA官网，中信建投图、图表4：YASA车用轴向磁通电机性能更优项目名称项目名称YASA车用轴向磁通电机车用轴向磁通电机传统电动汽车径传统电动汽车径向磁通电机向磁通电机质量（质量（kg）2450体积体积(L)510制动马力（制动马力（bhp）480250扭矩扭矩(Nm)800400扭矩密度扭矩密度（Nm/L）16040 轴向磁通电机仍以国外企业为主，国内企业正逐步突破目前轴向磁通电机在国外的主要竞争者部分已寻找到批量应用场景，主要应用领域为电动汽车、电动飞机。例如YASA轴向磁通电机产品已应用于奔驰Vision One-Eleven

54、概念车，未来将在奔驰AMG.EA纯电平台上量产搭载使用。国内的主要竞争者尚处于小批量应用阶段，主要应用领域包括商用车、特种车辆、无人机等，上海盘毂动力科技股份有限公司下游应用领域包括乘用车、特种车辆等，小象电动电机开始应用于人形机器人。38图、轴向磁通电机仍以国外企业为主资料来源：各公司官网，中信建投公司名称公司名称国家国家公司产品下游应用领域公司产品下游应用领域YASA英国电动汽车、船舶、电动飞机EVOLITO英国电动飞机MAGNAX比利时电动汽车、电动飞机WHYLOT法国电动汽车Saietta Group英国电动汽车、电动摩托、电动船Phi-Power AG瑞士电动赛车、电动重型车辆上海盘

55、毂动力科技股份有限公司上海盘毂动力科技股份有限公司中国能量管理系统、乘用车电驱动、卡车电驱动、船用发电机组及电驱动、农业设备及轮边驱动、机器人关节、电动转台及伺服驱动、风力发电设备、电动叉车、纯电动挖机及伺服电机、无人机驱动、纯电轻便化园林机械杭州中豪电动科技有限公司杭州中豪电动科技有限公司中国城际物流轻卡、重型矿卡、大型工程机械设备、军民两用工业发电机组、中重型卡车、重型矿卡、工程机械设备、混凝土搅拌车、新能源环卫车、电动装载机、泵车、乘用车分布式驱动、轮边驱动、电动摩托、履带仪坤动力科技（上海）有限公司仪坤动力科技（上海）有限公司中国轨道交通、新能源汽车（公交客车、轻型车、乘用车、重型车辆

56、、工程机械电气化、汽车装备、船舶推进、矿车驱动、特种风机上海磁雷革传动系统有限公司上海磁雷革传动系统有限公司中国挖掘机、客车、电动赛车、摩托车、卡车深圳小象电动科技有限公司深圳小象电动科技有限公司中国无人车轮毅动力系统、大型仿生机器人关节、工程机械转向总成、电动汽车轮边电机驱动系统、小型四足仿生机器人、高速警用电动摩托车 人形机器人关节多采用无框力矩电机，灵巧手多采用空心杯电机。无框力矩电机具有高功率密度、高效率，且能够做到快速响应，多用于人形机器人关节；空心杯电机因其小型化和高精度的特性，适用于人形机器人灵巧手关节。人形机器人主要使用空心杯电机和无框力矩电机39资料来源：工链汇，公司官网，中

57、信建投图、主流人形机器人中，无框力矩电机多用于机器人关节机器人企业/机构关节电机灵巧手电机ASIMO本田直流电机、无刷直流电机CyberOne小米无框力矩电机Unitree H1宇树无框电机Walker X优必选无框力矩电机小紫 XR-4达闼无框电机空心杯电机DigitAgility Robotics有刷/无刷直流电机OptimusTesla无框力矩电机空心杯电机电机驱动电机控制电机步进电机伺服电机力矩电机空心杯电机图、人形机器人使用的电机主要是空心杯电机和无框力矩电机 核心零部件二：减速器，主要用于降低转速提升扭矩减速器是连接动力源和执行机构的中间机构，用于降低转速和增大扭矩。绝大部分电机负

58、载大，转速高，不适宜用原动机直接驱动的工业场景。而减速器能够将电动机、内燃机或其他高速运转的动力通过输入轴上的齿数少的齿轮啮合输出轴上的大齿轮来达到减速的目的。按照控制精度划分，减速器可分为一般传动减速器和精密减速器，常见的精密减速器包括RV减速器、谐波减速器、行星减速器等，被广泛应用于数控机床、机器人等精密制造领域。40图、减速器配合电机起到降低转速增大扭矩图、减速器在原动机和工作机之间起着匹配转速和传递扭矩的作用资料来源：机器人用精密减速器类型及精度研究进展，中信建投电源电机减速器负载高转速输入低转速输出资料来源：国茂股份招股书，中信建投 减速器类型多样，根据应用场景按需选择41资料来源：

59、减速器的分类创新研究，中信建投减速器种类多种多样，性能各具千秋，适用于不同场景。各类减速器在原理、技术成熟度、减速结构方面存在差异，适用于机器人不同部件。当前在人形机器人领域主要的减速器/传动机构有谐波减速器、行星滚柱丝杠、多级行星减速器、蜗轮蜗杆等。图、减速器种类多样，性能各具千秋减速原理举例技术成熟度/市场细分优缺点一般齿比减速圆柱齿轮减速传统/成熟/占据主要市场减速比不大，体积较大摆线针轮减速器很成熟/中比范围占据主要市场制造工艺复杂，制造精度要求高少齿差减速三环减速器正在试推广阶段/市场份额很小冲击噪声大，安装调整要求高二环减速器技术不成熟/试向市场推广结构简单、速比范围宽，传递功率不

60、能太大三齿轮减速行星减速器技术较成熟减速零件多，径向尺寸大谐波减速谐波减速器技术成熟，结构尚需完善/占据高端市场结构紧凑，速比范围大，工艺复杂，成本高斜面减速螺旋作动器研究阶段/待推向市场结构紧凑，功率密度高，不适用于全转动活齿减速活齿减速器尚存在关键技术问题待突破/市场上尚无结构紧凑，减速输出机构集成，易发热工质变性磁触变无级变速器研究阶段/市场尚无振动小、噪声低、无级变速 机器人减速器主要性能包含多种指标机器人精密减速器技术指标包含扭转刚度、启动转矩、传动精度、空程、背隙、传动误差、传动效率等。我国对机器人用精密减速器研究相比国外起步较晚。42图、减速比、扭矩、精度是选择减速器的重要指标资

61、料来源：中国传动网，中信建投资料来源：纽格尔公司官网，中信建投图、行星减速器输出扭矩与减速比有关减速器输出扭矩=9550 电机功率 电机输入转速 减速比 使用系数*减速比=电机输出转速减速器输出转速*使用系数是指较大的过载率，不会对电动机造成损坏，通常在1.15-1.2之间关键技术指标定义扭转刚度在扭转力矩的作用下，构件抗扭转变形的能力，或额定负载转矩与切向弹性变形转角之比值。启动转矩空载起动时，所需施加的力矩。传动精度在工作状态下，输入轴单向旋转时，输出轴的实际转角与相对理论转角的接近程度。传动精度的高低用传动误差的大小来衡量，传动误差小，精度高，传动误差大，精度低。空程在工作状态下，当输入

62、轴由正向改为反向旋转时，输出轴在转角上的滞后量。背隙将输出端与减速器壳体均固定，在输入端施加2%额定转矩顺时针和逆时针方向旋转时，减速机输入端有一个微小的角位移，此角位移就是背隙，也称为侧隙。传动误差在工作状态下，当输入轴单向旋转时，输出轴的实际转角与理论转角之差。传动效率输出功率与输入功率的比值。传动效率受到减速比、转速、负载扭矩、温度、润滑条件的影响。结构与工作原理：谐波减速器是由带有内齿圈的刚性齿轮（刚轮）、带有外齿圈的柔性齿轮（柔轮）、波发生器三个基本构件组成的精密减速器。谐波减速器通过柔轮变形产生的周期性波动来实现刚轮轮齿与柔轮轮齿之间的少齿差内啮合，从而完成运动与动力的传递，由于内

