《广发宏观：步入新阶段2024年货币环境中期展望-240721（34页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《广发宏观：步入新阶段2024年货币环境中期展望-240721（34页）.pdf（34页珍藏版）》请在三个皮匠报告上搜索。

1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 Table_Page 宏观经济研究报告 2024 年 7 月 21 日 证券研究报告 广发宏观广发宏观 步入步入新阶段：新阶段：2024 年货币环境中期展望年货币环境中期展望 分析师：分析师：郭磊 分析师：分析师：钟林楠 SAC 执证号：S0260516070002 SFC CE.no:BNY419 SAC 执证号：S0260520110001 021-38003572 010-59136677 请注意，钟林楠并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。报告摘要：报告摘要：传统货币政策框架下，政策锚定增长和通胀两个目标

2、逆周期操作，在名义增长上行期防过热，在名义增长下行传统货币政策框架下，政策锚定增长和通胀两个目标逆周期操作，在名义增长上行期防过热，在名义增长下行期稳增长，货币政策的可预测性较强。近年来，货币政策框架面临着更为复杂的宏观环境。在新的阶段，除稳期稳增长，货币政策的可预测性较强。近年来，货币政策框架面临着更为复杂的宏观环境。在新的阶段，除稳增长、稳物价之外，支持结构升级、防止资金空转、稳定地产市场、平衡内外息差等多重目标更为明显，政策增长、稳物价之外，支持结构升级、防止资金空转、稳定地产市场、平衡内外息差等多重目标更为明显，政策重心亦呈相机抉择特征和跨周期特征，政策的可预测性下降。重心亦呈相机抉择

3、特征和跨周期特征，政策的可预测性下降。我国货币政策属于多目标框架，政策目标包括稳通胀、稳增长、稳汇率、防空转、调结构，以及在宏观审慎框架下保持金融稳定等。在多个目标中，一直以来核心的是增长与通胀。名义增长（增长与通胀）上升至一定程度，央行往往逆周期政策升温防过热防通胀；名义增长（增长与通胀）回落至一定程度，央行往往逆周期政策升温稳增长，其他目标具有同周期性，或者状况大致稳定，对政策路径与操作的影响较小。简单来说，在以往周期，可以锚定增长与通胀来判断货币政策，政策的可预测性比较强。近年以来，货币政策框架进一步迭代和演变。2022 年以来的名义增长偏弱周期中，货币政策面对的宏观经济形势更加复杂，支

4、持结构升级，以及稳汇率、稳息差、防空转等目标变得更加重要。一是中美政策周期背离，内外利差收窄倒挂，在金融市场对外开放深度与广度都明显拓宽的情况下，跨境资本流动对金融市场的影响明显加大，稳汇率的重要性显著提升；二是经过多年稳增长与金融向实体让利，银行息差明显收窄，稳息差保持金融机构自身的健康性与对实体支持力度的可持续更加重要；三是房地产供求关系发生变化，化债约束下政府投融资需求减弱，政策宽松更容易带来资金淤积沉淀，引发空转套利，防空转的诉求提升。稳汇率、稳息差与防空转逻辑上需要货币政策偏中性或偏紧，与稳增长稳物价对应的偏宽政策诉求相悖。为兼顾多重目标，央行操作变得更加审慎灵活。如 2022 年

5、4 月份创新性的将 LPR 与存款利率挂钩，在推动 LPR 下调降低实体融资成本的同时，也降低银行负债成本稳定息差。2023 年末采用灵活的利率政策，保持政策利率不变，通过自律机制降低存款利率推动降低实体融资成本；政策重心亦根据经济主要矛盾灵活调整，增长目标压力阶段性减弱便会切换政策重心，微调政策基调。如 2022年 1-8 月政策主要特征为应对外部冲击、稳定内需；2022 年 9 月至 2023 年一季度侧重于稳汇率与治理空转；2023 年二季度以调结构和稳息差为特征；2023 年三季度由于增长压力加大，货币政策连续降准降息稳增长；2023 年四季度增长目标完成难度较小，政策呈现为防空转与稳

6、汇率特征。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 Table_PageText 宏观经济研究报告 回溯回溯 2024 年上半年，年上半年，1-2 月货币政策处于典型偏宽状态以稳定增长动能和微观预期，包括降准、下调再贷款再月货币政策处于典型偏宽状态以稳定增长动能和微观预期，包括降准、下调再贷款再贴现利率、下调贴现利率、下调 5 年期年期 LPR；3 月起由于实际增长已确认高开，央行未再开展总量宽松操作，政策重心转向防月起由于实际增长已确认高开，央行未再开展总量宽松操作，政策重心转向防空转与稳定长期利率，政策特征从偏宽微调为中性。空转与稳定长期利率，政策特征从偏宽微调为中性。2024 年 1