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1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 甘肃能源甘肃能源(000791 CH)“水风光”并济，火电注入“水风光”并济，火电注入迎重估迎重估 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(人民币人民币):):6.97 2024 年 7 月 23 日中国内地 发电发电 火电注入有望迎利润、估值双升火电注入有望迎利润、估值双升，首次覆盖给予“买入”评级，首次覆盖给予“买入”评级 公司系甘肃电投集团旗下唯一上市平台，截至 2023 年底控股水电/新能源装机 170/184 万千瓦。2023 年公司新能源度电净利润高

2、达 0.15 元，短期降幅或相对可控；折旧到期层面，我们测算存量水电 2031 年较 2023 年有望释放度电净利 1.8 分。常乐公司在役 4GW+在建 2GW 煤电即将注入，2023年度电净利 7 分，比肩煤电一体化公司盈利水平，我们测算仅考虑发股购买常乐资产情况下有望增厚公司 2024-2026 年 EPS15%/15%/12%。火电注入后公司“水火风光”并济，有望迎来盈利估值双升。我们预计公司 2024-2026年归母净利润为 6.9/7.1/7.7 亿元，对应 EPS 为 0.43/0.44/0.48，参考可比公司 2024E PE 的 Wind 一致预期为 16.3x，给予公司 1

3、6.3x 2024E PE，对应目标价 6.97 元，首次覆盖给予“买入”评级。存量水电存量水电利润修复空间较大利润修复空间较大，新能源，新能源产能潜在增长空间产能潜在增长空间 3.8 倍倍 2024 年 1-5 月，甘肃省水电利用小时数同比+15%至 1278 小时，来水较前三年偏枯开始修复。我们测算 2026/2031 年公司水电年折旧分别较2023/2025 年降低 0.23/1.02 亿元（2023 年 4.92 亿元），“十五五”水电机器设备折旧集中到期下，至 2031 年水电折旧下降预计拉升度电净利润 1.8分（相较于 2023 年）。得益于公司风电利用小时和电价较高，2023 年

4、公司新能源度电净利润达 0.15 元，居运营商前列，我们认为晚间高发享受峰时高电价+特高压投运缓解消纳压力下公司风电盈利能力降幅或相对可控。公司在手 7GW 新能源指标，较现有产能具备 3.8 倍潜在成长空间。集团优质火电资产注入在即集团优质火电资产注入在即，注入注入后后有望有望带来盈利估值双升带来盈利估值双升 常乐公司注入已启动，2023 年度电净利 7 分，盈利能力比肩煤电一体化公司。2024-2026 年常乐一期利用小时合同保障不低于 5000 小时，湖南省系能源受端&末端，高煤价支撑火电电价边际，且 2024 年预计全国煤价中枢继续下行 7%，一期利润可观。二期将于 2025 年年底投

5、产，省内消纳、就近调峰。我们测算若常乐注入将厚增公司 2024-2026 年归母净利润109%/109%/103%，2024-2026 年常乐度电净利润仍可维持 6/6/5 分，对应ROE 19%/20%/20%。根据集团同业竞争承诺，武威/张掖电厂（2023 年净利润 0.39/1.12 亿元）有望于 2025 年底前注入。风险提示：来水不及预期，资产注入不及预期，特高压建设不及预期，煤价超预期。研究员 王玮嘉王玮嘉 SAC No.S0570517050002 SFC No.BEB090 +(86)21 2897 2079 研究员 黄波黄波 SAC No.S0570519090003 SFC

6、 No.BQR122 +(86)755 8249 3570 研究员 李雅琳李雅琳 SAC No.S0570523050003 SFC No.BTC420 +(86)10 6321 1166 研究员 胡知胡知 SAC No.S0570523120002 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 目标价(人民币)6.97 收盘价(人民币 截至 7 月 22 日)5.80 市值(人民币百万)9,283 6 个月平均日成交额(人民币百万)194.94 52 周价格范围(人民币)4.73-7.66 BVPS(人民币)5.47 股价走势图股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值经营预