63、外齿数相差很少，因此容易获得大传动比。谐波减速器特点：谐波减速器体积小、质量轻、结构简单，且其传动比大而范围宽，承载能力强，齿侧间隙可调，可以实现零回差，同轴性好，传动平稳且效率高，噪声小，并且能在密闭空间、介质辐射的工况下正常工作，具有较高性能。谐波减速器：体积小、质量轻、传动比大，具备高性能43图、谐波减速器由钢轮、柔轮、波发生器构成图、谐波减速器通过柔轮变形产生的周期性波动完成传动资料来源：绿的谐波招股说明书，谐波齿轮传动概述，中信建投 谐波减速器：哈默纳科一家独大，绿的谐波国内市场份额领先44图：2022年中国谐波减速器市场由哈默纳科主导资料来源：科峰智能招股书，中信建投全球谐波减速器

64、市场主要参与者为哈默纳科、日本新宝、绿的谐波、来福谐波等。其中哈默纳科一家独大，2021年其全球市场份额占有率达82%。在中国市场，主要参与厂商包括哈默纳科、日本新宝、绿的谐波、来福谐波，2021年中国市场占有率分别为35.5%、7.4%、24.7%、7.7%。图：2022年全球谐波减速器市场哈默纳科一家独大资料来源：科峰智能招股书，中信建投82%11%7%哈默纳科绿的谐波其他36%25%7%8%4%5%16%哈默纳科绿的谐波日本新宝来福谐波德福机器人大族传动其他 结构与工作原理：行星减速器通常由中心轮、行星轮、行星架和机架组成。中心轮又称太阳轮，轴线固定，定轴转动。行星架轴线固定，一端定轴转

65、动，另一端连接行星轮，是行星轮的轴线。行星轮的运动比较复杂，行星轮绕着自己的轴线“自转”，同时，它的轴线绕着中心轮的轴线“公转”。行星减速器特点：由于在运转时的咬合齿数较多，齿轮咬合的总体接触面积也比较大，因此相比普通的固定齿轮减速机，行星减速机的动力传输效率更高，具备更强的转矩动力输出能力，同时其传动刚性也更硬。行星减速器：高效动力传输、高转矩输出能力、高传动刚性45图、行星齿轮组是行星减速器核心零部件图、电机驱动太阳轮旋转，从而带动行星轮沿环形内齿圈旋转资料来源：摩森电机官网，中国传动网，中信建投电机侧（输入侧）轴承电机侧法兰输入轴行星齿轮组输出轴输出侧（负载侧）法兰负载侧轴承太阳轮行星轮

66、环形内齿圈 行星减速器：常用多级行星减速器，具备传动比大、承载大优势46图、行星减速器传动比与机械效率成反比行星减速器级数、传动比与机械效率成反比，通常使用多级行星减速器。行星减速器级数越多，传动比越大，功率损失越多，机械效率越低。多级行星减速器的总传动为每一级传动比相乘。在实际应用中，特别是在机器人、智能设备中，需要行星减速器尺寸小、传动比范围大，通常采用多级行星减速器，如二级减速器、三级减速器和四级减速器等。双联行星减速器相比RV减速器具备传动比大、承载大的结构优势。双联行星减速器的驱动功率是RV减速器的12倍，负载功率约为RV减速器的4倍，在结构上具备传动比大、承载大的优势。图、双联行星

67、减速器的驱动功率与负载功率均高于 RV 减速器资料来源：行星减速器机械效率影响因素分析，双联行星减速器与RV减速器性能测试对比分析，中信建投行星减速器级数微型行星减速器传动比范围某厂家机械效率测试速度传动比机械效率（）一级1：4-1：2010.692-95二级1：12-1：9624.481-85三级1：42-1：38473.673-77四级1：126-1：153631061-66 行星减速器：外资厂商主导，国产化率较低47图：2022年中国行星减速器市场国有化率水平较低资料来源：科峰智能招股书，中信建投从全球来看，日本新宝、纽卡特、威腾斯坦是全球精密行星减速器市场的主要供应商。2022年日本新

68、宝、纽卡特、威腾斯坦、精锐科技等外资企业占据市场12.9%、10.9%、10.7%、7.5%的市场份额，国内厂商科峰智能占据市场5.4%的份额。从中国市场来看，日本新宝、科峰智能及纽氏达特是中国精密行星减速器市场的主要供应商，2022年中国市场占有率分别为20.4%、11.7%、9.4%。图：2022年全球行星减速器市场由外资主导资料来源：科峰智能招股书，中信建投12.9%10.9%10.7%7.5%5.4%52.6%日本新宝纽卡特威腾斯坦精锐科技科峰智能其他20.40%11.70%9.40%7.10%5.30%46.1%日本新宝科峰智能纽氏达特精锐科技利茗其他 摆线针轮减速器：行星式传动原理

69、+摆线针齿啮合的传动装置48图、摆线针轮减速器采用少齿差行星式传动原理及摆线针齿啮合实现减速摆线针轮减速器属于采用少齿差行星式传动原理及摆线针齿啮合的减速器，其输入部分由输入轴和偏心套组成，偏心套由两个互成 180的偏心部分组成，并用键与主动轴相联。减速部分由摆线轮和针轮组成，两个奇数摆线轮错位 180安装在偏心套上，与针齿啮合传动实现减速。输出部分由输出轴和柱销组成。摆线针轮行星传动时，输入轴旋转通过偏心轴带动摆线轮旋转，由于偏心轴上的摆线轮与针齿啮合限制，摆线轮旋转时既绕自身轴线自转，又绕输入轴轴线公转，借助输出机构，将摆线轮的低速自转动通过销轴传递给输出轴，从而获得较低的输出转速。图、摆

70、线针轮减速器由偏心套、摆线轮、针齿等构成资料来源：国茂股份官网，中信建投输入轴输入轴摆线轮摆线轮输出轴输出轴针齿针齿偏心套偏心套资料来源：国茂股份官网，中信建投 摆线针轮减速器：具备传动比大、传动效率高、体积小的优势49图、两款摆线针轮减速器均具有传动比大的特点摆线针轮减速器具有传动比大、传动效率高、体积小重量轻、噪音低的特点。（1）传动比大：一级减速时传动比是1:787，二级为1：1217569，多级组合可达数万；（2）传动效率高：采用针齿啮合系套式滚动摩擦，故一级减速效率可达94%；（3）体积小、重量轻：采用行星传动原理，输入轴和输出轴在同一轴线上，与同功率的两级圆柱齿轮减速器相比，体积可

71、减少2/3以上，重量减轻1/3以上；（4）噪音低：摆针齿的啮合齿数较多，重叠的系数大，运转平稳噪声低。应用广泛：摆线针轮减速器多应用于纺织印染、轻工食品、冶金矿山、石油化工、起重运输及工程机械领域。资料来源：廷蓬传动官网，中信建投WB微型摆线减速机X/B摆线针轮减速机功率0.04-3kW0.37-55kW扭矩25-250N m150-20000N m传动比单级9-87，双级121-1849单级9-87，双级121-7569，三级2057-658503减速比一级9-87，二级99-5133-平均效率一级90%，二级88%-安装型式和输出方式底座式、法兰式、实心轴输出-输入方式直联电机、实心轴、法

