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1、2024年8月2日受益核电复苏，天然铀长牛可期天然铀行业研究手册行业评级：看好分析师施毅邮箱证书编号S1230522100002证券研究报告投资要点2 天然铀市场正在经历第三轮牛市：短期难以解决的供需缺口指向的是可持续的天然铀价格长牛；需求侧：核电复苏不可逆 全球在运核电机组440台，总规模约396GW，2022年发电量2,465,830GWh，约占全球总发电量的10%；截至2024年4月，全球在建核电机组规模64.159GW；2030年前全球核电新增规模或近130GW，对应超22000吨铀/年燃料需求增量；多家金融机构投资实物天然铀，持续在现货市场扫货坚挺铀价。供给侧：十年低迷塑造硬约束一次

2、供应：供需缺口持续放大，关注存量矿山复产与关停矿山重启；十年低迷造成新增矿山短期难见成效；二次供应：不仅是供给的“后备”，更是过去一段时间影响天然铀边际定价的重要力量，伴随其供给补充效应的减弱，其或将边际定价的主导权逐步交回一次供需。建议关注：中广核矿业、中国铀业 风险提示：核电安全事故再次延宕全球核电发展政策，全球核电站建设节奏不及预期；天然铀矿山产量超预期释放导致供需格局扭转；新一代核电站技术发展导致天然铀需求量减少。9W8XcWbZ9W8XaYaY6M8QbRsQqQmOrNjMrRzRlOmMnQ7NpPyRMYpOsRxNnOoN目录C O N T E N T S天然铀何去何从197

3、0年以来三轮铀牛市复盘天然铀：稀缺的核电燃料10年天然铀价格复盘：一次供需缺口指向价格长牛走势010203需求：核电复苏清洁、稳定特性重新获取全球主要国家政策支持AI时代能源需求爆发，核电获青睐天然铀整体成本占比可控，涨价接受度较高金融机构下场参与实物投资坚挺铀价供应：缺口持续放大一次供应：存量矿山/关停矿山重启/矿山新增二次供应：从补充到主导，二次供应定价能力或已边际减弱304相关标的中广核矿业中国铀业天然铀何去何从01Partone1970年以来三轮铀牛市复盘天然铀：稀缺的核电燃料10年天然铀价格复盘：一次供需缺口指向价格长牛走势4第一次牛市1973.01-1978.05$/lbs U3O

4、8第二次牛市2000.12-2007.06本轮慢牛2016.11-至今1973：石油禁运后，441座反应堆新建.1974：核监管委员会成立1979：美国三里岛核电厂堆芯熔毁事故1982核裁军示威1986：切尔诺贝利爆炸1991：冷战结束1996：全面核试验禁令条约签署2003-2007：商品超级周期，通货膨胀上行2008：全 球 金融危机，商品抛售2011：福岛核电站事故2017：全球第一铀矿：麦克阿瑟河矿停产2020：新冠爆发，供给减少2021：主要国家承诺碳中和2022-2023：欧盟减少对俄罗斯能源依赖/美国资助核能顺应全球核电复苏，天然铀正处于第三轮牛市015资料来源：Sprott U

5、ranium Report，浙商证券研究所 第一轮牛市：20世纪70年代，在石油禁运危机下，发达国家掀起一轮核电建设高潮；第二轮牛市：21世纪初，全球大宗商品超级周期，价格上行，伴随2007年全球金融危机迅速退潮；第三轮牛市进行中：2011年福岛核事故后，天然铀价格经历10年低谷；2021年以来全球核电复苏、天然铀供需失衡共同促成本轮天然铀价格快速上涨。天然铀：核电燃料，全球电力的重要贡献力量016资料来源：WNA，中广核矿业官网，国家能源局，浙商证券研究所 截至2022年底，全球在运核电机组440台，核电占全球发电量约 10%；天然铀是生产浓缩铀的原料，石墨水堆和石墨气冷堆用的燃料是含少量合

6、金的金属铀，重水堆用的燃料是二氧化铀陶瓷体；目前核能发电利用的是裂变能。以压水堆核电站为例，核燃料在反应堆中通过核裂变产生的热量加热一回路高压水，一回路水通过蒸汽发生器加热二回路水使之变为蒸汽。蒸汽通过管路进入汽轮机，推动汽轮发电机发电。核能发电基本原理10年天然铀价格复盘：一次供需缺口指向价格长牛走势017资料来源：WNA，Cameco，World Nuclear News，环球网，KAP年报，浙商证券研究所 2017年开始，天然铀现货价格跌破30美元/磅U3O8，触及多家铀矿公司盈亏平衡线，供给端出现产能退出（加拿大麦克阿瑟河矿/纳米比亚Langer Heinrich等出现关停），天然铀一