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1、请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|首次覆盖报告 2024 年 08 月 15 日 宝钢包装宝钢包装（601968.SH）二二片罐包装龙头，经营质量领先、全球产能扩张片罐包装龙头，经营质量领先、全球产能扩张 国内二片罐龙头国内二片罐龙头，产能产能持续扩张持续扩张。公司为国内二片罐包装龙头企业，已与可口可乐、百事可乐、百威啤酒、青岛啤酒、王老吉等知名快消客户建立稳定的合作关系；2019 年公司聚焦“双轮驱动”、“内外联动”等战略目标，积极打造 C 端和海外业务成长曲线。2017-2022 年公司收入 CAGR 为9.3%，归母净利润 CAGR 为 39.2%。产能布局

2、上，公司目前已形成全国辐射性生产基地，并在越南、柬埔寨、马来西亚均拥有二片罐生产基地。行业空间广阔，格局优化加速盈利修复。行业空间广阔，格局优化加速盈利修复。1）他山之石：2023 年北美饮料罐出货量为 1360 亿罐，过剩产能约为 89 亿罐，预计 2025 年过剩产能开始缓解；2023 年波尔在北美/EMEA/南美市占率分别为 36%/39%/46%，凭借“全球议价权+价值链纵向延伸+财务杠杆”，波尔毛利率/归母净利率/ROE 中枢分别达 20%/5%/19%。2）国内市场：在啤酒罐化率提升的驱动下，我们测算 2021-2025 年二片罐整体需求 CAGR 约 2.3%；我国金属包装行业整

3、体供大于需，预计随着 25 年行业整合加速以及产能过剩逐步缓和，盈利能力有望持续修复。产能全球布局，前瞻布局东南亚产能。产能全球布局，前瞻布局东南亚产能。1）客户方面：公司采取“贴近客户布局”的建厂方式，与主要客户合作平均时长超 17 年；2）产能方面：随着安徽、贵州产线相继投产，公司已形成全国性产能布局；2012-2024年期间，公司相继在越南、马来西亚、柬埔寨共计投资建设二片罐产能 42亿罐。2024 年 6 月，公司发布公告称将在越南顺化投资建设年产 8 亿罐的新产线，新项目预计于 2026H1 投产。国企优势凸显，降本增效显著。国企优势凸显，降本增效显著。公司持续推进行业首家智能工厂建

4、设，于2020 年完成“三智”系统（智慧生态、智慧运营、智慧制造）规划。2012-2023 年公司人均创收由 231.1 万元提升至 569.4 万元（CAGR 达 8.5%），人均创利领先于行业可比公司水平。在精益管理&信用管控优势下，2023年公司财务费用率低于奥瑞金/昇兴股份/中粮包装 1.7pct/0.8pct/2.1pct。盈利预测：盈利预测：预计 2024-2026 年公司归母净利润将分别为 2.7、3.5、4.6 亿元，对应 PE 估值为 19.5X、14.8X、11.5X。考虑到行业“资本开支重+充分竞争+负债率较高”特点，我们采取 EV/EBITDA 估值法。预计 2024-

5、2026 年公司 EBITDA 将分别为 7.6、9.1、10.8 亿元，对应 EV/EBITDA 估值为 7.8X、6.5X、5.1X。2024 年可比公司平均估值为 7.9X，考虑到公司处于全球扩张期，海外产能布局和生产效率领先国内可比公司，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示风险提示：产能投放不及预期，原材料价格波动，人民币汇率波动，测算误差风险。财务财务指标指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）8,543 7,760 9,115 10,156 10,975 增长率 yoy（%）22.3-9.217.5 11.4 8.1 EBITDA（百万元

6、）676 739 763 911 1,082 增长率 yoy（%）13.48 9.28 3.32 19.29 18.86 归母净利润（百万元）268 219 268 354 455 增长率 yoy（%）0.8-18.622.7 32.0 28.5 EV/EBITDA（倍）8.5 7.9 7.8 6.5 5.1 P/E（倍）19.5 23.9 19.5 14.8 11.5 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2024 年 8 月 14 日收盘价 买入买入（首次首次）股票信息股票信息 行业 包装印刷 8 月 14 日收盘价(元)4.61 总市值(百万元)5,223.31 总股本(百万股