72、兰式输入-装配方式卧式、立式、双轴型和直联型应用领域冶金、矿山、建筑、化工、纺织、轻工业等行业 减速器：德企、日企主导，国产厂商起步较晚精密减速器作为智能制造的关键核心零部件，长期被欧美、日本等发达国家垄断。海外精密减速器领域发展较早，形成了一批以日本、德国企业为主的优秀减速器制造商，包括纳博特斯克、哈默纳科、日本电产新宝株式会社、台湾精锐科技股份有限公司、纽卡特等。国内减速器厂商起步较晚，21世纪以来涌现出一批以国茂股份、绿的谐波、中大立德为代表的优质国产厂商。50公司名称成立时间国家介绍纳博特斯克1944日本世界上最大的 RV 减速器制造商哈默纳科1970日本整体运动控制行业领军企业，谐波

73、减速器、精密行星减速器被广泛应用于各种传动系统日本电产新宝1952日本精密减速器行业的领导者，曾数次荣获日本机械学会大奖纽卡特1928德国世界知名的行星减速器和传动机构制造商精锐科技1987中国台湾专注伺服电机用精密行星减速器，产品国内市场占有率较高SEW1931德国全球领先的制造电机、减速器和变频控制器制造厂商国茂股份2013中国国内通用减速机龙头，主要产品包括齿轮减速机和摆线针轮减速机中大力德2006中国主要产品包括精密减速器、传动行星减速器、各类小型及微型减速电机等绿的谐波2003中国国内领先的谐波减速器龙头秦川机床1998中国老牌机床厂商，RV减速器产品主要用于工业机器人、精密回转机构

74、、机床及自动化装置双环传动2005中国高精密齿轮领域龙头，主要产品为乘用车齿轮、商用车齿轮、工程机械齿轮、RV减速器、谐波减速器等科峰智能2010中国国内行星减速器龙头厂商，2022年行星减速器销售金额在全球市场排第五，在中国市场排第二纽氏达特2006中国行星减速机领先厂商，产品适配日本安川、松下、三菱、富士、台湾东元等任意厂商的伺服马达南通振康1993中国国产RV减速器领跑者，2016年实现RV减速器量产图：日本、德国减速器企业行业积累深厚，占据主导地位资料来源：各公司公告，各公司官网，中信建投 机器人企业/机构 身高（cm）体重（kg）关节数/电机数自由度谐波减速器摆线针轮减速器行星减速器

75、滚柱丝杠ASIMO本田130503457CassieAgility Robotics1153110-DigitAgility Robotics1756520-Walker X优必选1306341（腿6*2;臂7*2;手6*2;颈*3）Cloud Ginger XR-1达闼1586534-GR-1傅利叶1655540-LOLA慕尼黑工业大学176682626（头2，臂4*2；骨盆2，腿7*2）（除膝、踝关节）（膝、踝关节）ARTEMISUCLA1423720（腿5*2，臂4*2，颈2）OptimusTesla1937340-（旋转关节）（灵巧手：多级行星减速器）（线性关节：行星滚柱丝杠）人形机器

76、人减速器类型多样，适用于不同环节，目前以谐波减速器为主。当前人形机器人减速器以谐波减速器为主，如ASIMO、WalkerX、LOLA、Optimus的旋转关节等，随着技术方案迭代，行星减速器的使用量逐步提升，而线性关节多用滚珠/滚柱丝杠。人形机器人谐波减速器仍占主流，行星减速器逐步提升51资料来源：公司官网，中信建投图、现有人形机器人采用减速器类型多样，谐波减速器为主 丝杠是将旋转运动变成直线运动，或将扭矩转换成轴向反复作用力的传动副零件。丝杠可以分为滑动丝杠、滚动丝杠、静压丝杠等类型。其中，行星滚柱丝杠对冲击载荷的鲁棒性使其非常适合机器人的腿部，尤其设计受到空间和重量限制时。丝杠的加工工艺可

77、以分为砂轮磨削、硬车削和旋风铣削等。对比来看，旋风铣削的生产效率最高，且能达到一定精度。砂轮磨削的生产效率比较低，但精磨后能够达到较高的精度。核心零部件三：丝杠，将旋转运动转化为直线运动52图、滚珠/行星滚柱丝杠承载能力更高图、丝杠的加工工艺可以分为砂轮磨削、硬车削和旋风铣削等资料来源：畅馨精工官网，穆格中国，中信建投丝杠滑动丝杠梯形丝杠滚动丝杠滚珠丝杠滚柱丝杠行星滚柱丝杠反向滚柱丝杠静压丝杠工艺设备与刀具粗加工生产效率备注砂轮磨削丝杠磨床或开槽磨床磨制 90V型槽低需要半精磨和精磨硬车削CBN刀具及数控车床车制 90V型槽中适于长度1m、螺距6mm 以下长径比小的滚珠丝杠旋风铣削CBN刀具及

78、数控车床工作滚道一次铣削成型，加工达到半精磨精度高适于较长以及长径比大的滚珠丝杠资料来源：精密滚珠丝杠机械加工工艺规程研究，中信建投 结构：滚珠丝杠（副）是由丝杠、螺母、滚珠等零件组成的机械元件。当滚珠丝杠作为主动体时，螺母会按照丝杠的旋转角度跟随相应规格的导程转化为直线运动，通过螺母座与螺母连接被动工件，实现相应的直线运动。特点：滚珠丝杠传动系统具有传动效率较高、承载能力较强，寿命较长，刚度较大等特点，且摩擦小、可靠性高、效率高，安装简单，是常用的直线传动机构。滚珠丝杠：能够将旋转运动转化为直线运动，传动效率较高53图、滚珠丝杠传动系统机构包含丝杠、螺母、滚珠等零件图、滚珠丝杠传动系统传动效

79、率较高、承载能力较强资料来源：基于全闭环控制技术的滚珠丝杠伺服系统研究，银泰科技官网，中信建投 滚珠丝杠市场：日本、欧洲企业领先，国产高端产品存在差距54欧美、日本企业主导全球滚珠丝杠市场。根据华经产业研究院统计，全球主要滚珠丝杠厂商包括NSK、THK、SKF等，全球CR5达46%，日本和欧洲滚珠丝杠企业占据了全球约70%的市场份额。目前全球中高端滚珠丝杠副主要被外资垄断。根据智研咨询统计，中国大陆厂商在中端滚珠丝杠副的份额为30%左右，高端市场份额约5%。图：2022年中国中高端滚珠丝杠市场中，德日企业市占率高资料来源：智研咨询，中信建投图：2021年全球滚珠丝杠市场CR5市占率达46%资料

80、来源：华经产业研究院，中信建投CR5,46%其他,54%中国大陆（汉江+南工艺等）,5%中国台湾（上银+银泰）,5%德国力士乐+日本（NSK、THK）,90%高端市场中端市场中国大陆（汉江+南工艺等）,30%中国台湾（上银+银泰）,40%德国力士乐+日本（NSK、THK）,30%行星滚柱丝杠：以螺纹滚柱代替滚珠的精密传动机构55资料来源：行星滚柱丝杠承载与摩擦特性研究，行星滚柱丝杠动态摩擦力矩和传动效率分析,中信建投图、行星滚柱丝杠由丝杠、滚柱、螺母和内齿圈等部件组成结构：行星滚柱丝杠主要由丝杠、滚柱、螺母和内齿圈等部件组成，是一种以螺纹滚柱代替滚珠的精密传动机构。运动原理：丝杠绕自身轴线为旋

