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1、敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑 公司是高速以太网交换机龙头厂商，自研 EOS 操作系统，提供交换机白盒方案。公司凭借生态优势导入数据中心客户实现快速增长。我们认为公司有望充分受益 AI 趋势。以太网有望在 AI 获得广泛应用。以太网端口速度、线缆带宽更高，在大规模集群较Infiniband 有优势。以太网是公开协议，有望受益大规模训练集群的部署、非英伟达 AI 芯片训练组网及推理。根据博通 24 年 6月业绩会，网络通信硬件在 GPU 集群成本占比已从 20%提升至约1/3，在年底有望升至 40%，博通认为 25 年所有的超大规模集群都将采用以太网。根据 Semianalysis，10

2、 万 H100 集群需要超 3000个搭载 Tomahawk5 的交换机。根据公司，24 年全球数据中心以太网交换机市场约 160 亿美元，28 年将超 210 亿美元。凭借高速交换机市场市占率提升及市场增长，公司营收 22、23 年同比+48.6%、+33.8%。公司高速交换机市场已有较高份额，未来提升空间有限，叠加产品换代周期，公司指引 24 年营收增长12%14%，24Q1 公司营收 15.7 亿美元，同比+16.3%。根据博通 24年 6 月业绩会，博通预计 24 年 51.2T 交换芯片 Tomahawk5、用于GPU 互联的 Jericho3 出货量将翻倍，交换机迭代有望带动公司增

3、长。公司指引分下游看长期营收中 6065%来自数据中心，分客户看 4045%来自超大型云厂商。在 EOS 系统带来的生态优势下，公司相比竞争对手思科营收增长迅速，1923 年，公司营收由 24.11亿美元提升至 58.60 亿美元，思科营业收入由 515.50 亿美元提升至 572.33 亿美元。在 100G 及以上速率数据中心以太网交换机市场，公司逐渐成为行业龙头，23年公司按端口数市场份额达到45%，是思科的两倍之多。我们认为公司凭借软件生态优势，以及采用商用芯片具备更快迭代速度，公司有望保持对思科在高速交换机市场竞争优势。同时公司凭借软件+硬件形式出货，相比纯硬件出货的白牌交换机厂商具备

4、更强盈利能力。盈利预测、估值和评级 我们预计公司 2426 年净利润分别为 24.76、28.84、32.37 亿美元，参考可比公司估值，我们给予公司 2025 年 50X PE，对应目标价 460 美元，首次覆盖，予以“买入”评级。风险提示 以太网 AI 组网进展不及预期；行业竞争加剧；下游需求不及预期。公司基本情况（美元）项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元)4,381 5,860 6,958 8,345 9,051 增长率（%）48.6%33.8%18.7%19.9%8.4%EBITDA 1,657 2,459 2,796 3,275 3,665

5、 归母净利润 1,352 2,087 2,476 2,884 3,237 增长率（%）60.8%54.3%18.6%16.5%12.2%每股收益-期末股本摊薄 4.41 6.68 7.90 9.20 10.33 每股净资产 15.92 23.12 28.94 36.14 46.38 市盈率（P/E）82.54 54.41 46.04 39.53 35.21 市净率（P/B）22.85 15.73 12.57 10.07 7.84 来源：公司年报、国金证券研究所 05001,0001,5002,0002,5003,0003,500151.00191.00231.00271.00311.00351

6、.00391.00230724231024240124240424美元(元)成交金额(百万元)成交金额Arista Networks,Inc.公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录内容目录 一、以太网在 AI 领域与 Infiniband 具备差异化优势，看好大规模集群、推理以太网组网.4 1.1 以太网是数据中心主流通信协议，传输速率不断提升.4 1.2 AI 模型高复杂度催生大规模集群需求，应用出现催生推理需求，有望拉动 AI 以太网组网.5 二、立足 EOS 操作系统，有望保持高速以太网交换机龙头地位.8 2.1 EOS 操作系统有效实现软硬件解耦，助推公司高速交换机市占率