81、转，螺母轴向移动，滚柱绕丝杠轴线公转，绕自身轴线自转，同时随螺母轴向平动。建立惯性坐标系O;x,y,z，与丝杠固连的动坐标系sOs;xs,ys,zs,与滚柱固连的动坐标系rOr;xr,yr,zr。丝杠绕zs轴逆时针自转角度s，滚柱绕zs轴逆时针公转角度r，绕zr轴顺时针自转角度r，滚柱和螺母沿z轴移动L。丝杠与滚柱在机构初始位置时螺纹接触点为P0点,经过上述运动，丝杠与滚柱在P点接触。图、滚柱绕丝杠轴线公转，绕自身轴线自转 直线电机系统气动伺服系统液压伺服系统齿轮齿条系统滚珠丝杠系统行星滚柱丝杠系统承载能力低高很高高高很高寿命较长较长较长较长较长很长速度较快很快中等较快中等很快有无泄露无有有有

82、无无位置可控性容易很困难困难容易容易容易抗冲击性高高很高高很高很高机械刚度中等低高高中等较高相对体积小大大大中等小摩擦小中等小小小小效率中等中等很高很高较高安装简单复杂复杂简单简单简单行星滚柱丝杠：承载能力强、刚度大，在直线机构中具备高性能优势56资料来源：行星滚柱丝杠承载与摩擦特性研究，中信建投图、不同直线机构中，行星滚柱丝杠具备高性能优势在直线机构中，行星滚柱丝杠具备高性能优势。目前典型的直线机构包括齿轮齿条、直线电机、气动缸、液压缸、滚珠丝杠和行星滚柱丝杠。其中，行星滚柱丝杠具备承载能力强、寿命长、速度快、刚度大、抗冲击性的特点，且体积小、安装简单、位置可控性高、无泄漏，综合性能优势明显

83、。26%26%14%12%8%8%3%3%RollvisGSAEwellixRexroth南京工艺博特精工CMC优仕特行星滚柱丝杠：承载能力强、刚度大，在直线机构中具备高性能优势57国内行星滚柱丝杠市场中，欧洲企业主导，市场集中度高。其中Rollvis和GSA两大品牌合计占有超过一半的市场份额，EWELLIX和Rextorh分别占14%和12%；国内企业南京工艺和博特精工也跻身市场前十，各占8%份额。图：2022年中国行星滚柱丝杠市场中欧洲厂商市占率高资料来源：E公司滚柱丝杠产品营销策略研究，中信建投 Optimus线性关节采用行星滚柱丝杠，将旋转运动转化为线性58Optimus线性关节采用行

84、星滚柱丝杠：根据Tesla AI Day 2022，擎天柱Optimus人形机器人的线性关节采用无框力矩电机+行星滚柱丝杠+力传感器+编码器+驱动器+关节CNC件方案，行星滚柱丝杠具备高精度、大负载、高功率比、轻质量、小体积、低噪音、长寿命等优点，通过行星滚柱丝杠将旋转运动转化为线性，且关节具备较大的力输出能力与较强刚性。资料来源：Tesla AI Day 2022，中信建投图、擎天柱Optimus人形机器人线性关节采用行星滚柱丝杠 传感器一般由敏感元件、转换元件、基本转换电路三部分组成。敏感元件直接感受被测量部分，输出中间量，由转换元件转换成适于传输和测量的电信号，最后由基本转换电路放大、转

85、换、调理电信号，形成输出电量。按照测量维度，力觉传感器可以分为一至六维力传感器。在指定直角坐标系中，能同时测量沿三轴的力和绕三轴的力矩的传感器，称为六维力传感器。六维力传感器能够提供最全面的力觉信息，技术难度最大。核心零部件四：力传感器，实现机器人力控59图、传感器由敏感元件、转换元件、基本转换电路构成图、按测量维度可分为一到六维力传感器资料来源：传感器原理及应用技术，中信建投资料来源：坤维科技公众号，中信建投敏感元件被测量转换元件中间量基本转换电路输出电量一维力传感器六维力传感器三维力传感器 力/力矩传感器：技术路线多样60资料来源：机器人多维力传感器，中信建投图、按测量原理划分，可划分为电

86、磁式、光电式、电感式力传感器等力/力矩传感器技术路线多样，传统技术路线有电容式、电阻应变式、压电式等。随着检测与传感技术不断发展，越来越多的技术路线（如光纤光栅式、电感式、气压式、电磁式等）开始逐步应用。原理具体内容优点缺点电磁式基于霍尔效应在力/力矩作用下产生与之相应的磁通量的变化动态测量范围大功耗小系统简单可靠非线性误差较大互换性较差分辨率不高光电式基于光电效应在力/力矩作用下产生与之相应的光学量的变化可靠性高测量范围广动态响应好价格昂贵对测试环境要求高电感式在力/力矩作用下产生与之相应的电感量的变化高灵敏度和高分辨率线性度好重复性高不适用于动态测量可靠性不高电阻应变式在力/力矩作用下产生

87、与之相应的电阻变化量精度高、技术成熟测量范围广频响特性好存在非线性误差信号输出微弱压电式基于正压电效应在力/力矩作用下产生与之相应的电荷量的变化动态响应好精确性好和分辨率高结构紧凑、尺寸小刚度强存在电荷泄露，静态力测量困难分辨率不高电容式在力/力矩作用下产生与之相应的电容变化量高灵敏度和高分辨率测量范围宽，结构简单环境适用性强调理电路复杂寄生电容影响大 传感器测量准确度由串扰、准度、精度衡量传感器的主要参数包括满量程、灵敏度、串扰等。在多维力传感器中，串扰指标表明产品的耦合干扰情况，精度和准度衡量测量误差水平。精度衡量测量结果之间的重复性，准度涵盖滞后、线性、蠕变等误差因素，更能体现产品的综合

88、性能，是多维力传感器最为核心的技术指标之一。61图、力传感器的主要指标包括满量程、灵敏度、串扰等资料来源：俊德科技官网，中信建投资料来源：头豹研究院，坤维科技公众号，中信建投图、串扰、精度、准度是体现传感器测量准确度的关键指标指标定义满量程传感器能有效测量的最大加载力（转矩）准度传感器测量值与实际值之间的差异的综合体现，包括了滞后、线性度和蠕变等误差因素，是评价传感器性能的关键指标灵敏度传感器灵敏度等于满量程输出除以传感器的满量程力（扭矩）值解耦矩阵用于将相互耦合的输出计算成力和扭矩的值，通常为6X6或6X12矩阵非线性传感器输出量与参考直线（连接零点和满量程输出点的直线）的最大偏差除以满量程

89、的百分比迟滞在同一个负载下，加载和卸载时的信号输出在相等加载点上的最大偏差除以满量程的百分比串扰当在传感器其它轴加载力（扭矩）至满量程时，当前轴的输出除以当前轴的满量程的百分比零点在“零状态”时传感器的输出，零状态由客户定义精度传感器输出值的准确程度，通常用非线性和迟滞指标衡量分辨率传感器能分辨的最小信号，通常分辨率要比精度高很多。该指标只表征传感器能敏感多小的信号过载能力传感器抵抗过载的能力，一般为额定量程的1.5倍至10倍温度漂移环境温度对传感器输出信号的影响，好的传感器具有温度补偿功能串扰精度准度串扰指标用来衡量多维力传感器各测量方向间的耦合影响，可以反映测量误差水平，是体现传感器性能的

90、关键指标之一准度衡量测量结果与理论真值的偏离程度精度衡量测量结果之间的重复性 六维力传感器：实现执行器末端精确力控，技术难度最大六维力传感器能够同时测量三个空间方向上的力（Fx、Fy、Fz）和绕这三个方向的力矩（Mx、My、Mz），提供了一个完整的力和力矩矢量信息。其非线性力学特征明显，需要考虑多通道信号的温漂、蠕变、交叉干扰、数据处理的实时性，再加之六维联合加载标定的复杂性，技术难度最大。62图、六维力传感器能够同时测量三个空间方向上的力和三个力矩资料来源：俊德科技官网，中信建投资料来源：坤维科技公众号，中信建投图、机器人执行器末端使用六维力传感器 六维力传感器市场：国内市场基数偏小，外资品

91、牌为主起步较早中国六维力传感器市场基数偏小，处于早期阶段。根据GGII数据，2022年中国六维力传感器市场规模2.39亿元，同比增长52.04%，其中机器人行业六维传感器市场规模1.56亿元，同比增长54.35%。随着入局者增加，下游细分市场认知提升和应用领域的扩展，预计2027年六维力传感器市场规模将超过15亿元，复合增长率超过45%。行业整体目前仍以外资品牌为主，国内厂商集中度较高。2023年中国市场中，ATI龙头优势显著，市占率第一，国内宇立仪器、坤维科技等企业市占率逐步提升。63图、预计2027年中国六维力传感器市场规模将超15亿元资料来源：GGII，中信建投资料来源：MIR，中信建投

92、图、2023年六维力传感器中国市场TOP10厂商占据近70%份额0200400600800100012001400160018002017201820192020202120222023E 2024F 2025F 2026F 2027F机器人行业规模非机器人行业规模CAGR45%ATI22%宇立仪器12%Epson6%蓝点触控5%坤维科技5%ATI宇立仪器Epson蓝点触控坤维科技RobotiqAMTIRobotousFanuconrobot海伯森HBMWacoh-TechME鑫精诚SCHUNK神源生智能Kistler埃力智能Bota Systems AG瑞尔特鲁班研究院其他 人形机器人广泛使

93、用力传感器实现感知与力控64资料来源：各公司官网，中信建投图、力/力矩传感器广泛应用于人形机器人关节、脚踝及手部人形机器人常用多种传感器提升其感知、交互能力。单维力/力矩传感器常用与关节内，六维力/力矩传感器常用于脚踝或手部。机器人名称企业/高校国家传感器情况力/力矩传感器视觉传感器触觉传感器惯性测量听觉传感器OptimusTelsa美国足：力/力矩传感器2D视觉触觉传感器-Atlas波士顿动力美国力/力矩传感器激光测距仪*1、立体摄像机*1-IMU未披露LOLA慕尼黑工业大学德国足：六维力/力矩传感器*2高分辨率摄像机*2（包含一个三自由度立体相机）-IMU未披露ASIMO本田日本手指：力传

94、感器彩色摄像头*2-听觉传感器Walker X优必选中国手：六维力/力矩传感器*2足：六维力/力矩传感器*21300万高清摄像头、RGBD+双目、RGBD-高精度惯导传感器 6+0MIC阵列优悠优必选中国手：六维力/力矩传感器*2足：六维力/力矩传感器*2RGBD*2、四目立体视觉-高精度惯导传感器 6+0MIC阵列DaQiang纯米科技中国力传感器*8图像捕捉传感器、3D景深摄像头、TOF面阵激光雷达-陀螺仪*7麦克风阵列 总体来看，人形机器人零部件发展趋势向高性能、轻量化、一体化发展。人形机器人需要具备更高的性能，以支持更复杂的动作和更精确的控制；轻量化是提高人形机器人效率和机动性的关键；

95、一体化设计可以简化机器人的结构，提高整体的可靠性和维护性。随着材料科学、制造技术等领域的创新，我们可以期待未来人形机器人在性能和应用范围上会有更大的突破。人形机器人零部件发展趋势：高性能、轻量化、一体化65资料来源：机器人关节电机及其技术发展综述，Overview of Robotic Reducer Testing Technology，中信建投图、核心零部件的技术进步是人形机器人性能突破的关键类型当前技术未来趋势电机1、空心杯电机（小型化、高精度）2、无框力矩电机（高刚度、高能量密度）3、无刷直流电机（高调速性能、简单的控制策略、高功率）1、大力矩输出、高过载、低转矩波动，高功率扭矩密度（

96、e.g.“零”齿槽转矩机械臂永磁无刷直流）2、将电机、驱动器、减速器、传感器等集成为结构紧凑的一体化关节减速器1、谐波减速器（结构简单、使用方便、精度高）2、行星减速器（抗冲击性好，传动效率高）高精度、高传动效率，轻质量、小体积减速器丝杠滚动丝杠（滚珠丝杠、行星滚柱丝杠）丝杠产品性价比更高，丝杠生产工艺效率更高力传感器一维力/力矩传感器、六维力/力矩传感器MEMS/NEMS力/力矩传感器、高准确度触觉传感器 产业链大势研判：当前落地进展及需求展望 特斯拉：预计20252025年有上千台机器人应用于特斯拉工厂数据来源：Tesla，中信建投图、图表2：特斯拉Optimus-Gen2叠衬衫图、图表3

97、：特斯拉Optimus-Gen2在工厂分拣电池电芯6月14日，马斯克在股东大会上表示，目前已有2台人形机器人在工厂，预计明年将有上千台机器人在特斯拉工厂工作，目前正在进行特定任务的训练。7月4日，Optimus-Gen2首次亮相世界人工智能大会，整体外观设计流畅。20242024年以来，人形机器相继进入工厂实训图：人形机器人应用开发最新进展数据来源：各公司官网，中信建投2024年1月宝马与Figure签署人形机器人合作协议，计划在宝马美国工厂部署人形机器人，2024年3月Figure AI融资$6.7亿任务目标，格子搬运、托盘移动等2024年1月亚马逊Digit物料搬运实习7.5小时，机器人执

98、行任务时实现100%自主性，任务完成成功率高达97%2024年1月挪威1X轮式机器人公司EVE搬远、筛选、巡逻等作业任务2024年3月谷欧RT-2选代RT-H端到端复杂任务分解成简单语言指令，再将其转发为机器人动作控制2024年1月斯坦福大学研究团队低成本开源家用机器人模仿学习，通过遥控数据学习，再逐步学会自主2024年3月伯克利大学团队训练预测人形机器人自回归预测因果器Causal Trans，输入轨迹token，然后shifted token “以重塑全球产业发展格局为目标，将人形机器人发展定位为国家产业战略层面”用产业政策和国家力量推动人形机器人的发展。目前中国国家层面以工信部为主导对人

99、形机器人产业发展明确了战略目标，地方层面上海、深圳、北京等地政府牵头制定出了详细的行动方案。中央及地方均有政策出台，双重推动行业发展69资料来源：各政府官网，工信部，中信建投图、各部门和地区制定相关政策，致力于推动人形机器人核心技术突破与产业链完善政策地区/部门发布时间关于人形机器人具体内容深圳市加快推动人工智能高质量发展高水平应用行动方案(2023-2024年)深圳市2023年5月通过城市级算力平台的建设，粤港澳大湾区智能算力枢纽的打造，以及深港人工智能算力赋能中心的建设，将深圳打造为全球人工智能领先城市。大力支持通用大模型和智能算力芯片的开发，以及人形机器人和智能网联汽车的研发。计划提升产

100、业集聚水平，培育企业梯队，并搭建生态孵化平台，支持科研机构与企业共建5家以上人工智能联合实验室。北京市机器人产业创新发展行动方案(2023-2025年)北京市2023年6月对标国际领先产品，加快人形机器人整机及关键零部件的攻关与工程化，目标建设北京市人形机器人产业创新中心，并争创国家制造业创新中心。聚焦人工智能大模型与产业关键技术，强化关键零部件研发，推动“机器人+”应用示范。同时，推动核心产业收入目标超300亿元，以人形机器人为先锋，实现医疗健康、协作、特种、物流机器人领域的跃升，以实现产业全链条的自主化。新产业标准化领航工程实施方案（2023-2035年）工信部等4部门2023年8月强调了

101、人形机器人领域的标准化工作，包括研制基础标准（如术语、通用本体、整机结构、社会伦理等）、预研专用结构零部件和智能感知决策控制标准，以及系统评测和安全标准。此外，还涉及面向工业、家庭服务、公共服务、特种作业等场景的人形机器人应用标准预研。北京市促进机器人产业创新发展的若干措施北京市经信局2023年8月着手强化机器人产业作为战略性先导产业，通过“筑基”工程深化技术突破，发放高达3000万元的支持。重点完善机器人操作系统，开发高性能芯片与驱动组件，如伺服电机、减速器、控制器、传感器等关键零部件，及增强人工智能与大模型技术。关于组织开展2023年未来产业创新任务揭榜挂帅工作的通知工信部2023年9月面

102、向元宇宙、人形机器人、脑机接口、通用人工智能4个重点方向，发掘培育一批掌握关键核心技术、具备较强创新能力的优势单位，突破一批标志性技术产品，加速新技术、新产品落地应用。上海市促进智能机器人产业高质量创新发展行动方案(2023-2025年)上海市经信委等5部门2023年10月到2025年建成具有全球影响力的机器人产业创新高地，力争在品牌建设、应用场景和产业规模上实现十百千的突破：培养10个行业领先品牌，推动产业规模达到1000亿元。同时，将建立智能机器人检测与验证中心、人形机器人创新中心及通用机器人研究院三大服务平台，并提高工业机器人的行业密度到500台/万人。人形机器人创新发展指导意见工信部2

103、023年11月到2025年，旨在构建创新的技术体系，确保关键部件稳定供应，并使人形机器人产品具备国际市场竞争力及规模化生产。到2027年，目标是建立强大的产业生态，使中国人形机器人在全球领先。关键部件包括稳定高级功能整机开发，智能控制器及执行器升级，高效能动力系统创新，以及多模态感知系统进化。人形机器人将在特种任务、3C、汽车制造、医疗和家政服务领域发挥关键作用。技术上，硬件技术已基本准备就绪，而端到端人工智能技术方面的进展有可能使人形机器人的迭代速度大大加快。成本上，人形机器人核心零部件逐渐实现规模化量产。如达闼设计的一款智能柔性执行器SCA，其标准化和规模化也同时解决了成本问题。2024年

104、有望成为人形机器人量产元年，产业化加速落地70资料来源：Figure AI公司官网，中信建投图、Figure 01现已实现与人自然对话、理解指令并作出相应动作图、达闼设计的一款标准化、模块化、高产量、低成本智能柔性关节SCA资料来源：达闼科技官网，中信建投 人形机器人需求空间广阔，核心零部件产业链将充分受益旋转、线性执行器作为机器人的核心部件，在成本中占据首位。以Optimus为例，对人形机器人成本进行拆分，根据测算，当人形机器人出货量为100万台时，无框力矩电机、空心杯电机、谐波减速器、行星滚柱丝杠的市场空间分别为196、84、112、140亿元。71图、执行器在人形机器人成本中占据首位资料

105、来源：Tesla，中信建投 人形机器人的发展，为解决制造业劳动力短缺和家庭消费需求（如老年人护理）提供了新的解决方案。如果在经济和技术上可行，面对人口增速放缓和老龄化的宏观环境，人形机器人将会极大降低劳动力的成本，市场前景广阔。人形机器人增长动因老龄化、劳动力减少72资料来源：wind，国家统计局，中信建投图、人口老龄化趋势显著，劳动力供给面临短缺图、人形机器人“夸父”探索家庭服务市场资料来源：财联社，中信建投0%10%20%30%40%50%60%70%2003200620092012201520182021老年人口抚养比劳动力占总人口比重 人形机器人在危险工作环境中可以发挥重要作用，从而促

106、进生产安全，推动人形机器人需求增长。2023年全年生产安全事故死亡人数为21,242人，这一巨大的生命和经济损失值得高度重视。人形机器人的AI算法有着较强的动态环境适应性，这使其能够高效、安全地投入到灾难救援、核设施维护、化工生产等高风险领域，替代人类执行危险、肮脏、繁重的作业任务。人形机器人增长动因生产安全的需求73资料来源：国家统计局，中信建投图、2023年生产安全事故死亡人数为21242人，生产安全风险有待进一步降低-12.10%-10.05%-13.30%-7.14%-4.03%-15.27%-4.70%-18%-16%-14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%05,0001

107、0,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00050,00020162017201820192020202120222023生产安全事故死亡人数（人）yoy 商业交互服务场景相对比较简单，任务难度较低，人形机器人能够较快应用，例如迎宾接待、导览讲解、舞蹈表演等。交互服务：最快应用的市场74资料来源：各公司官网，中信建投图、优必选熊猫机器人“优悠”在迪拜世博会中国馆图、智元机器人远征A2在4S作为营销机器人 人形机器人相继进入工厂实训，加速智能制造落地进展。在工业场景中，人形机器人目标是取代现有的工人，而不是传统的工业机器人。未来人形机器人将与工业机

108、器人、自动化设备等协同作业，实现柔性化生产。初期工作任务以物料搬运、质量检测、物料分拣、物流配送等简单任务为主。例如，Figure 02 在宝马生产线斯帕坦堡-SC工厂进行测试，“Digit”进入工厂筛选和搬运物料箱、处理散装物料。智能制造：最快大规模应用的市场75资料来源：各公司官网，中信建投图、Agility机器人“Digit”进入亚马逊、GXO工厂搬运物料箱图、智元机器人远征A2-W抓取工件 家庭场景是最具潜力的市场，未来目标可以完成扫地、擦窗、洗衣等家务劳动，陪伴老人等。例如，华为与乐聚机器人联合推出的“夸父”人形机器人展示了洗衣、浇花等家务操作能力；银河通用机器人“Galbot G1

109、”已经通过社交平台视频展示在家庭场景下实现抓取和开柜子、拧瓶盖、叠衣服的灵巧操作。家庭场景：最具潜力的市场76资料来源：各公司官网，中信建投图、银河通用机器人“Galbot G1”可完成叠衣服的灵巧操作图、搭载盘古大模型的乐聚机器人“夸父”在厨房炒菜 投资建议&行业跟踪 今年以来，国内外人形机器人在应用落地方面取得阶段性成果，量产落地进程加速。高性能一体化关节是机器人良好性能的基石，目前主要人形机器人均采用电驱方案，看好国内一体化关节、龙头电机企业受益于机器人放量。谐波减速器、行星减速器、丝杠需求将随机器人量产打开新空间，作为关节核心组成，谐波减速器和滚柱丝杠因精确要求高、生产工艺难度大，成本

110、一直居高不下，亟需技术突破和降本措施，行星减速器因具备更好的抗冲击性更加广泛地应用在人形机器人领域，看好国内龙头减速器企业受益于机器人量产，建议关注丝杠企业在技术上的突破和和送样进展；六维力、触觉传感器将是未来应用新趋势，六维力传感器常用于机器人脚踝处，具有高精度测量和中间传动环节少的优点，但设计难度和成本较高。触觉传感器可以大幅提升机器人和灵巧手的感知能力，目前价格较昂贵且少有针对人形机器人开发的成熟产品。六维力、触觉传感器作为降本诉求最强的环节之一，看好国内企业实现技术突破+价格优势明显+服务灵活性更高等优势。重点关注：（1）执行器链环节：三花智控（汽车组覆盖）、拓普集团（汽车组覆盖）；（

111、2）高壁垒丝杠环节：北特科技（汽车组覆盖）、贝斯特（汽车组覆盖）、恒立液压（机械组覆盖）等；（3）电机&减速器环节：双环传动（汽车组覆盖）、绿的谐波（机械组覆盖）、兆威机电（机械组覆盖）等；（4）高价值&核心部件传感器环节：东华测试（军工组覆盖）等。看好特斯拉及头部人形机器人产业链，关注高壁垒、高价质量环节78 产业链相关标的79资料来源：wind，中信建投，注：所有公司利润均采用Wind一致预期，仅为行业内相关公司列示，不涉及具体投资建议图、国内外产业链公司与盈利预测情况（基于2024年8月20日市场数据，单位：亿元，倍）产品类型证券代码公司名称市值（亿元）2024年归母净利润2024PE旋

112、转/直线执行器002050.SZ三花智控605.842.221601689.SH拓普集团550.738.026空心杯电机603728.SH鸣志电器153.53.0109300660.SZ江苏雷利74.04.423002139.SZ拓邦股份118.09.123无框电机688698.SH伟创电气44.33.323688160.SH步科股份30.51.150688320.SH禾川科技31.21.258300503.SZ昊志机电40.90.0-21谐波减速器688017.SH绿的谐波110.61.8131002472.SZ双环传动164.212.820002896.SZ中大力德39.81.254301

113、368.SZ丰立智能48.40.0201行星减速器002896.SZ中大力德39.81.254002472.SZ双环传动164.212.820300258.SZ精锻科技35.63.615001306.SZ夏厦精密30.70.043行星滚柱丝杠871312.NQ新剑传动0.00.00603667.SH五洲新春51.22.437301550.SZ斯菱股份52.12.435300580.SZ贝斯特72.34.227603009.SH北特科技57.61.1113873593.BJ鼎智科技22.71.128601100.SH恒立液压587.832.424 产业链相关标的80资料来源：wind，中信建投，

114、注：所有公司利润均采用Wind一致预期，仅为行业内相关公司列示，不涉及具体投资建议（续上表）产品类型证券代码公司名称市值（亿元）2024年归母净利润2024PE丝杠机床/刀具688577.SH浙海德曼22.10.675000837.SZ秦川机床71.82.1137300809.SZ华辰装备49.71.842002520.SZ日发精机29.00.0-3688028.SH沃尔德21.51.722六维力传感器603662.SH柯力传感70.64.423300354.SZ东华测试39.92.545触觉传感器300007.SZ汉威科技43.40.033688286.SH敏芯股份20.80.3-20688

115、539.SH高华科技40.21.742301413.SZ安培龙37.71.547IMU688071.SH华依科技14.31.7-89688582.SH芯动联科128.03.277002079.SZ苏州固锝61.23.540电机编码器300124.SZ汇川技术1,106.167.723688320.SH禾川科技31.21.258电机驱动器301525.SZ儒竞科技43.33.620peek轻量化材料688716.SH中研股份20.81.238301076.SZ新瀚新材21.71.723永磁体300748.SZ金力永磁133.710.426本体9880.HK优必选391.00.00002698.S

116、Z博实股份117.90.022002009.SZ天奇股份48.50.0-12 特斯拉进展跟踪：预计25年将有上千台人形机器人在工厂应用81图、特斯拉Optimus迭代速度快速提升，量产节点临近资料来源：Tesla官网，中信建投时间事件阶段较上次变化具体内容2021年8月20日特斯拉举办Tesla AI Day 2021，首次公布特斯拉人形机器人计划，并公布了机器人概念机的基本参数等信息概念机-2021年8月20日，特斯拉举办Tesla AI Day 2021活动，首次公布特斯拉人形机器人计划，并通过讲解公布了机器人的基本参数、机械结构、零部件情况以及未来功能设想。该人形机器人目前仅为固定模型，

117、尚无法实现任何功能。2022年9月30日特斯拉AI Day上，Optimus Gen-1亮相Gen-1概念演变为原型机特斯拉现场演示原型机行走打招呼，视频演示机器人办公室浇植、工厂拿取结构件、识别周围物体渲染图。2023年3月特斯拉在2023 Investor Day上展示了Optimus的最新视频Gen-1Optimus 电机扭矩控制、力度控制更加精确灵敏；环境感知和记忆能力提升，不仅可以看路，亦会记路；还可根据人类动作范例，进行端到端动作操控。机器人可以 1）独立直立行走；2）在另一台机器人上实现装配任务；3）手指关节可满足抓取电动工具、螺丝、覆盖在相框上的布等任务要求。2023年9月24

118、日特斯拉机器人官方账号TeslaOptimus在社交平台发布最新进展视频Gen-1特斯拉打通了FSD和机器人的底层模型，依赖神经网络模型和视觉技术，FSD算法得到优化，机器人在感知环境与自主分析做出运动方面表现更好；手部抓取与全身平衡表现亮眼；运动控制能力提升。机器人可完成 1）视觉自标定：可通过视觉与关节位置编码器，在空间中精确定位四肢，能够自我校准手臂和腿；2）颜色分拣：可自主按照颜色对物品进行筛选分类与排序，神经网络实现端到端训练学习；3）抓放物品：可通过手指灵活抓取物品并放置指定位置；4）类人的全身伸展运动：包括瑜伽单腿站立并保持平衡。2023年12月13日特斯拉在社交平台发布Opti

119、mus-Gen2产品演示视频Gen-21）新增了2自由度的能够主动控制的脖子关节，使得头部能够活动；2）脚部做了类似人体结构的足弓设计，新增了脚趾关节，新增了脚部力/力矩感知功能；3）所有手指均具备了触觉感知能力。机器人走路速度提升了30%，减重10kg，做深蹲等动作时的平衡能力提高，可以精准地拿起和放下鸡蛋。2024年1月15日马斯克在社交平台发布机器人叠衬衫视频Gen-2马斯克称Optimus目前还无法独立完成叠衣服操作，但未来肯定能在任何环境下完全自主地实现这一功能。2024年2月24日马斯克在社交平台发布Optimus在实验室行走视频Gen-21）行走速度为0.6m/s，较12月版本提

120、升了30%+；2）改善了机器人的前庭系统、足部轨迹和地面接触逻辑；3）升级了运动规划器，并减少了机器人的循环延迟；4）为机器人添加了轻微的躯干和手臂摆动。Optimus在实验室行走快速，动作稳健流畅，可以走S型路线，改进了同手同脚问题，行走姿态更加类人2024年5月5日特斯拉在社交平台发布 Optimus 自主分拣电池电芯的视频Gen-21）完全端到端运行，通过 2D 摄像头、手部触觉和力传感器收集数据，就能直接生成运动控制的指令；2）在X 平台的评论回复中马斯克提到灵巧手的主动自由度将提升至 22 个Optimus 完成将锂电池放入有插槽的框中的动作。在视触觉感知系统（采用 2D 相机+手部

121、触觉传感器和力传感器）、端对端神经网络的赋能下，完成比较精确的动作（插槽误差裕量较小），并能够对动作失误进行纠正。2024年7月24日特斯拉二季度电话会Gen-2预计26年对外销售Optimus已经在工厂做一些工作，预计25年底前会有几千个生产出来给特斯拉自己用，预计26年对外销售。人形机器人行业跟踪：AI赋能，产业化落地伊始82图、近期人形机器人催化事件不断，产业化进程有望加速资料来源：各公司官网，中信建投时间事件公司/高校/机构具体内容2024年4月17日黄仁勋对话 Cadence CEO，预测人形机器人制造成本将远低于预期，售价可能在1-2万美元之间英伟达、Cadence黄仁勋在Cade

122、nce LIVE Silicon Valley 2024大会上强调加速计算在降低能源成本中的关键作用，并预测人形机器人制造成本将远低于预期，售价可能在1-2万美元之间，人形机器人将成为未来厂商集体生产的新类别设备。2024年4月17日新型人形机器人 Menteebot 亮相，人类可用自然语言向其发号施令Mentee Robotics4 月 17 日初创公司 Mentee Robotics 展示了旗下首款人形机器人的原型，能够实现奔跑、侧身行走、转弯，并在举重时调整步态，内置算法允许用户通过自然语言向机器人发出指令，进行对话。量产版预计于 2025 年第一季度部署，将采用纯视觉传感、专用电动马达

123、和完全集成的人工智能。2024年4月19日波士顿动力新版人形机器人Atlas问世，纯电驱动波士顿动力波士顿动力宣布其液压驱动的Atlas机器人退役，并推出了全新的全电动版本，更安静、反应更快，维护更容易，且可能更节能。电驱Atlas展示了关节反转站立、头部和躯干180度旋转、跌倒后自行站起的能力，并且新Atlas采用三个手指设计，搭载丰富机载传感功能。2024年5月9日逐际动力W1进化为双足机器人逐际动力5月9日，逐际动力发布W1最新动态：作为一个通用移动平台，W1能变、多变，打破固有形态，持续释放具身智能的泛化性和通用性。这次，W1进化为双足机器人，以双腿直立自由运动，刷新多重运动能力。20

124、24年5月13日宇树发布Unitree G1新型人形机器人，售价约为9.9万元人民币起宇树科技宇树发布Unitree G1新型人形机器人，售价约为9.9万元人民币。拥有多达34个关节，结合力位混合控制技术，能够实现人手般的精准操作。搭载了UnifoLM（Unitree机器人统一大模型），这一强大的AI引擎赋予了机器人自我学习和迭代升级的能力，使其能够在不同环境中自我适应和成长。2024年5月17日国家地方共建人形机器人创新中心在上海揭牌成立上海市政府5月17日国家地方共建人形机器人创新中心在上海揭牌成立，这也是(人形机器人领域)国家首个公共平台。上海市经信委主任张英表示，将加快开源人形机器人原

125、型机研发，争取三年内实现1000台规模化应用示范，2025年重点行业机器人密度达到500台/万人。2024年5月17日星动纪元发布视频展示全新自研12主动自由度灵巧手星动纪元星动纪元发布视频展示全自研灵巧手XHand，能够实现收纳、使用各种工具、修剪花卉等动作，原速演示流畅程度堪比人类。有12个主动自由度，采用全驱动方案，指尖安装阵列式触觉传感器，最大抓握力达80N。2024年5月30日OpenAI重启其四年前解散的机器人团队OpenAI OpenAI发言人本周四已证实重新组建了四年前解散的机器人团队，重点可能在软件而非硬件。此前OpenAI团队因缺乏可用于训练机器人软件的数据在2020年而关

126、闭了机器人团队，但仍通过投资Figure AI、1X 等公司以保持机器人领域活跃。2024年6月14日Tesla 2024股东大会召开特斯拉1）目前2个人形机器人在Fremont工厂工作；2）明年进入人形机器人limited生产，供特斯拉工厂使用。预计明年将有超过1000台或者几千台拉工厂工作。5）目前进行特定任务的训练，预计2026年机器人可以执行各种广泛任务。2024年8月18日智元机器人新品发布会智元机器人8月18日，智元机器人举行2024年度新品发布会，发布了“远征”与“灵犀”两大家族共计五款商用人形机器人新品：远征A2、远征A2-W、远征A2-Max、灵犀X1及灵犀X1-W；同时，还

127、展示了在机器人动力域、感知域、通信域、控制域一系列自主研发的技术成果。风险提示1）宏观经济下滑超预期：人形机器人行业发展受宏观经济波动影响较大，若未来宏观经济景气度下行，下游行业投资放缓，会影响机器人产业链的发展环境和市场需求。2）技术迭代不及预期：目前人形机器人领域仍面临较多困难和挑战，若未来技术迭代不及预期，导致成本下降幅度较慢，对产业链相关公司以及整个行业造成不利影响。3）市场竞争加剧风险：随着越来越多的企业涌入人形机器人赛道，行业竞争激烈，若相关企业加快研发进展和应用布局，市场竞争程度进一步加剧，会影响目前行业内企业的增长。83 分析师介绍分析师介绍朱玥：朱玥：中信建投证券电力设备新能

128、源行业首席分析师。2021年加入中信建投证券研究发展部，8年证券行业研究经验，曾就职于兴业证券、方正证券，财经杂志，专注于新能源产业链研究和国家政策解读跟踪，在2019至2022年期间带领团队多次在新财富、金麒麟，水晶球等行业权威评选中名列前茅。胡颖：胡颖：中信建投电新行业分析师，浙江大学机械制造硕士，同济大学机械学士，重点覆盖机器人、工控行业。2022年所在团队荣获新财富最佳分析师评选第四名，2022年上证报最佳电力设备新能源分析师第二名，金麒麟评选光伏设备第二名，金麒麟电池行业第三名，金麒麟新能源汽车第三名，水晶球新能源行业第三名，水晶球电力设备行业第五名。评级说明评级说明投资评级标准评级

129、说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数作为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数作为基准；美国市场以标普 500 指数为基准。股票评级买入相对涨幅15以上增持相对涨幅5%15中性相对涨幅-5%5之间减持相对跌幅5%15卖出相对跌幅15以上行业评级强于大市相对涨幅10%以上中性相对涨幅-10-10%之间弱于大市相对跌幅10%以上 分析师声明分析师声明本报告署名分析师在此声明：（i）以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的

130、信息，独立、客观地出具本报告,结论不受任何第三方的授意或影响。（ii）本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。法律主体说明法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及/或其附属机构（以下合称“中信建投”）制作，由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格，本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。本报告作者所持香港证

131、监会牌照的中央编号已披露在报告首页。一般性声明一般性声明本报告由中信建投制作。发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户。本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料，但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载观点、评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断，该等观点、评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更，亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门、人员口头或书面表达的意见不同或相反。本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现。报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件，而任何假设条件

132、都可能随时发生变化并影响实际投资收益。中信建投不承诺、不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现。本报告内容的全部或部分均不构成投资建议。本报告所包含的观点、建议并未考虑报告接收人在财务状况、投资目的、风险偏好等方面的具体情况，报告接收者应当独立评估本报告所含信息，基于自身投资目标、需求、市场机会、风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险。中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务、会计或法律顾问咨询。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失。中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承

133、担责任。在法律法规及监管规定允许的范围内，中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益，也可能在过去12个月、目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行、做市交易、财务顾问或其他金融服务。本报告内容真实、准确、完整地反映了署名分析师的观点，分析师的薪酬无论过去、现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系，分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益。本报告为中信建投所有。未经中信建投事先书面许可，任何机构和/或个人不得以任何形式转发、翻版、复制、发布或引用本报告全部或部分内容，亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本报告全部或部分内容。版权所有，违者必究。中信建投证券研究发展部中信建投证券研究发展部中信建投（国际）中信建投（国际）北京朝阳区景辉街16号院1号楼18层电话：（8610）56135088联系人：李祉瑶邮箱：上海浦东新区浦东南路528号南塔2103室电话：(8621)6882-1600联系人：翁起帆邮箱：深圳福田区福中三路与鹏程一路交汇处广电金融中心35楼电话：（86755）8252-1369联系人：曹莹邮箱：香港中环交易广场2期18楼电话：（852）3465-5600联系人：刘泓麟邮箱：charleneliucsci.hk